作者： 阿爾法新醬 | 0xShinChan  來源：X，@0xShinChannn 翻譯：善歐巴，金色財經

序言：舊套路

2022 年 11 月，摩根大通登上頭條：首家在公鏈上完成真實交易的大型銀行。

在新加坡金管局（MAS）的 Project Guardian 沙盒中，摩根大通的 Onyx 團隊在 Polygon 主網上使用修改版的 Uniswap 和 Aave Arc，與星展銀行（DBS）、SBI 數字資產控股公司進行了代幣化新元 / 日元存款的互換。

當時有人稱這是 「DeFi 里程碑式的一步」，財經媒體一片沸騰。

現在回頭看？不過是自我安慰。

整個資金池是完全許可制的，只有摩根大通白名單內的錢包才能進入。本質就是一個貼着 「DeFi」 標籤的私有賬本。Ledger Insights 當時說得很直白：核心挑戰是如何在增加合規的同時不製造圍牆花園。Project Guardian 沒有解決這個問題，它本身就是這個問題。

這也是傳統金融多年不進入 DeFi 的真正原因：不是基礎設施，不是殖利率，而是去中心化本身。

銀行必須知道對手方是誰；監管要求時，他們必須能凍結交易；他們必須做 KYC；被解僱的合規官的決定，必須在鏈上真正生效。

而上述每一項要求，在理念上都與 DeFi 的設計初衷完全衝突。

Aave Arc（完全許可制的後續產品）鎖倉量（TVL）峰值僅約 800 萬美元。這證明：僅僅把合規 「外掛」 在協議外面，無法撬動真正的機構資金。

那到底發生了什麼改變？協議不再要求機構接受去中心化，而是讓去中心化成為一個副產品，這就是新玩法。

模式 1：託管機構橋樑 

外層合規包裝，底層協議不變。

Anchorage 與 Morpho 的集成是最典型的案例：

• Anchorage Digital（美國唯一聯邦特許加密銀行）將 Morpho 接入其 Connected App 框架

• 機構客戶（風投、資管、協議）可直接在 Anchorage 受監管平台內配置資金到 Morpho 金庫

分工非常明確：

• Morpho 底層保持非託管、無需許可

• Anchorage 持有 ERC-4626 金庫憑證代幣，並處理所有合規層：託管、操作控制、策略執行

模式 2：無許可高速上的許可車道

合規在資產層，而非協議層。

Aave Horizon（2025 年 8 月上線）是最純粹的體現：建立在 Aave V3 上的借貸市場，專門面向機構，允許以代幣化現實資產（公債、CLO、貨幣市場基金等）作為抵押借入穩定幣。

上線以來：

• 存款超 4.4 億美元

• 鏈上最大 RWA 借貸市場

• 合作夥伴包括 VanEck、WisdomTree、富蘭克林鄧普頓、Circle 等

• 目標：2026 年突破 10 億美元

模式 3：模塊化 = 機構的風險語言

機構不希望採用一刀切的模式。它們從來都不希望。

不同的資產負債表。不同的司法管轄區。不同的風險團隊。他們需要自行配置抵押品、清算參數、利率模型和訪問控制。第三種模式是將協議重構為可配置的基礎設施。

Morpho Vaults ：每個金庫都是獨立、精心管理的，並預先設定了風險參數。機構可以選擇符合自身需求的金庫，或者與金庫管理機構（Gauntlet、Steakhouse Finance、RE7）合作部署定製金庫。

Euler v2 ：基於 Euler Vault Kit (EVK) 和 Ethereum Vault Connector (EVC) 從零開始重建。Vault 創建者可以自行設置風險參數、利率模型和預言機配置。無論是否受治理，都由他們選擇。Hooks 功能無需修改底層架構即可實現許可型市場准入。Usual Stability Loan 是首個使用 hooks 實現機構級准入的項目，在短短三周內就獲得了 1.7 億美元的存款。

Lido V3 stVaults ：同樣的理念也應用於質押。機構現在可以定義自己的驗證器設置、MEV 配置以及與特定節點營運商的法律安排，而不是被納入共享池。模塊化質押，終於實現了。

貫穿始終的主線是：風險面彼此孤立。每個市場都只承擔自身的風險。這就是機構信貸部門的思維方式。他們終於能夠解讀這些規則了。

模式 4：傳統金融買入治理市佔率

不僅僅是使用協議，而是擁有協議的一部分。

2026年2月：阿波羅全球管理公司（Apollo Global Management，資產管理規模約9400億美元）與Morpho協會簽署合作協議，將在48個月內收購至多9000萬枚MORPHO代幣。按當前價格計算，這筆交易價值約1.12億美元，約占總治理供應量的9%。

Apollo是全球排名第一的私人信貸管理公司。鏈上借貸是一種新型的信貸基礎設施。購買未來可能成為機構信貸結算層的協議中的治理代幣並非投機交易，而是基礎設施布局。

貝萊德也採取了同樣的策略，在Uniswap平台上整合其BUIDL基金的同時，購買了UNI代幣。這種模式正在形成：大型資產管理公司將DeFi治理代幣視為戰略性基礎設施資產。

想想與 2022 年的對比：摩根大通當時只是把 Aave 當作沙盒環境中的受監管訪客。而現在，阿波羅已成為Morpho 治理的利益相關者。這是完全不同的關係。

仍然存在的缺口

這四種模式是真實發生的，但我們不必過度吹捧。

Sygnum 銀行在 2025 年 5 月的表述最為精準：「在大型機構決策者眼中，法律與監管風險未完全解決之前，沒有大型機構會配置加密資產。」基礎設施的藉口已經消失，但法律的藉口還沒有。

美國證券交易委員會（SEC）於2025年6月結束了對Aave長達四年的調查。GENIUS法案和MiCA法案正在推進中。但目前機構投資者主要仍活躍於比特幣ETF和代幣化公債領域，直接參與協議仍處於早期階段。

這四種模式沒有解決去中心化的矛盾，而是繞開了它：

• 託管機構吸收合規壓力，協議無需改變

• 許可制資產層在代幣層面做 KYC，而非資金池

• 模塊化架構讓機構自主掌控風險敞口

• 治理市佔率使傳統金融利益與協議結果對齊

2022 年，摩根大通要求 DeFi 變成它本來不是的東西。2025–2026 年的新玩法是：讓機構使用 DeFi 本來的樣子，並在外部搭建適配腳手架。

問題不同了，答案也更好了。

來源：金色財經

發佈者對本文章的內容承擔全部責任
在投資加密貨幣前，請務必深入研究，理解相關風險，並謹慎評估自己的風險承受能力。不要因為短期高回報的誘惑而忽視潛在的重大損失。