廣發證券：復甦脈衝繼續 抑泡沫防風險未止

報告摘要：

10月PMI略超預期，但同期公布的其他景氣指標亦偏高。從高頻數據來看，10月經濟繼續強勢。比如發電耗煤，10月增速達13%（7月7%，8月8%，9月9%），顯示此輪復甦脈衝還在繼續加強。但即便如此，10月出來的高達51.2的PMI還是略超預期。

但數據的合理性似乎不用懷疑，同期或稍早公布的其他數據亦在支持PMI的可信性，比如財新PMI亦大幅回升至51.2（前值50.1）；生意社BCI，10月達0.58（9月為0.25），基本上是年內高點之一；百度中小企業景氣指數10月為101.3（9月為100.2），環比大幅躍升，創年內新高。

供需兩端的分項只有出口訂單和進口數據弱於前值，我們判斷是匯率波動的影響。大部分指標都比較強勢，例外的是進出口。進口指數為49.9，弱於上月的50.4。新出口訂單為49.2，弱於上月的50.1。進口的變弱在邏輯上很容易理解，應該和同期人民幣的快速貶值有關，更多的進口需求陷入觀望。偏弱的新出口訂單則與上月環比回升的信號不一致，與同期CCFI和SCFI的指向也不一致，是有新趨勢出現還是僅僅屬單月波動，需要繼續觀察。

產成品庫存和原材料庫存指標繼續震盪回升，補庫存繼續。

本月產成品庫存回升0.5個點，原材料庫存回升0.7個點，這應該是補庫存進程繼續的跡象。當然，PMI的庫存指標類似於環比，它在平滑後的趨勢才代表庫存周期的走向，才會同步於工業企業產成品庫存增速。所以我們建議對單月PMI庫存的升還是降不必做太多定性解讀，而應主要用工業企業產成品庫存增速去判別庫存周期，10月應該是此輪補庫存過程的第4個月，從經驗規律看還未到結束。

購進價格指數大幅上升，後期PPI繼續上升是大概率，關注其價格傳遞效應。PMI購進價格指數上升5.1個點，上升幅度是7個月以來最高。從購進價格對於PPI略為領先的關係來看，後期PPI繼續上升是大概率。

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