華商基金孫祺：2017年周期品展望

回顧2016年的周期品大漲行情，在華商策略混合型基金基金經理孫祺看來，相比於貨幣超發、供給側改革、避險等說法，更可信服的解釋應該是周期品產能、庫存周期共振。

「首要是產能周期。」孫祺具體解釋到，「周期行業研究員記憶猶新的最近一次商品集體狂歡在2011年的上半年，橡膠、稀土、氟化工、化肥和基礎化工……此後商品的價格如同漏氣的皮球，一浪低於一浪。工業企業的利潤率從2011年峰值的6.5%跌到了2015年的5%，因為其中的輕工業比較穩定，那麼降幅更多來自原材料製造業特別是上游採掘業。這導致製造業企業的投資意願不斷遭到打擊。煤炭、鋼材、水泥新建生產線分別是4、2、1年，基礎化工是1-2年，綜合下來周期品平均的產能建設期為2年。即使在景氣最高點剛開始決心投資的最後一個後知後覺的投資者進場，到2015年也已經經歷了兩個新建產能周期。在持續難以盈利的情況下，製造業投資增速從2011年上半年的35%一直跌到2015年底的-5%。」

其次是庫存周期，工業企業的產成品庫存增速從2011年高點的22%一路跌至2015年底的5%。一般每次庫存周期中去庫存兩年，加庫存一年，最近一次加庫存為2013年底到2014年底。中間商的庫存是蓄水池，其累積庫存都是順周期的，因此在價格和盈利不斷下行的過程中，社會庫存也在持續降低中。

產能周期除了隨企業經濟效益波動外，近年新增因素是環保約束。因此環保壓力大的行業更早出現了復甦景氣，如染料、維生素。

展望未來，華商策略精選混合型基金基金經理孫祺表示，假定需求端仍沒有起色，鑒於製造業投資增速仍在底部區域，並考慮庫存周期的時間節奏，對工業品2017年仍可以保持一定的樂觀。此外，中國的一帶一路和美國新領導人對基建和製造業復興的重視，工業品的需求端有超預期的可能。

大規模的庫存增加取決於企業對中長期的經濟預期和資產負債表修復兩個都要改善。企業目前仍處盈利改善用於修復資產負債表的階段，如果2017年下半年良好的盈利形勢能夠，企業可能增加資本開支，那麼才會剛開始供給端的擴張。

當經濟出現這種自然的修復性好轉，對資金和商品需求增加，或將出現利率上行。在利率上行的前期階段成長股缺乏系統性機會，周期股仍然是相對較好的投資方向。

更長期看，華商策略精選混合型基金基金經理孫祺認為，周期並不是簡單的重複，而是螺旋式的上升。伴隨著行業的進入壁壘越來越高，龍頭企業實力不斷強化，形成對新進入者更大的震懾。西方國家製造業的優勢地位就是這樣的情況下逐步確立。一些周期股可能逐步就擺脫了周期屬性，成為價值股。中國工業企業已經在這條路上。