瑞銀證券－五糧液：中報增速超預期，維持"買入"評級

淨利潤同比增長15%，超出預期

公司13年上半年實現收入和淨利潤分別為155.2億元和57.9億元（同比+3.1%和14.8%），EPS1.53元，高於市場一致預期和我們的預期。其中第二季度收入和利潤為68.4和21.6億元（同比+0.4%和8.4%）。我們認為業績超預期原因是毛利率大幅上升，由上期65.1%升至13年上半年的71.8%。

五糧液提價推動毛利率上升

公司在2012年底將高端產品-五糧液提價10%，從659元/瓶提高到729元/瓶，由於高端酒毛利占比較高（我們估計在80%以上），我們認為這是上半年毛利率提升的主要原因。我們估算13年上半年五糧液銷量同比下降約5%，綜合來看最終結果是公司盈利增速快於收入增速。

公司積極進取，未來或將持續整合

公司中報明顯好於三四線品牌白酒公司，我們認為這說明白酒市場份額在向龍頭集中。公司7月23日發佈中端特曲/頭曲新品，8月6日公佈出資2.55億元控股河北永不分梨酒業，紮根華北市場。我們認為公司作為行業龍頭，正努力成為"整合者"，仍在積極擴張，而非收縮防守。

估值：維持"買入"評級

我們認為公司應對行業壓力的能力較強，在內部改革和外延擴張推動下仍有望持續增長。我們維持對公司盈利預測和目標價，維持"買入"評級。目標價基於瑞銀VCAM現金流貼現模型推導，WACC假設9.3%。