阿里金融再攪局：首試小貸資證券化

洪偌馨 蔣飛 唐文之

等待了7個多月，備受市場關注的東證資管-阿里巴巴專項資管理計劃終於正式獲得證監會批文。東方證券此次與阿里巴巴的合作成果，是證券行業推出的首個基於信貸類資的資證券化項目。

東方證券知情人士對《第一財經日報》表示，這份名為《關於核准上海東方證券資管理有限公司設立東方資管-阿里巴巴1號至10號專項資管理計劃的批復》主要提到了8點，涉及品存續期、規模、購買人數等。

“資證券化的最大意義是通過證券化的技術，盤活存量資，提升資金與資的使用效率。”一家大型券商資管理部門人士對記者說。

事實上，對於小額貸款機構而言，盤活存量的意義更大。小貸公司不像銀行可以吸儲，或者從銀行間市場獲得低成本資金，只能利用自有資金經營信貸業務。信貸資的證券化有助於像阿里金融這樣的機構快速回籠資金。

風險與回報

東方證券和阿里巴巴此次合作，被視為資證券化的標桿。此前證券公司發行的這類品多是基於實物資的收益權。

“對比之前上報的方案，比較大的變動就是監管部門要求拆分為多隻品來做，每只2~5億，期限1~2年。所以，一次批復了10個品。”上述東方證券人士表示。

這一品的合作方是東方證券旗下的資管理子公司，以及阿里巴巴的金融業務平台阿里金融。今年2月，該專項資管理計划進入證監會的審核管道。由於是創新品，證券業協會還組織專家對其進行了論證，並將論證結果提交證監會作為審核依據。

據一名接近東方證券的人士介紹，此次阿里資證券化的基礎資是重慶阿里小貸的信貸資，發行總規模為50億。其中，40億元的優先順序證券由社會投資者購買，阿里巴巴購買10億元的次級證券。[NT:PAGE=$]

該人士表示，由於阿里小貸發放的都是無擔保的純信用貸款，因此為了提高證券化品的評級，採用了“優先或次順位證券”的信用增級方式，優先證券先於次級證券償還。並且，這樣的組合也降低了融資成本。

北京大學金融與業發展研究中心秘書長黃嵩認為，重慶阿里小貸的年化貸款利率在18%~21%，而資證券化品的預期收益率在6%左右，除掉各種資證券化操作費用，即使從出售的貸款組合中阿里金融也能夠獲得可觀收益。

但對於投資者而言，考慮到資證券化品6%~7%的回報並不算高，因此對此類品的風險更為敏感，對資的安全性要求也更高。

“小額貸款的債權作為基礎資，風險還是很大的。因為小貸沒有抵押物，無法以轉讓抵押物的方式實現風險控制。一般的商業銀行不可能投入大量的人力物力去為申請小貸的借款人做信用甄別。雖然阿里巴巴可以用互聯網金融的技術手段獲取信用記錄，但是這類信貸資基本的風險特徵還是很難改變。”某券商資管理部門人士對記者說。

這位人士擔心，一旦發生兌付風險，證券公司很難為品兜底。“銀行有雄厚的資本實力和充足的撥備，證券公司有什麼呢？”

盤活資金存量

對於阿里小貸而言，除了自身收益方面的考慮，涉足資證券化更重要的意義在於提高流動性。公開資料顯示，浙江阿里小貸公司注冊資本為6億元，重慶阿里小貸公司注冊資本為10億元。鑒於小貸公司可以從不超過兩個銀行業金融機構融資，但融資金額不得超過自有資本的50%，這意味阿里金融兩家小貸公司可供放貸的資金最多僅為24億元。

而此前有媒體報導稱，僅今年一季度，阿里小貸業務的新增獲貸企業便超過2.5萬家，一季度累計貸出110萬筆貸款，共計120億元。以此來看，僅依靠阿里小貸的自有資金遠難滿足市場需求。

事實上，阿里金融在去年已經多次嘗試通過信托渠道募集資金。2012年6月，重慶阿里小貸通過山東信托發行了“阿里金融小額信貸資收益權投資項目集合信托計劃”，向社會募集資金2.4億元；同年9月，重慶阿里小貸再次通過發行“阿里星2號集合信托計劃”，向社會募集資金1.2億元。[NT:PAGE=$]

“阿里巴巴之前之所以採取信托而未採取資證券化，是因為存在制度障礙。阿里小貸的特點是‘金額小、期限短、隨借隨還’，而所發行的資支持證券則期限較長，因此存在期限錯配。”黃嵩表示。

