漲愈高賺愈多？低報酬顯示股市該是時候修正了

分析師認為，股市應該要跌25%才是健康的表現，對投資人來說也較有利。(圖：AFP)

美股今年以來屢創新高，雖然漲愈高愈心驚，卻有更多投資人與分析師反而更看好未來的漲勢，大喊 20 年牛市的大有人在。但是有分析師卻認為，股市應該要跌 25% 才是健康的表現，對投資人來說也較有利。

根據《華爾街日報》道瓊工業指數今年來已 23 度收在新高點。標普 500 指數上週四再創新高，為今年第 41 度創歷史新高。雖然已經有投資的人看到豐富的報酬，但是股市價值已過高，因此預期報酬也就偏低。想一想未來 10 年的投資，不論是獲利再投資、儲蓄或從投資組合中轉移，報酬都不如從 2009 年股市谷底時開始投資來得好。

《MarketWatch》的分析師指出，股價太高對投資人來說未必是件好事。目前標準普爾 500 指數的殖利率為 2%。直到 2014 年中以來的 10 年內，標普的每股盈餘平均年成長 6.3%，遠高於名目 GDP 的成長率 3.6%。

但除此之外，還有三個主要的理由，投資人應該擔心未來 10 年盈餘成長減緩。

首先，最近的漲勢是受到獲利上揚所帶動。企業稅後獲利由 2004 年中 GDP 的 7.9% 升至 2014 年初的 10.6%。若不是這個增幅，標普的盈餘成長就會落後 GDP 增幅。

如果獲利仍為 GDP 的 10.6% 而不是 7.9%，投資人也開心不到哪裡去，因為企業獲利成長速度不會比經濟成長快。為什麼呢？這是第二個理由。

第二，經濟成長可能令人失望。過去 50 年來，美國經濟扣除通膨後的3%增幅，有半數是來自工作人口增加，半數來自生產力成長。但是根據勞動統計局的資料，1992~2002 年的勞動力成長為 1.2%、2002~2012年 為 0.7%、2012~2022 則可能只有 0.5%，隨著新勞動人口進入市場的速度僅略高於嬰兒潮退休的速度，勞動力成長愈來愈緩慢。

此外，美國家庭已無法再像以前一樣自由的花錢。有些家庭是因為失業，有些是因為低薪，或是因為負債沉重而無法隨心所欲的花錢。這也是拖累經濟成長的原因之一。

第三個令人憂心的原因是，美國企業過去 10 年來回購的股份和發行的新股一樣多。這是不尋常的情況，可能不會持續下去。歷史上看來，由於新公司的成立以及現有企業發行新股，投資人的獲利一年減少 2 個百分點。

如果樂觀一點的假設企業的稅後獲利維持在 GDP 的 10.6%，則名目 GDP 和整體企業獲利年成長為 5%，且因為企業回購股份和發行股份的速度一樣快，則企業每股盈餘成長 5%。

但上述情況只是「如果」。考量經季節性調整後的本益比，過去 50 年來平均為 19.6 倍，過去 100 年來為 16.6 倍。但是現在的本益比水準約為 25.3 倍，顯示股市估值長期以來過高。所以，如果股市不跌而維持在目前的水準，投資人就看不到高報酬。

最後，分析師指出股市應該要下跌 25%。這樣的跌幅能使市值更合理，以避免投資人高額投入卻只得到低報酬。