中國經濟軟著陸 最大風險在歐洲

對于很多人而言，2011是令人失望的一年。記得年初的時候，市場的主流看法是2011年將成為美國經濟走出衰退的一年；與此同時，歐債危機將得到緩解，而新興市場則會繼續吸引外來資金的流入，中國經濟也將繼續維持高位運行。

然而，隨后中東北非的動蕩局勢，將國際油價從年初的95美元/桶迅速推高至125美元/桶，一舉擊碎了美國經濟復蘇的希望。回望2011年，我們看到的美國經濟幾乎是在重復2010年的軌跡，從一季度開始時的充滿希望，到二季度的希望破滅，再到三季度的過度驚慌，最后在四季度重燃希望。美國經濟在2011年的增長速度，預計將從2010年的3.0%下降到1.8%。油價的大幅上升同時也推高了美國的通脹率，在經濟增速減半的同時，通脹卻翻了一倍，預計將從2010年的1.6%上升到3.2%。上升的通脹也束縛了美聯儲刺激經濟的手腳，在QE2如期結束之后，美聯儲并未啟動QE3.

而在歐洲，歐債危機也如同2010年一樣，每每在政策制定者和市場參與者開始松一口氣的時候再度爆發。危機不僅從希臘和葡萄牙這樣的小國蔓延到西班牙和意大利這樣的大國，而且逐漸從政府部門擴散到銀行體系。在2011年的很多個交易日里，我們看到市場的起落被來自歐元區的消息所主導。可以預見，進入2012年，歐債危機仍將成為困擾市場的主要因素。

作為全球第二大經濟體，中國經濟無非受到全球經濟環境和自身發展動力兩大因素的影響。在2011年的很多時候，我們看到海外投資者對于中國經濟能否平穩增長的質疑，貌似來自對于中國自身發展邏輯的質疑，究其實質，還是來自于全球經濟大環境的不確定所導致的避險情緒的上升。包括近期人民幣所面臨的貶值壓力，很大程度還是由資金流出新興市場的大趨勢所決定。

展望2012年，在中國政府穩中求進的總體策略下，我們認為中國經濟仍然將繼續軟著陸的進程。雖然整體增速在2012年將有所放緩，但我們對于中國經濟并不悲觀。從政策層面看，中國政府仍然擁有足夠的資源保證經濟增長減速的過程平穩有序，而通貨膨脹率在2012年基本上都會在政府設定的4%目標以下，所以政府有加大的空間來調整貨幣和財政政策以維持經濟的穩定增長。同2011年相比，2012年的貨幣政策應該更為靈活，流動性的緊張程度將有明顯改善，而保障房項目、結構性減稅等財政方面的措施也將成為政府手中重要的政策工具。從拉動經濟的三駕馬車來看，2012年消費和投資增長應該較為穩定，經濟增速下行的壓力主要來自于出口。投資方面，保障房的投資將上一臺階，又因為大量被預售的商品房需要在2012 年建成交付，房地產行業整體投資增速將好于市場目前悲觀的預期；與此同時，和地方政府換屆相關，在政策更傾向于保增長的情況下，基礎設施投資增速可能上升。另一方面，制造業投資預計將受到經濟增速下降的影響而放緩。整體而言，去掉價格因素后，投資增速與2011年相比將保持相對平穩。出口方面，我們預計美國在2012年的經濟表現可能與2011年近似，而歐元區則可能經歷一場比較溫和的衰退，受此影響，中國出口增速也將由2011年的20%左右下降到10%左右。總體而言，中國經濟增長將在10年來第一次降至9%以下，但維持8%以上的增長所面臨的風險不大(我們目前預計8.6%).

回到全球經濟的大環境。中國經濟在2012年的表現，仍將與國際經濟的總體走勢息息相關。對于中國經濟而言，2012年最大的風險，來自歐債問題惡化對于全球貿易和金融體系的影響。雖然中國政府必將適度調整經濟政策以應對外部形勢變化，但類似于2008年雷曼兄弟破產事件所引發的全球金融危機若再次爆發，短期內全球和中國經濟必然會遭受巨大沖擊。此外，中國經濟的流動性，將通過外匯占款的變化受到全球資金流動的影響。而中國的固定資產投資，也同大宗商品的價格走勢密切相關。大宗商品價格走低會改善中國這個能源原材料進口大國的貿易條件，從而有利于投資增長，反之亦然。