盈利模式悄然生變 價值投資煥發生機

本周前三天，在溫家寶總理提振股市信心的講話影響下，產業資本積極在二級市場增持股份，各路主力機構展開自救，指數出現快速上漲。

本周四公布的2011年經濟數據顯示，雖然通貨膨脹上漲趨勢得到抑制，但仍高出2011年年初的目標。當日，歐洲央行、英國央行也宣布維持現行利率不變。周五，央行公布的數據顯示，中國外匯占款連續三個月下降。使得投資者對于流動性的擔憂有所抬頭，滬深兩市再度出現大幅下跌，上證指數下跌1.33%，中小板指數下跌3.84%，創業板指數跌幅高達6.17%。整體來看，本周上證指數上漲了3.75%，成交量也出現明顯放大。

2012年有望成為中國資本市場的大治之年。完善新股發行和退市機制、鼓勵分紅，提高直接融資比例，清理各類交易場所，打擊內幕交易、市場操縱、欺詐上市、虛假披露等行為，新設立投資者保護局等一系列措施。使得股票市場以往的一些盈利模式正在發生變化，如，資產重組的投資魔方，上市公司送紅股的數字游戲，機構的搶帽子戲法等，這些違背價值投資理念的炒作概念正在逐步被市場淘汰。

另一方面，2012年的經濟大環境不會比2008年好，甚至更糟糕。歐洲主權債券危機導致全球性經濟增長減緩，貿易摩擦增大，中國4萬億刺激經濟政策的逐步退出，使得地方債務壓力增大。目前，國內房地產價格的上漲趨勢得到一定遏制，調控政策依然偏緊，而外匯占款也有下降趨勢。銀行資金方面，由于存貸比監管政策沒有放松，貸款增速短期難以上升，流動性趨緊表現為信貸緊張，貸款難。在微觀層面，企業擴張能力下降，盈利能力下降。這些都加大了股票市場的不確定性。不過，經歷了2011年的大跌之后，目前A股市場很多股票已變得較為便宜了，從而為局部性行情的展開奠定了基礎。

此外，股指期貨和融資融券標的證券的擴大，也為引進機構投資者奠定了基礎。目前，A股市場機構投資者比重有所增加，機構投資時代逐步來臨。我們認為，機構投資時代具有以下特點。

一是機構投資者注重選擇確定性品種，尤其是未來業績增長更具確定性和盈利能力強的個股。其中，具有不可復制的競爭能力，具有穩定增長性的品種更是備受關注。

二是注重選擇流動性好的品種。上市公司股票規模越大，流動性就越好，也就更容易吸引機構投資者的關注。而且，這些品種對指數貢獻度較大，有利于機構在股指期貨中保值。同時，這些品種也是融資融券的標的證券，有利于其價值發現。

三是注重上市公司的內在價值，注重品牌和持續盈利能力。盈利能力強，估值水平低的股票是機構偏好的對象，而股票的絕對價格高低和歷史的漲幅大小并不影響機構的投資決策。

四是注重上市公司長期回報。機構資金量龐大，對市場的影響也較明顯。機構投資周期較長，籌碼穩定性良好，這也造成機構越多的股票價格越接近內在價值。

就A股市場走勢來看，按照國內金融機構5年以上的貸款利率大致為7.05%，其倒數為14.2。由此對應的是，按照14.2倍市盈率計算，上證指數的合理估值為2400點。假設本輪反彈的高度在2400點，那么第一波反彈目標為在2300點。短息內，上證指數或者將進一步考驗2200點的支撐，而隨后則有望在績優股的帶動下上攻2400點，但許多估值偏高的個股則有可能依舊原地踏步。