〈第四季投資季報〉林洸興：聯準會縮表後的匯市動向

聯準會（Fed）在最新的 9 月會議上釋出「既縮表，又升息」的風向，由於縮表一切都在預期之內，第四季的匯率走勢，主要著重美國升息的節奏，目前看來 12 月若再升息一次，已屬勉強，也會帶動歐洲與英國升息加速。預估對美元來說只是短期利多，預期美元對其他已開發國家貨幣依舊呈緩貶格局。

全球談論已久的 Fed 縮表終於塵埃落定，Fed 將從 10 月開始縮表，縮表速度與 6 月宣布的計畫完全相同：每個月透過到期不再購買 100 億債券（60 億公債，40 億抵押債）執行縮表，並逐季增加，至每月縮表 500 億。

此外，Fed 官員認為合理的升息步調是年底再升一碼，明年升三碼，長期利率展望為 2.75%。縮表已是市場認知，並不是造成利率上漲，美元升值的主因，年底升息才是！要評估第四季匯率走勢，除了要了解縮表以外，也需要徹底分析升息的節奏。

首先咱們需要確實了解，Fed 到底有沒有底氣加速縮表，或減緩縮表？既然使用的是自然到期縮表法，想要加速就有上限。當前一年內到期的美債數量是 3200 億，相當於每個月 260 億。也就是說，Fed 規劃的縮表，其實與這數量有明顯相關，不一定是完全根據經濟展望作調整的。我們該假設縮表速度根本不會改變才對！

在這樣的背景下，通膨才是影響美債的最主要因子。當前的美國通貨膨脹率在 1.9% 左右，勉強貼近 Fed 期望的 2%，而 10 年債利率在 2.2%。利率並沒有快速拉升的條件，而且美國的 M1 貨幣乘數還在 0.9，這表示爛頭寸很多，縮表根本不會造成資金緊缺，未來縮表速度超越債券到期速度，或者貨幣乘數超越 1 以後，再來評估縮表真正的影響力不遲。

 
至於 12 月份的升息，是美元的短期利多無誤，但匯率是兩國利率展望的相對值，不能只看單一國家的決策。美國再升一碼，以當前的通膨與就業來說已有勉強的意味存在，也無迫切性。但是當美國升息至 1.5%，必然會讓歐洲與英國升息也加速，眼前看到的美元指數走弱，不易被中斷。預期美元對歐元，英鎊，澳幣等已開發國家貨幣依然是緩貶格局不變。

對新興國家貨幣來說，今年的升值主要就是受惠於美元升息暫緩，而非自身國家經濟好轉或是可能升息，因此當美元指數進入走勢較遲緩的節奏時，新興國家匯率比較容易重新轉為貶值趨勢，其中又以人民幣的動向最值得重視。

人民幣自 2016 年納入 SDR 以後，市場一直認為早晚要貶破 7 元關卡，不過實際上走勢大致上就是跟隨美元指數，而且幅度比美元指數低。這波升值幅度較大，如果到年底匯率依然在這位置，預估年底將會有大量出口企業的財報非常難看。因此人民幣趁著美元貶值稍緩時，往 6.8 靠攏是機率比較大的走法。當人民幣再度轉為貶值時，新台幣也會轉為略貶值走勢。

這些評估的前提是美國的就業持續穩健。如果 10 月與 11 月美國非農就業數據突然低於 10 萬人，上述的評估就會被打破，需要重新思考新的變化。