【UBS瑞銀】上調中國評級 - 原因？為何現在上調？

瑞銀全球新興市場股票首席策略師 Sunil Tirumalai
 
上調至超配：MSCI 中國指數 EPS 未受房地產趨勢的影響

我們一直將 MSCI 中國指數視為消費指數（互聯網 + 消費占 55%，房地產不到 5%），與中國經濟大不相同。事實上，在過去 18 個月房地產行業明顯承壓的情況下，MSCI 中國互聯網 EPS 增長 23%，消費增長 2%。這並未體現在傳統的指數 EPS 中，這一 EPS 數字按自由流通股匯總（這基本是由於 EPS 遭到扭曲，因為低 PE 股票在指數中的權重較小，但對 EPS 有較大影響）。在我們青睞的指數加權 EPS 計算方法（瑞銀 MSCI 新興市場指數目標的基礎）中，MSCI 中國指數 EPS 在過去 18 個月中僅下降了約 2%，表現優於其他新興市場（下跌約 8%）。換言之，中國指數中最大成分股在盈利 / 基本面方面整體表現良好。因此，中國股票走勢不佳純粹是由於估值大幅下跌。我們目前對盈利更加樂觀的原因在於消費回升的早期信號顯現 - 從年初至今強勁的節假日消費資料、上市消費企業的表現好於中國整體消費中可以看出。對我們而言，消費者信心的任何反彈都意味著家庭儲蓄可能流向消費… 和市場。
 
我們的中國估值計算方法有何變化？

兩點：1）從傳統角度看，2 月資金的短暫現身可能並未構成強大的基本面催化劑。但這確實有助於為大跌 / 震盪的市場築底，扭轉了下行風險格局。2）中國企業股息 / 回購超預期的趨勢日益增強。若全球市場更加擔心地緣政治以及在更高利率維持更長時間的情景下，股東回報的可見度提高可以大有裨益。我們將密切關注市場改革的下一階段。 
 
從 AUM 角度看我們上調評級的最大風險 - 地緣政治

中國估值面臨的最大風險可能是地緣政治噪音加劇。為了量化該風險，我們識別出 6 萬億美元、註冊於美國的基金擁有中國股票敞口。其中，2400 億美元（截至 2 月底）投資於中國股票。相比之下：1）中國在岸機構 AUM 約為 1.6 萬億美元（截至 2023 年底），包括 3600 億美元的股票公募基金，2）非美外國投資組合對中國的投資達到 2700 億美元，及 3）來自中東的潛在資金池。總體而言，通過觀察資金流動，我們得出的結論是雖然美國資金顯然從以中國為主的基金轉向以印度 / 日本為主的基金，但在美國以外，該趨勢並不明顯。同時，"新興市場（除中國外）" 主題的增長仍然緩慢，目前 AUM 為 140 億美元（月流入 8-10 億美元），而跟蹤 MSCI 新興市場的 AUM 超過 1.3 萬億美元。 
 
其它市場偏好

由於復蘇不均衡，我們亞太科技團隊已下調他們長期對半導體的樂觀看法，我們還注意到過去幾年的持續跑贏意味著該行業相對於其他行業的溢價水準處於十年來高點。我們由主題驅動的其他市場偏好包括：1）我們看好內地經濟對指數 EPS 的支援，2）油價在更長時間維持高位，3）更高利率維持更長時間（取代原先的美國實際利率下降，該變化對韓國的記分卡排名影響尤為大）。我們還 1）將香港地區上調至超配（年初至今大幅跑輸，股票獲得更高股息的支撐，旅遊業回暖有望帶來利好）及 2）將泰國上調至中性（過去 18 個月大幅跑輸使估值處於可接受的水準，瑞銀團隊大幅上調其覆蓋的泰國股票的評級，預算獲批和消費可能帶來上行空間）。我們繼續超配巴西、馬來西亞、菲律賓，低配印度和新加坡。