〈鉅亨主筆室〉去它的！美國聯準會！

壹、前言

美股「山雨欲來、風滿樓」！近期相關美國聯準會(以下皆稱：FED)官員談話，尤其是主席葉倫(Janet Louise Yellen)與副主席史坦利費雪(Stanly Fischer)不斷地公開談論，FED升息措施似已箭在弦上。本周二5月26日、美股在周一休市後第一天開市，道瓊工業股價指數大跌190.48點，以18,041.54點收盤。而歐洲主要各國股市也全盤皆墨，德國法蘭克福股價指數大跌189.88點，以11,625.13點收盤。由於FED主席與副主席，這兩大咖不約而同，多提到升息哲學觀。

前者說不能再等，如果還要待失業率與物價多轉好，那就來不及了、會發生通膨。後者則是吃自己的飯、操心別人的事；費雪說美國經濟已經轉好，他是擔心中國與歐元區經濟不行，升息後如果美元從中國與歐元區跑掉，這會重創中國房地產市場。這是非常荒唐的事，FED在執行三次QE，與兩次扭轉性操作(以下皆稱OT)時，多沒顧慮到新興國家所受到的煎熬，Q來又Q去、攪亂新興國家外匯與股市、及所有資本資產市場一湖春水。之前FED為迴避其它國家，怕新興國家將美國匯率操縱告到國際法庭去、或強力要求國際貨幣基金(以下皆稱：IMF)，與世界貿易組織(以下皆稱：WTO)，去制裁FED匯率操縱行為。在2012年2月時，美國與歐元區等這些國家，先下手為強、就已在工業化國家會議(以下皆稱：OECD)中，以OECD會後宣言方式將QE除罪、合法化。FED有這麼好心？怕中國與新興國家熱錢外逃，才要拖延升息？貓哭耗子假慈悲！為賦新詩強說愁！去它的美國聯準會！

貳、本波美元指數再度轉強、會再燒壞全球油、金、股、債市場！

FED這兩位領導這些令內行人，也多會匪夷所思的談話，再度燃燒美元指數；使它再度轉強、成為春天的三把火。第一把火又再燒壞了，已經讓中國與台灣大媽套牢，多已很不捨與心痛的金價。第二把火又燒掉石油輸出國家(以下皆稱：OPEC)不減產的癡人夢話。預料第三把火會由債市再燒向美國股市，美國股市也會相繼被燒成泡沫；就像5月27日剛離開台灣，到南韓去賺演獎費的柏南克(Ben Shalom Bernanke)所講，升息是金融市場利多？這位老「柏」可能要非常小心，因為你現在是全球規模最大，債券型基金公司PIMCO高級顧問。換了位置沒換腦袋，可能會像葛洛斯一樣，明明是利空還說是利多；「柏」老是想再顛覆財務理論？或是呆在PIMCO薪水太低了，想換工作？

(圖一：美元指數日曲線圖，鉅亨網首頁)

美元指數與黃金價格是完全逆向關係。但黃金價格在2012年9月泡沫化駕崩後，全球金融市場經過一翻宮廷內鬥後，美元指數多頭才在2014年7月7日登基上位；然後突然抓狂起奔到2015年3月13日的100.33點。而在該點回落後，近期再度轉強；此次之轉強想必「善者不來、來者不善」。由圖一檢視，美元指數在2015年3月，創下近年最高點100.33點後，進入高檔整理而後下跌；至5月15日跌到最低點為93.15點。之後展開一波反彈，5月26日收盤指數為97.299點，再度逼近100.33點。這波美元指數上揚會使油價結束反彈波段，再度趨於下跌。油價由2014年6月16日，以114.81美元/桶跳水後，在2015年4月19日以47.78美元/桶觸底。之後展開反彈行情，目前看來仍不敵有效需求衰退與強勢美元。短期因為美元指數再度攻堅，商品價格弱勢幾已成形。但油價是否會再探47.78美元/桶，最主要繫於下列三個變數。除美元指數強勢程度外，中國內需消費者有效需求，與FED升息將引發新興市場經濟發展危機有關。後者包括希臘主權債務危機，就在6月5日時歐元可能要為希臘而哭泣；因齊普拉斯而斷腸。遠一點的話當美元指數站上100.33點後，泰國與印尼等新興國家，股、匯、債市可能又再全盤再墨。

(圖二：北海布侖特原油周曲線圖，鉅亨網期貨)

