沈建光：房地產在中國如果崩盤政府肯定會救

　　金融界網站訊 ?8月6-9日，2014博鰲房地產論壇在海南再啟，本次論壇主題為“下行頻道中的房地產”，金融界網站為您全程直播。瑞穗證券亞洲有限公司董事總經理、首席經濟學家沈建光在論壇上做主題演講。

　　沈建光表示，今年對中國房地產市場，包括房地產股票，出現了一個不錯的表現，其中一個重要的原因就是海外投資者認為中國的經濟硬著陸風險降低，不會出現崩盤的情況。還有一個原因，全球還有大量的流動性。美國的企業2萬億現金，很多企業都是去資本市場購回股票，而不是去投資，美國的這么多錢壓在賬上，所以美國這一波經濟的反彈，其實有一大塊是房地產市場復甦拉動的。

　　沈建光認為，房地產在中國如果崩盤的話，政府肯定會救，因為從美國的次貸危機來看，一旦房地產出現了問題，它會出現劇烈的動盪，然后對整個金融、經濟都產生深入的影響。

　　以下為演講實錄：

　　沈建光：尊敬的各位學者和朋友們，大家好！非常有幸參加博鰲房地產論壇，我今天主要談談境外資本市場和房地產。今年以來，我們看到海外的投資者對中國的房地產發生了一個巨大的變化。資本市場，特別是香港的資本市場從極度悲觀，到現在已經相對樂觀，其實已經有一個翻天覆地的變化。從中國的股市也可以看到，港股里面的房企股先漲，而且漲幅遠遠領先於A股，這一波已經漲了20%多，房地產是投資者非常看好的一個板塊。

　　為什么會有這樣的變化？年初的時候，海外的投資者對中國的房地產是非常不看好的，估值是非常低的。我們看到很多公司的市盈率只有3倍、4倍左右，主要的原因有兩個。第一，年初的時候，投資者對中國的經濟，特別是對房地產是非常擔心的，主要擔心影子銀行會爆掉，房地產會崩盤，還有一個地方債務問題。去年年底、今年年初海外的投資者都看空中國，在今年年初的時候，這個情況變得尤為嚴重，這跟我們的貨幣政策和財政政策也是相關的。我們看到今年上半年，特別是一季度，中國的財政政策是偏緊的，貨幣政策也是收縮的。剛才向博士說的貨幣政策比較寬鬆，確實是很寬鬆，但是它的周期性波動很大，一季度的時候，我們看到影子銀行收縮的非常劇烈，包括4月份、5月份，我看到基本上信托、貸款就是沒有增長的，財政政策方面，今年本來是積極的財政政策，一季度的時候我們財政的支出，基本上是零增長，而財政收入還是10%以上的增長，所以這樣一個反差，使中國的經濟出現比較大的下滑，我們看到工業生產、投資都在下滑。在這種情況下，海外的投資者就覺得中國有可能出現一個硬著陸，這是一個比較重要的原因。

　　第二，中國的房地產市場海外投資者很難看得懂，我看了過去四五年中國房地產的價格變化，基本上是一年一變，2011年的增長還可以，到了2012年又是一個負增長，2013年又是一個大增長，今年又是一個從增長到下滑的過程。中國的房地產市場可以說是全球絕無僅有的，價格的變化可以一年一變，我覺得這個很明顯就是政府的調控對房價的影響非常大。一般的房地產周期，在美國、歐洲基本上是上升10年、下降10年，它自然的調整周期是非常長的。但是我們這邊每年一變，海外投資者也搞不清楚這個政策怎么變化這么頻繁，所以我覺得這兩個原因在里面的時候，全球資本對中國的房地產就特別不看好。但是最近發生了非常大的變化，這里面一方面是我們國內的政策，我們看到5月份開始，貨幣政策開始定向放松，財政支出的增長達到20%多，明顯的看到財政政策比較積極了，貨幣政策也開始轉向。一季度的時候利率都在上升，但到了二季度，整個利率是下降的。銀行貸款的有效利率下降了20%多，二季度貸款有所放松，這使得全球的投資者感到中國經濟出現硬著陸的風險大幅下降。基本面的改善，加上流動性的放松，使得海外資本市場出現了一個比較大的漲幅，這個趨勢還會延續。

