【UBS瑞銀】中國股票策略:行業配置調整–減配國內消費

瑞銀投資銀行中國股票策略研究主管 王宗豪

轉向房地產，作為 beta 標的

瑞銀亞洲投資論壇（AIC）落幕，我們與企業會面的印象是二季度整體國內消費下降，主要因汽車、白電等近期表現較好的行業放緩。展望未來，由於家庭收入增長放緩、出境遊復蘇推動海外消費增加以及國內公用事業成本上升，消費可能繼續承壓。儘管如此，鑒於房地產政策支援力度加碼、股東回報提高以及企業更重視降本，我們仍對市場持建設性態度。我們維持啞鈴策略，但對於 beta 標的，我們的偏好從國內消費股轉向半導體設備和房地產股票。

消費股可能需要更長時間才能復蘇

我們在 AIC 會上與公司交流時感受到許多公司仍然十分重視成本控制。實際上，消費股的淨利率目前處於歷史高位，而互聯網公司的 Q124 業績也顯示出利潤率顯著改善。我們對 A 股平均工資資料和住房調查結果的複盤顯示，最近一段時間工資增長 2-3%，而我們對年初至今所得稅收入的分析也顯示出放緩趨勢（部分可能由於 2023 年 8 月個人所得稅專項附加扣除標準上調）。收入增長緩慢、企業關注成本控制，公用事業成本上升（我們估計約占 CPI 的 5%）和出境游增加（占人口的 10%，占 2019 年水準的 70%）可能給今後的國內消費復蘇帶來更大壓力。我們注意到投資者普遍對中國消費股持謹慎態度，而近期股價反彈後，該行業已上漲 20%，股價不再像以前那樣便宜。

我們為何認為隨著時間推移，市場將艱難上行？

我們仍預計今年餘下時間內，市場將艱難上行，動能來自盈利保持韌性（因企業重視成本）、出台更有利的房地產政策和股東回報改善。我們注意到 Q124 互聯網和消費企業的淨利潤分別增長 27% 和 15%，儘管營收增長相對較弱，分別為 12% 和 4%。還令我們感到欣慰的是資本支出更加自律，A 股公司的資本支出增速達到 2016 年以來的最低水準（除了受疫情影響的 Q120 外），以及政府可能介入，化解光伏行業的供應過剩問題。同時，隨著房地產政策的轉向，交易量似乎有所恢復。儘管出現反彈，但我們對國際投資者的中國股票持倉月度更新顯示倉位元依然清淡。

目前如何佈局？

我們仍採用啞鈴策略，一頭是高股息率股（包括個別國企、公用事業和金融股），一頭是互聯網、房地產、教育、半導體設備和出境遊。鑒於消費股的估值具有吸引力、成本管理穩健且投資者預期已降溫，我們並未低配消費股。但我們認為消費基本面可能需要更長時間才能回暖，而在市場艱難復蘇的情況下，房地產和互聯網行業可能處於更有利的地位。