目前可以看見，油價或全球經濟成長最大動能就剩中國與印度。中國的內需有效需求，是否可從下滑趨勢中穩定下來？內需的強勁表現與否，「表面張力」就是消費者購物雄心與狂熱。中國觀光客在世界各地橫掃名錶、名包就是一個例子。依照財務心理學，有兩種原因造成購物狂熱，一是個體濟學所說的「原賦效果」(Endowment Effect)，就是家庭資產帳面未實現獲利增值效果。家庭所得除夫妻及成年子女收入外，還有房地產增值與工作升遷機會。目前中國大陸房地產價格雖已下滑，但股票市場卻熱翻天；滬、港、深股市成為全球成交量最大資本市場。上證股價指數已飆到近5,000點，股票財富效果雖未有房地產大，其表面張力卻與房地產一樣強。一個家庭投資股票，最好是夫妻各做各做的；夫妻一起投資股票，兩個人會有三種以上操作策略；會搞到分崩離析、飯桌前臭臉相向。中國家庭雖散戶居多，但至少有共同基金增值財富效果。油價要再跌破47.78美元/桶，那就等中國股票的牛市毀了！由北海布侖特原油曲線圖檢視，未來油價最中肯的預期是，在48.79美元/桶至68.25美元/桶之間盤整，想要再爬上117.43美元/桶，也要看看下半輩子是否還有機會？

叁、台灣企業與政壇多被自命英明的經營之「神」所把持！

再者中國經濟熱還持續的原因是，現在中國年輕人在職場、與創業機會多還很多、滿地多是。目前台灣社會之所以暮氣沉沉，是因為年輕人大舞台多被，老一輩企業或政治領導者霸佔。看來看去朝野兩黨想選總統、或不想選總統的多是那些老面孔。重要企業領導位置也多是如此，所有「老人」多有非他不可的使命與固執；每個人多有非他不可的封建思維。為使自己社會地位更鞏固，於是倚老賣老；最機車的是還運用媒體力量，將年輕世代貶稱為「草莓」、或是「嫩草族」。台灣現在社會沒有給年輕人該有的激勵，與總統大位多還八字沒一撇的人，每天在發表當選感言與建設國家意見。不想失去鎂燈光的企業領導者，在自己職位下面卻多去搞出幾個接班人，讓他們每天關起門來，在牛櫥裏、公牛鬥母牛、鬥到頭破血流，自已則認為是清高的企業家。全天下任何一種工作多不是神的工作，大家多是神或佛的子民，即使再有名氣與能力，公司沒你、國家沒你多不會倒；只是你沒工作、會失去社會地位，你自己生活也會很無聊而已。沒有賈伯思的Apple股價更高；是因為庫克很行嗎？別愛說笑了！庫克上台時有誰持續看好Apple或克庫？如果未來台灣社會再聽來聽去，多是那些熟悉的企業領導，或是政治老人派對。則這就是一個標榜現代化、但卻是一個倚老賣老的社會，阻塞了年輕一代衝、衝、衝的勇氣。而這些中老年人，如果不再給年輕一代領導機會，肯定與活該被年輕人啃到死！

(圖三：美股總市值最高公司Apple股價月曲線圖，鉅亨網首頁)

肆、金價負面大變數就是中國大利多：人民幣成為SDR組成貨幣！

如果美元指數再轉強，金價短期波價格也將會再度轉為弱勢。由1,200美元/盎司以上向下跌價。1,200美元/盎司的金價，是多頭必守馬其諾防線。黃金今年並不好命，FED口口聲聲說要升息也多沒升，而ECB猛做寬鬆政策，已搞到歐元區企業債出現負殖利率，也無法再推動金價大多頭行情。其實歐元在特別提款權(以下皆稱：SDR)中，就不是最主要貨幣；中國人民銀行以歐元為外匯儲備金額不超過20%，歐元匯價對金價替代逆向關係不顯著。對兩岸大媽而言，未來金價最大變數卻是出在自已家身上。如果6月中IMF通過新SDR組成貨幣，將人民幣納入為第六大SDR組成貨幣，則以後全世界各國會搶買人民幣，當成為該國貨幣發行準備，金價走勢可能會更是江河日下。以2013年時計量驗證，人民幣對黃金替代效果很高，幾乎高過美元。由圖四檢視，金價在美元強勢下，可能跌破1,148.91美元/盎司的機率很高。這個機率可能在今年底前兌現，除非美國在IMF動用否決權，硬把人民幣拖延到2020才編入SDR。不過這可能會惹火索羅斯；他現在很怕中國在亞洲發動第三次世界大戰，以報百年來奇恥大仇！索羅斯他老慈善家，最近必定滿手人民幣資產！