　　中國的貨幣政策現在已經非常寬鬆，我們看到美國的貨幣政策也絕對不比中國放松得少。在全球整個資本市場，包括整個貨幣體系，我們考慮中國的房地產市場，考慮流動性，很重要的一個出發點，我們還是處在一個不正常的狀態下，還是后危機時代，基本上剛剛擺脫美國最危險的時代，美聯儲的量化放松還在進行。很多人說退出，其實退出只是說它不再增加印錢的數量，但是美聯儲印到什么程度？2007年的時候，美聯儲的資產負債表上，它的平衡表資產一共也就8000億美元，今年達到了4.5萬億美元，這5年來，平均印了超過3.5萬億美元的錢。它的中央銀行擴張得這么厲害，但是它的廣義貨幣只增加了30%。中國的中央銀行4萬億之后，資產負債表變化不大，根本沒有看出巨幅擴張的態勢，但是我們的廣義貨幣確實上升非常多，一年上升30%。這樣一個情況，表面上我們看中國廣義貨幣占GDP比重200%，雄冠全球。但是美國貨幣擴張的速度絕對不比中國低，它的中央銀行的貨幣增加了5倍多，但是它的主要形式不是給銀行貸款，而是在資本市場操作。我看到美國增加的有1.5萬億是美國的中央銀行，美聯儲直接在美國的資本市場購買了住房支援債券。美聯儲就是印了錢之后投入到房地產，這樣壓低了美國的住房貸款利率，這個我覺得是一個很重要的現象。

　　今年對中國房地產市場，包括房地產股票，出現了一個不錯的表現，其中一個重要的原因就是海外投資者認為中國的經濟硬著陸風險降低，不會出現崩盤的情況。還有一個原因，全球還有大量的流動性，美國的企業2萬億現金，很多企業都是去資本市場購回股票，而不是去投資，美國的這么多錢壓在賬上，所以美國這一波經濟的反彈，其實有一大塊是房地產市場復甦拉動的。

　　房地產在中國如果崩盤的話，政府肯定會救，因為從美國的次貸危機來看，一旦房地產出現了問題，它會出現劇烈的動盪，然后對整個金融、經濟都產生深入的影響。即使美聯儲印了這么多錢，現在也開始企穩復甦，美聯儲這樣一個巨量的資金，現在還在市場上。我們看到所謂的美聯儲退出，它只不過是現在每個月少印100億美元，但是它的資產負債表還是增加了3.6萬億美元，它不會收縮的，它要加息可能也要到明年才會加息。全球的資本市場貨幣的源頭——美聯儲，它這個寬鬆的貨幣政策還會繼續保持，它造成了一個局面就是整個美國的房地產起來了、股市起來了，但其實我們看看美國實體經濟，它並沒有很大的復甦。美國所謂的重新搞制造業，其實這個路很長，我們現在看美國每個月新增加的就業崗位，建筑業、服務業是上升最快的，而制造業還是很少的。特別是美國這一輪工資的變化，金融業的工資水平大幅上升，而制造業平均的工資水平現在才剛剛回到2007年的水平，所以美國這一波實體經濟的復甦要比我們很多的預測慢得多，在這種情況下，美聯儲的退出非常慢，所以全球資本市場的錢還是很多的。

　　再看歐洲，歐洲央行現在也準備量化寬鬆，這對全球的流動性是一個非常大的支援。歐元、美元都在面臨大的放松的狀態。特別是今年上半年，歐洲股票市場都出現了一波大幅上漲，現在我覺得就是一個轉折點。我接觸很多美國的投資者、歐洲的投資者，他們這一波投資買香港的股票，也就在兩個月前開始，現在對歐洲和美國的股市，海外的投資者都有點擔心了，因為經濟持續還是比較低靡的，都靠貨幣增速來，特點也是擔心這樣一個局面會不會持續。在這種情況下，就大量開始關注發展中國家，現在我們看到中國的情況和海外資本市場相反，我們在收，海外的資金還在放，所以這也就看到，海外的利率要遠遠低於國內的利率。這樣一個變化，造成的就是下半年人民幣還是會升值。從今年上半年貶值，到下半年如果出現升值的趨勢，更加會吸引全球的投資者投資中國的資產，投資中國的股票的熱情。所以我覺得這兩個方面，是上半年對我們的股市的一個重大推動力。10月份又有滬港通，很多的資金現在都囤積到香港。

