【胡一帆專欄】經濟擴張期注意亞太三風險 中國成長將有序放緩

亞太處於經濟週期中段

2018 年全球經濟繼續復甦，目前正處於週期中段的擴張期。隨著投資持續走強，馬來西亞、印尼、菲律賓和印度的成長動能超越預期，並有望維持強勢。不過，以下風險可能導致週期中段的經濟成長轉為下滑。

最大風險是通膨加速。這可能來自於原油和食品價格激增或核心消費者物價指數（CPI）走強。目前，油價上漲是造成能源價格居高不下的主因，但漲勢應在上半年見頂並開始下滑。而核心 CPI 則隨著內需和投資走強而逐漸上升。我們預計亞洲總體 CPI 至多成長 1%，通膨加速很可能將促使亞洲各央行更快收緊貨幣政策（不止升息一至兩次）。

投資計畫延後的風險。亞洲出口復甦結束且 GDP 成長缺乏新動力，可能是另一個造成中期成長轉弱的風險。不過，現階段還有以下兩個緩衝因素：首先，美國和歐盟經濟表現依然強勁，支持亞洲出口成長。其次，貿易擴張提高企業利潤，進而帶動投資回升（中國除外），包括全球性的生產平臺與建築活動。我們的鋼鐵、水泥、建材、核准和許可證指數繼續加速成長，預示著建築業將為 GDP 成長做出更大貢獻。風險在於亞洲企業加大儲蓄並延後資本支出計畫。日本方面，9 月份自民黨領導人選舉也存在一定風險。

中國收緊貨幣政策帶來風險。我們認為，大宗商品價格、出口以及風險情緒都容易受到影響。亞洲（中國除外）才剛剛開始收緊貨幣政策，而中國的信貸週期已相當成熟。中國政府在去槓桿方面取得成功，意味著必須堵住監管漏洞，嚴格執行非標信貸和房地產貸款方面的新規。非銀金融部門不穩定因素過多，可能影響到中國市場的風險偏好，損及個人財富積累，進而令家庭支出暫時下滑。

中國：在去槓桿和穩成長之間尋求平衡

受房地產市場降溫、基建投資減速且去槓桿持續發力的拖累，2018 年經濟成長料將繼續有序放緩。不過，鑒於財政政策仍提供支持，且政府著力防範風險，經濟不太可能急劇下滑，這與中央經濟工作會議的基調相符。

2018 年成長繼續放緩。2017 年第四季中國實質 GDP 增速超過市場預期達到 6.8%，與第三季相同，這主要歸功於 12 月製造業投資強勁反彈帶動投資成長超預期。在淨出口成長強勁且消費穩健的帶動下，全年實質 GDP 增速達到 6.9%，高於 2016 年的 6.7%，也遠高於政府 “6.5% 左右” 的目標。2017 年淨出口較上年同期成長 0.6%，一舉扭轉 2016 年下跌 0.4% 的頹勢，為總體 GDP 成長貢獻了 9.1%（2016 年為負 6.8%）。消費年率增速持穩於 4.1%，略低於 2016 年的 4.3%，為 GDP 成長貢獻了 58.8%。在房地產市場降溫、基建投資減速且去槓桿持續發力之際，我們認為 2018 年經濟成長將繼續放緩。不過，鑒於財政政策仍提供支持，且政府著力防範風險，經濟不太可能急劇下滑。

去槓桿持續發力，貨幣政策保持審慎

去槓桿很可能仍是今年中國政府的首要之務。去年 11 月成立的中國國務院金融穩定發展委員會旨在協調金融監管，隨後又推出多項加強資產管理產品監管和互聯網金融整治的措施。中國央行也於 12 月 14 日將中期借貸便利（MLF）利率上調了 5 個基點，反映監管趨嚴之際融資成本抬升。此外，央行於 12 月 29 日宣佈，大型商業銀行可臨時使用不超過 2% 的存款準備金，使用期限為 30 天，這將釋放約 1.5 兆人民幣的流動性，以滿足春節期間的資金需求。去年 9 月下旬公佈的定向下調存款準備金率已於 2018 年 1 月生效。總體而言，我們預計 2018 年政府將在去槓桿與穩成長之間尋求平衡。

中央經濟工作會議要點

一年一度的中央經濟工作會議於 12 月 18 日至 20 日召開，決策層部署了 2018 年中國共產黨和國家的重大方針政策和重要任務。總體而言，本次會議重申了政策的延續性，並強調抓好防範化解風險、污染防治和精準脫貧三大攻堅方向。這與中共十九大確定的經濟成長重質不重量的基調相吻合。會議也敦促建立房地產健康發展的長效機制，尤其是租賃市場。貨幣政策應保持審慎和中性，並持續強化監管以防範金融風險；財政政策應繼續提供支持，但要加強對地方政府融資的管控。