(圖四：國際金價現貨價格日曲線圖，鉅亨網黃金)

還值得注意的是，人民幣目前還不是美元指數權數，現在權數最大的是歐元。如果IMF將人民幣納為SDR，那美元指數成份還能不將它納入？那這樣的話，美元指數不就創新高在望，突破近16年歷史高點120.4點指日可待。更令人擔心的可能就是股市，無論是道瓊、或是S&P500股價指數，在高檔盤整期間達5個月之久，如果FED升息負面效應浮現，股市終究也會像金價或油價一樣，也突然在演出一場跳水秀後，結束繁華泡沫榮景；就此與多頭告別離，也再乘著第四隻黃鶴高飛，一去不復返了？那真的就是白雲萬載、空悠悠了！

黃金、石油與債市與股票，彼此之間最大不同是，黃金與石油它們多是個體經濟學下所謂的「齊質性產品」(Homogeneous Goods)。美國政府所持有黃金，不會與台灣或中國、日本政府所持有的不同。而石油亦同，中國進口的北海布侖特原油，與台灣所進口的也不會有差別。但債券就不一樣了，以政府或是企業為發行主體的債券，其國家主權與企業信用等級就有很大差異。還有幣別的差異，如德國政府公債是以歐元計價，而美國則必定以美元計價。而股票非同質性更高，光是在一國股票市場中，就會因為產業因素變化，而出現主流類變遷。如油價下跌、則航空股價漲；而近期台股，則因金融行業對外投資企圖心強烈，替代電子類股成為短期主流類股。因此若不深入各類或個股進行研究，則無法獲悉各國股市結構改變，更無法掌握到股市反轉商機。

伍、別聽PIMCO顧問胡說八道、千萬別把升息當成股市利多！

其實在今年5月初，葉倫在美國金融監督委員會議中，就已提到高頻(High Frequency)交易問題。因為電子科技發達，因此投資者可以繕寫交易程式，透過程式在金融市場中進行操作。高頻或是超高頻交易，只要5分或幾秒鐘、或更短時間內，一位套利投資者就可進行一次，一賣一買來回操作。這種非常短線交易行為，多有停損價位設定。因此當行情一夕丕變時，賣壓就會兵敗如山倒、排山倒海而來。可以懷疑的是，自今年初以來道瓊或是S&P500股價、為何多能處高檔於不墜？最重要原因應是，這些程式或電子交易，只要有1%、甚至不到1%的波動空間，就可以進行套利操作。這也因此這5個月以來，道瓊或S&P500股價指數可維繫高檔不墜。這也使葉倫非常擔心，因為當這些電子高頻交易程式，其向下操作方向完全一致時，則股市行情將「一秒色變」Crash！葉倫在今年3月會講股市有泡沫，不是空口說白話、無病呻吟，應該是她看見交易記錄中，來自於程式高頻交易比率高得過頭，令金融主管機關開始緊張。

(圖五：道瓊工業股價指數日K線圖，鉅亨網首頁)

在正常的情況下，多種有價證券之預期期間報酬率，運用相關係數(Correlation Coefficient)，如皮爾森西相關係數(Pearson Correlation Coefficient)、或是其相關係數公式。再透過關聯度分析、如常態關聯結構(Gaussian Copula)，或是T分配關聯結構(T Copula)。就可以配置出個股相對應有的投資權重(Weight)出來，這會使一個有價證券投資組合，在高頻交易中達成風險最低的投資目標。但這是理論及過去經驗值驗證結果，實際上高頻交易也有幾種風險：一、當所有交易一面倒時，只要幾秒鐘時間，大盤全部面目前非。就跟台灣十幾年前，有一天早上近午時分，因為接單員聽錯買進金額，把million聽成billion，迅間台灣股市出現多頭歡樂年華，大盤紅到、美過天邊晚霞，使所有投資人多非常陶醉；後來才發現是誤會一場。美股現在是禁不起這種，高頻交易所產生美麗的誤會。二、當市場趨勢驟變後，成為箭靶的個股或投資標的，迅間會失去流動性、沒人買。那會發生骨牌效應，就跟前一陣子小型股效應(Small-size Effect)，突然不靈光一樣。最慘的時候櫃買市場的小型股，還發生幾十檔股票全部跌停板，「剉賽」了。這時需要錢的人要怎麼辦？只好去賣能趕快脫手變現的股票，以免下班後進不了家門、被老婆擋在家門外。這就造成股價指數，突然直線下跌原因。這更可以合理懷疑，不僅股市、連金價與油價、債市交易也多有高頻交易，否則它們從歷史天價下來，多不會是一直線的。  

