長江證券：宏觀經濟判斷對錯之間 長期問題為先

在長期經濟判斷中，實現對於經濟的短期判斷

鉆營細節，難免產生“只緣身在此山中”的感嘆。只有跳脫微觀，在時間軸上看到一個更大的圖景，才能夠豁然開朗，尋覓到大概率的方向。這在12年重要，在今年同樣重要。盡管政策對經濟環比能有抬升，但在經濟下臺階的局勢沒有改變，基期與當期環比的比較就尤為重要。而長期來看，潛在增速的下行對於經濟構成短期的限制。經濟三季度企穩，難！

在長期問題中尋找短期經濟判斷的答案

今年在多個方面都與2012年存在相似性，在經濟弱勢和政策轉向的兩重影響中，經濟猜底對錯的分水嶺，在於長期問題的判斷。當前經濟面臨的下行壓力，來自於人口的變化，而人口結構的變化在短期經濟中起到了現實性的限制性影響。人口結構變化導致的儲蓄率的變化，適齡勞動人口拐點意味著刺激形成的下游約束更強，同樣因為人口的變化，長期房地產需求將呈現結構性的下行。我們不否認政策對於經濟環比的改善作用，但是在經濟下臺階時期，環比能否超越基數才是更為關鍵的問題。

短期經濟現實同樣不容樂觀

長期視角更偏重於邏輯，但短期經濟的現實也能夠與之匹配。從具有前瞻性的短期信號來看，庫存周期仍然處於被動補庫存的狀態，不經歷一個庫存快速下行的主動去庫存階段，歷史上都難以看到經濟的實質改善。其次，從投資資金來源來看，今年出現了大幅跳水，即使政策可以實現投資資金來源的擴大，也難以支撐維持經濟增速穩定所需的30%以上的基建增速。最後，房地產銷售繼續回落，銷量尚未見底，投資更要滯后。

經濟預測

對於當前經濟政策的轉向，對於未來的經濟增速預測，我們稍作調整。我們將3季度gdp增速從原來的7.0%上調至7.1%，同時4季度的gdp增速從7.2%上調至7.4%。但是在兩個重要問題上我們仍然維持原有觀點，第一，三季度下行的趨勢不會改變；第二，經濟的趨勢仍然向下，在四季度的反彈之后，經濟增速難以維持改善。

同樣，對於通脹的預期我們也有所提升，三季度通脹預期我們從1.6%上調至1.8%。相應地，對於長端利率的判斷，我們也傾向於提升預期。三季度長端利率下行的幅度有限，四季度預計也將會發生反彈。