〈群益期貨〉明年中國債券違約風險仍大 有千萬個理由要與美國好好談

中美達成了第一階段貿易協議，美國財政部長穆欽表示明年一月簽署協議已是板上釘釘的事，給予市場更肯定的說法。但陸股這一波的上漲卻面臨年底流動性緊縮的壓力，儘管人行加快加大逆回購，但除非有更大的動作例如降準，否則也彌補不了流動性的缺口。一般來說，人行降準的行動在週五傍晚發佈的可能性很高，因此本週五 (12/27) 會是個觀察期。

當馬雲在上海浙商論壇上表示最近一天曾接到過五個向他借錢的電話，最近一週則有十個朋友說要賣樓，馬雲說如果連浙商都過不去，那麼其他人肯定也過不去。

這究竟是年底資金壓力大所造成的？還是整體大環境真出了問題？

事實上，中國從 2015 年貸存比 75% 的規定取消之後，2019 年中（六月底）及年底（12 月底）上海隔拆利率 SHIBOR 飆升的情況已不復見，呈現下降趨勢，這和馬雲的說法似乎有些矛盾，而近十年來最慘烈的應該是在 2013 年中。

若真如馬雲所說，顯示中國中小企業借錢難的問題仍然很嚴重，而問題似乎不是出在資金在短期「錯配」，可能是結構上的，顯示自 2018 年以來降槓桿的行動雖然減緩，但並沒有完全結束，人行指出明年債券違約的風險仍大，地方融資平台成為關注焦點，有人說是只要供給側改革未結束，就代表中國結構調整還沒有到盡頭，中國在此時的政策可能是榔枒棒與紅蘿蔔同時出擊，既要防弊又要興利。

另外，中國在 2018 年持續地調降存款準備率，很大的源頭在於處理銀行非標投資及同業定存單由表外轉為表內化的問題，表內化就是需提列準備，此舉會造成流動性緊縮；因此降準的行動若繼續，似乎也暗示著這一波處理非標資產的行動還沒有真正的改尾。而公募基金牌照是資管的身份認證，有五家進入審批流程的基金公司最近都已中止審查；儘管如此，中國政府一邊在收緊水龍頭，一邊則在灌注活水，2020 年實體企業降低成本將全面發力，自 2020 年 1 月 1 日起外商投資法也將配套實施，同時更支持發展中小微企業為主的中小金融機構，也就是施行「該放的＂抓緊＂放」的政策。

中國今年中央經濟工作會議仍力求穩定，人行不會大水漫灌，大陸國務院發展研究中心前副主任劉世錦在中國改革論壇表示，明年起中國的 GDP 增長率可能會降至 6% 以下，他表明不應用刺激性的辦法「保六」，而是要用改革的辦法「穩五」，但這是否代表官方說法還很難說，因為 2020 年算是全面達成小康社會 GDP 翻兩翻的最終階段。

亞行預測 2019 年中國經濟成長率為 6.2%，若是要達成全面小康社會的目標，則 2020 年保六還是必須的。在中美貿易談判達成第一階段協議之前，亞行就預測中國 2020 年經濟成長率為 6.0%，既然中美雙方於明年一月簽署協議已是勢在必行，為了落實擴大開放的承諾，中國國務院關稅稅則委員會 23 日宣佈 859 項商品暫定稅率 2020 年元旦下調，同時也宣佈將自明年 7 月 1 日起下調 176 項資訊技術產品的最惠國進口稅率，顯然中國對外貿易現在就開始在做準備。

經濟成長的四大引擎包括消費、投資、政府支出以及進出口：中國積極鼓勵國內夜間消費，所以就消費面而言不必擔心；政府支出於 2019 年末加緊專項債發放，已開始有所行動；進出口則在中美貿易談判在 2020 年初可望達成第一階段協議，為往後鋪路；關鍵的投資項是否能由虛向實？A 股有 150 家上市企業易主，至少有 1/4 成為國有化，反應了民間企業經營相對地困難，轉由國家主導，「國進民退」表現出中國經濟發展特色由製造業大國轉為製造業強國，這也難怪「國家」與「經濟」是形容中國的兩個不可分的關鍵詞。

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