葉倫在2月時對美股態度，就與2014年第二季末不同。當時葉倫認為，不管是生技或是社群網路概念股，多是非常健康。但今年2月起卻幾度提及，美股估值過高。所謂估值就是市場分析師對，美股股價指數、或是一些重要一些個股，其未來預測值偏高。葉倫言下之意應是，為什麼股與債市多對升息沒有提前反應？難道美國金融市場，不是全球最強勢的效率市場？葉倫真希望的是，股、債市趕快去反應升息利空，不要再麻木不仁了。後來事實證明，是債券市場最聽話，2015年4月17日德國10年期政府公債，與美國政府30年期債，殖利率在創下歷史新低後，即一路飆漲、演出泡沫破裂行情；債市首先告訴葉倫它聽話了。債市雖是全球最大有價證券市場，但通常多被當成老二、股市才是老大。不過當老二也不錯，因為通常父母多是對老大期待很大。中國傳統家庭留鬍鬚的長輩就常說，國用忠臣、家用長子。因此當老大的人、小時候，通常多是在家裏被修理得最慘的。而老二也通常因為常親眼目賭，哥哥被修理的「慘劇」；因此很會見風轉舵、迎合父母所愛；以此類推、在家最得寵的是老么！

自4月17日至5月初，股市還是對升息無動於衷、老神在在。這終於惹火了FED。葉倫的話鋒一轉，她說若要等到就業、與物價數據亮麗再升息那就太為時已晚；屆時可能會引發通貨膨脹。而自5月初起，很少公開對金融市場講話，FED副主席史坦利費雪也開講，他認為全球經濟還是岌岌可危，FED會以漸進方式，撤出寬鬆貨幣政策、緩慢升息。費雪提到，美國本身目前經濟情況還算穩健，但如果歐元區與中國大陸經濟成長，無法保持穩定狀態；則升息速度會減緩。

陸、結論：FED不為美國自己經濟金融利益？天誅地滅！

在2014年11月QE完全淨空後，FED到今2015年4月底一直在推遲升息。FED認為今年第一季，美國經濟復甦情況不佳，其中兩大負面因素是什麼油價下跌，與美元指數上揚，使美國傳統製造業與出口產業受傷等等。FED在3月19日時，將美國今明兩年經濟成長率調降，今年降為2.4%至2.7%，明2016年降為1.6%。就在這一天等同FED默認，美國市場經濟進入通貨緊縮(Deflation)。當下FED就進入一個必需對貨幣政策採寬鬆、或中性或緊縮抉擇(Choices)情境中。對FED而言，最為難的地方是，在三次QE與兩次扭轉性操作中，FED所釋放出貨幣數量至少已達數兆美元。如上述今年2月，FED就對這些貨幣存量可能引發金融資產錯誤估值有所疑慮。由以上所有論述，簡單地說FED近期對升息的幾大原則就是：一、肯定要升息啦。二、FED提醒股票市場要有防備心，因為估值過高，就是該跌沒跌喔！三、由於ECB的QE政策持續進行，且中國經濟軟着陸與房地產降溫，因此升息速度不會過快，否則會影響全球經濟發展。其實這多是為美國自已利益，因為FED無法接受急升的強勢美元；人不為己天誅地滅！

美元是全球各國最主要的準備貨幣(Reserve Currency)，這種貨幣所屬中央銀行；即FED它所採的貨幣政策，多對其它國家金融與經濟發展，具非常顯著外部效果(External Effect)。以正向觀點，FED副主席費雪已經考慮到，當FED啟動升息後、美元轉強，國際資金由新興國家撤退，則將對亞洲國家造成傷害。就如同今年4月27日後，泰銖與泰股、印尼盾與雅加達股價指數，速貶與急跌一樣，儼然就像是又要發動，一場小規模金融風暴。在1997年亞洲金融風暴期間，泰銖與印尼盾、韓元甚至是最後新台幣也受波及；此次此一場景可能重演，唉！FED真會搞再慘這些新興國家！(提醒：本文為財金專業研究分享，為文非常主觀、非投資建議書；不為任何引用本文，為商品行銷或投資損益背書。)