通常所謂的資證券化，是將能夠生穩定現金流的一部分資，打包建立一個資池，並以其將來生的現金收益為償付基礎發行證券。其中，現金流的穩定性是最關鍵的因素。

然而，與一般的信貸資證券化品不同，阿里小貸具有“隨借隨還”的特點，阿里的客戶可以隨時借款、還款，因此這個基礎資包伴隨借款人的不同行為可能有大幅的波動。

此外，黃嵩告訴記者，一般資證券化品的期限都比較長，可以兩年、三年、五年、十年計算，但阿里小貸的貸款周期一般都較短，可能只有幾個月甚至幾天，且具體的還款時間還非常不確定，這就出現了短期貸款和長期證券的錯配。

事實上，央行、銀監會和證監會多年以前就開始分別推動銀行間市場和交易所市場的資證券化。銀行間市場的資證券化品目前規模已經接近900億元，而在滬深交易所上市的券商版資證券化發展相對遲緩，近年來只有中金公司、中信證券、招商證券等少數券商推出過品。這些品全部基於實物資的收益權，比如聯通CDMA業務、華僑城的門票收入、瀾滄江的水電收益權等。

今年2月末，證監會就《證券公司資證券化業務管理規定》公開徵求意見。該管理規定對基礎資的定義做了大幅度的放寬，包括企業應收款、信貸資、信托受益權、基礎設施收益權等財權利，以及商業票據、債券、股票等有價證券，商業物業不動等均可以作為證券化的基礎資。

就在2013年3月，在證監會頒佈的《證券公司資證券化業務管理規定》中首次提出了可以“以基礎資生現金流循環購買新的同類基礎資方式組成專項計劃資”。由此，“循環購買”首次在政策上“破冰”。

證監會對於證券化品標的可以“循環購買”的新規為阿里巴巴的資證券化提供了政策上的可能。阿里巴巴則可以借助資證券化品盤活自己的小額貸款資，提高資金使用效率。[NT:PAGE=$]

前述大型券商資管理部門人士也認為，資證券化的最大意義在於盤活存量資，提升資金與資的使用效率，這符合國務院提出的“優化金融資源配置，用好增量、盤活存量”的思路。

阿里加速金融佈局

即便擱在一年多前，阿里巴巴在金融方面的嘗試或許未必能掀起如此大的風浪。借用一句時髦話：要找到吹得起豬的風口。

今年3月7日下午，馬雲“退休”前做的最后也是最重要的一件事，是拆分並成立阿里小微金融服務集團，負責阿里集團旗下所有面向小微企業以及消費者個人服務的金融創新業務。

在此之前，阿里金融板塊並無實體公司，由位於浙江和重慶的兩家小額貸款公司作為實際操作者，所謂的“阿里金融”也只是阿里巴巴集團內部對旗下金融業務的一種稱呼而已。

缺乏商業銀行的“吸儲”能力，是阿里金融規模難以擴張的硬傷所在。按照現行規定，小貸公司不具備吸儲能力，只能使用自有注冊資本金，以及從金融機構獲得最高不超過資本金50%的融資規模。

然而，不做銀行做渠道，阿里巴巴用離錢最近的支付寶嘗試吸引資金的新方法。

剛剛誕生半個多月的余額寶本月初公佈了首輪業績：截至6月30日24點，余額寶累計用戶數已經達到251.56萬，累計轉入資金規模66.01億元。僅用了短短18天的時間，支付寶就將合作伙伴天弘基金增利寶品，推上了中國用戶數最大的貨幣基金寶座。

從阿里金融目前的格局來看，余額寶滿足了個人理財需求，淘寶理財頻道解決了“小白領”的理財麻煩，小額貸款則針對中小企業找錢難的問題。如果說，這還只是點狀的金融佈局，那麼阿里確實需要在布點之后，用用品連接成網絡。

據記者採訪了解，從去年2月份開始，阿里金融一直在大規模“招兵買馬”。貸款審核、金融分析、技術架構師是阿里金融最感興趣的人才，具有花旗、匯豐等外資銀行背景的存貸款人員是阿里最青睞的潛在對象。[NT:PAGE=$]

以互聯網公司的姿態涉足傳統金融領域，顯然阿里巴巴急需尋求更多的外部資源。而對於信用的有效管理，是銀行之所以存在的重要原因，阿里巴巴有極好的用來講故事的素材——大數據。和東方證券的合作，無疑是用大數據信用說話的一次大膽嘗試。

阿里小貸的資證券化其實可以看做是大數據信用的資證券化，目前這一次級信用品還只是針對大企業機構用戶，未來是否有可能創新出適合於個人用戶購買的資證券化品，使阿里金融的生態圈形成一環扣一環的自給模式，這些還不得而知。

只是，互聯網金融的想象力很大，阿里巴巴的每一次動作總能引起很多的關注和好奇，如何把互聯網金融這盤棋下好，不僅是馬雲，很多雙眼睛都在看。