殖利率曲線倒掛真的是衰退的信號嗎？

長短期債利差是美債中一項預示經濟衰退的重要指標，最近它向市場傳遞着越來越不樂觀的經濟信號。但是一些分析師稱，沒有必要因為殖利率曲線變得平緩就擔憂。

摩根士丹利固收投資經理 Caron 表示，倒掛的殖利率曲線總是和經濟衰退聯繫在一起，但是兩者之間僅存在相關性，而不是因果關係。而這次的殖利率曲線表現可能是聯準會為了重振經濟而採取激進政策所致。必須注意的是今天的環境有其獨特之處，美國通過長期的量化寬鬆期來保證低利率環境。

長短期債利差是指十年美債殖利率與兩年美債殖利率之差。最近長短期債利差走勢受到廣泛關注，因為利差正慢慢向零靠近。歷史上，當兩者之差靠近零，殖利率曲線倒掛後，美國經濟就很可能進入衰退期。所以當短期美債的收益上升超過長期美債收益（倒掛）時，這被視為經濟將進入衰退期的標誌。一直以來，倒掛的殖利率曲線也成為了很可靠的預測未來經濟走向的指標。

大多數人會認為 QE 導致殖利率曲線比一般情況更平緩。由於量化寬鬆因素，殖利率曲線已經不再像過去那樣是個有力信號。Caron 還表示，聯準會目前正在進行縮表並提高利率，但聯準會還沒有達到 「收緊」 貨幣政策的程度。

一些市場人士對聯準會持續升息提出疑問，因為它會很快將殖利率曲線推向倒掛位置。聯準會升息影響到短期公債殖利率，昨天兩年期殖利率為 2.62％，而十年期殖利率為 2.86％。曲線的較長端反映了人們對未來經濟活動的預期。

同時，聯準會在六月底發布的《不必恐懼殖利率曲線》分析指出，現在大家談論的「衰退預警信號」應理解成市場對於未來貨幣政策的預期。

聯準會分析結論總結為兩點：

1. 與長期利差（十年美債殖利率與兩年美債殖利率之差）這一衡量標準相比，短期預測利差（目前六個季度後的預測利率與三月美債利率之差）更能描述及衡量市場對近期貨幣政策的預期。

聯準會分析結果見下表，當用回歸預測四個季度以後的 GDP 增長，短期預測利差是一個更好的指標（P 值在五種測試環境下都小於 0.01）。

2. 短期預測利差並沒有出現趨於零的走向。

理論上，殖利率（YTM）是債券每段時間的預測利率的一個平均值，所以 YTM 會覆蓋預測利率原本可以傳遞給市場的資訊，並不利於市場解讀。短期預測利差反映的是市場對未來貨幣政策走向的預期。這一理解可以通過下圖得到證實。2001 年以來，短期預測利差與普查中市場對短期利率走向的預期呈現高度相關性。

短期預測利差為負，表明市場預測貨幣政策將會放鬆，因為市場預判寬鬆的貨幣政策是為了應對可能開始的經濟衰退。反之亦然。

而短期利差近年來未呈下降趨勢，以及普查中的短期利率也沒有反轉。

聯準會不支持利用長期利差來判斷未來一年經濟前景。分析提出了一個更微妙的解讀，即短期利差預測經濟衰退這一邏輯關係其實是反向的。意思是短期利差能預測經濟衰退，是因為它已經囊括了市場參與者已經形成的預期。

當投資者預計未來經濟活躍程度會大規模減緩時，他們就會期待寬鬆的貨幣政策來應對不樂觀的經濟時期。所以，短期利差會趨於零。那麼這一指標能預測經濟衰退就容易理解了。再次強調，不是短期利差指標導致了經濟衰退而是這一數據反映了市場對未來幾個季度貨幣政策的預期。而影響市場預期的則是各種經濟因素和壞境。