【萬寶投顧】普徠仕觀點－金髮女孩經濟條件已成熟，但危險潛伏

Nikolaj Schmidt
首席經濟學家

關鍵觀點
■ 通膨放緩，再加上目前高水平的利率，應該能讓美國聯準會今年有充足空間來降息。
■ 成長應該會逐步恢復，形成一個既不處於衰退狀態，也不會過度擴張的「金髮女孩經濟」。
■ 這種溫和的展望面臨的風險包含美國總統大選、烏克蘭戰爭，以及中東和南中國海地區的持續緊張局勢。

時序經過一季的變化真是大不同！去年十月底，美國 10 年期公債殖利率一度觸及 5%。到了今年一月底已經急劇下跌至 4.1%。同期，德國公債殖利率也從近 3% 下降至 2.3%。在公債殖利率上揚的情況下，風險資產承受壓力，而在此次政府債券上漲行情中迅速走升 (見圖 1)。

更深入地去探討債券市場上漲的原因，有助於我們理解對全球經濟和世界各國央行的影響，進而了解未來一段時間風險資產可能的走勢。去年第三季債券的? 售主要是由對政府高度融資需求和央行主權債券投資組合減少 (量化緊縮) 的焦慮所驅動。人們也擔心僵固的服務業通膨將阻止央行降息。

有兩個重大發展改變了情勢：首先，針對債券市場的壓力，美國財政部放緩了每季發行長債的成長速度，而聯準會表示可能需要調整其政策立場，朝對市場更友好的方向；第二，同樣重要的是，通膨數據較預期較為疲軟強化了市場認知，即聯準會有足夠政策空間來應對債券市場? 售。

在這些發展之前，許多人認為美國正走向衰退的信念似乎建立在一個觀點上，即聯準會已實施過度緊縮的貨幣政策，並且將對累積的成長風險反應遲緩。因此，聯準會溝通策略的轉變明顯減少了美國經濟陷入衰退的尾部風險。正如通常所見，尾部風險減少最終對成長和風險偏好型資產 (如股票) 的價格產生了巨大影響。

為什麼我預期通膨將意外下滑

那麼我們接下來該怎麼辦？央行能否實現市場已定價對於降息的高度期望呢？一般而言，我相信他們會的。

在我看來，通膨可能會意外下滑。中國作為商品需求的主要來源，其成長仍然受到抑制，因為該國經濟正在經歷長期的去槓桿化週期，當局為了將經濟重新導向結構性成長的新驅動因素上。歐洲已陷入衰退，考量到歐洲央行對降息的抵制，衰退的動力透過勞動市場擴散出來只是時間問題。美國經濟強韌，但可能在 2024 整年放緩。

這些適度的成長動態，加上目前高水平的利率，使我認為聯準會可以大幅降息，而其政策立場不會過度寬鬆。因此，我不認為利率市場的定價存在嚴重錯誤。

就成長方面，我正在尋找改善的跡象。全球成長仍然疲弱，不太可能出現強勁反彈，但我期待數據由糟糕轉向疲弱 (在金融市場中，消除負面影響通常比正面影響更有力)。我還認為，我們將看到風險偏好型成長從美國轉向歐洲的轉變。整體成長將繼續顯得疲軟，貨幣政策仍將是一個阻礙，但程度將變小。

地緣政治風險無法忽視

然而，在這種對世界的理想化看法中，風險潛伏在陰影之中。儘管聯準會改變了立場，市場可能會重新關注十月份對於債券供應擔憂的問題。如果市場預期下一屆美國政府將恢復擴張性的財政立場，則美國總統大選的結果可能會進一步加劇這種擔憂 (儘管這種風險可能會在聯準會資產負債表縮減速度放緩的情況下部分抵銷)。

美國總統大選所帶來的風險不僅僅是對財政政策的擔憂。美國仍然像往常一樣分裂，而這次選舉將帶來對美國國內和外交政策未來的高度不確定性。而從烏克蘭戰爭到以色列衝突以及南中國海的緊張局勢，地緣政治風險在其他地方也在上升。

過去兩年一直如此，金融市場仍然波動不安，難以預測。重要的是不要忽視危險，但短期內，我相信較為溫和的央行政策、通膨趨緩以及成長微幅改善的組合將使我們保持在正面的進展方向。

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