　　還有一個新的變化。全球很多地緣衝突，香港金管局每個星期都在注入流動性，資金流進來很多，那些錢到了香港，下一步就是到大陸。最近我們看到俄羅斯、烏克蘭的危機，造成了一個制裁，很多俄羅斯的資金就換成港幣，他也不能換美元，也不能換歐元，他就換成港幣，都流到香港，所以全球資本市場有一批資金還是要準備投入到中國。在這種情況下，我們看到國內的政策變化，其實就是決定它怎么進行投資的，它不是說沒有錢，我覺得全球的流動性還在很大的泛濫的過程中，錢是有的，目前就是一個分化的情況，他投資也是有很大的選擇性。現在這種格局就是看中國下半年的宏觀經濟政策，以及流動性這樣一個狀態。海外的錢流進來，包括人民幣升值，全球的投資者對美國股票、歐洲股票過去兩年上漲程度的擔心，促使它現在已經開始轉向發展中國家。

　　中國股市表現，今年從7月份開始很好，但是在此之前，我們看到是印度和印尼的表現很好。但是從估值角度來看，中國都是相對比較低的。在這種狀態下，只要我們下半年宏觀經濟保持現在的格局，繼續定向放松，特別是財政政策繼續放松的態勢。現在的財政政策還是有很大的寬鬆的余地，現在中央和地方一級的財政當局還有3.66萬億的現金存款在中央銀行，地方政府一直缺錢，要去搞投資，但是中央和地方有3.66萬億的現金就存在中央銀行里面。我們提出利率化最大的初衷就是讓利率和經濟相適應，讓銀行可以自主，現在我們的經濟其實是在下滑，但是利率市場化之后，存款的利率水平是在上升的，就促使它貸款方面的利率水平也要往上走。這個完全跟利率市場化的初衷違背，就是你的利率水平要跟實體經濟相適應，這一點是不適應的。這也是為什么中央最高決策層反復提到的，下半年要解決的是融資難、融資貴的問題。

　　利率改革之后，財政改革和國企改革還沒有跟上，這兩個部門大量需要貸款，而且他們對資金價格不敏感，這種情況下，你放多少錢他都可以拿到，而且他可以跟私人企業競爭，在這種情況下，反而把利率推高了。我們要看到利率下降，不光是貨幣政策的問題，還是財政改革、國企改革，這兩個下半年如果有突破的話，對我們的利率下降是非常有好處的。我不同意利率市場化以后，利率一定會上升的觀點，中國現在的利率水平這么高，在全世界也是極少的，在這種情況下，利率應該往下走。這一方面是財政改革、國企改革，他們跟進的話，可以降低利率水平。另外一方面就是央行的貨幣政策繼續放松，央行還有很多的手段可以使用，解決融資難、融資貴。我並不認為降低準備金率是一個全面放松的信號，我們20%的準備金率是非常高的，根本沒有這個必要。以前是海外的錢大量流進來，用這個對沖，現在錢在流出的情況下，適當降低一點準備金，完全是在定向調整或微刺激的范圍，不能算全面放松。我覺得降準、降息是完全可能的，我對下半年貨幣政策放松還是抱有很大的期待。

　　在這種情況下，海外的投資者對中國的資本市場，包括房地產市場會有越來越大的興趣。這兩天聽到最多的一個詞就是“分化”，上行頻道、下行頻道並不重要，重要的是行業內的分化，我覺得海外的資本市場有各種各樣的手段，有各種錢想進來，資本管制的放開，中國金融市場跟全球資本市場對接，接下來一個政策就是人民幣國際化，就是資本管制的放開。我們的利率水平這么高，全球利率水平這么低，放開的結果肯定會帶來融資成本的降低。從全球貨幣市場的貨幣政策、全球的資本市場，以及中國的基本態勢來看，我對下半年的融資環境、對整個產業還是有非常大的信心。