虧了10億----但估值卻有467億？日本加密交易所「末日牌照」的真正價值啟示錄

EXIO研究院 | 2026-07-02

有些東西的價值，從來不寫在利潤表上。

2017年，當全世界還在爭論「比特幣是不是騙局」的時候，日本金融巨頭 SBI Holdings 的掌門人北尾吉孝已經在一個小範圍的投資者會議上放出豪言：區塊鏈技術引發的變革，將比網路更大。那時候 XRP 的價格還不到0.3 美元，SBI 對 Ripple 的投資被不少傳統分析師視為「不務正業」。八年後的今天，當北尾以 467 億日元 [1] ——相當於 SBI 整個加密業務去年利潤的 5 倍多 [1] ——買下一家正在虧損的加密貨幣交易所時，市場終於開始理解：他買的從來都不是一家公司，而是一張進入未來金融世界的門票。

一家「不賺錢」的交易所，憑什麼值 467 億？

讓我們先看看這樁交易的標的是什麼。

Bitbank，2014 年成立，日本最老牌的持牌交易所之一，零駭客入侵紀錄，在山寨幣流動性方面數一數二。聽起來不錯？但翻開財報完全是另一回事：2025 年凈銷售額 58.2 億日元 [2]，年增率縮水 27% [2]，營業利潤更是直接跌到 虧損 9.7 億日元 [2]。一家營收下滑、由盈轉虧的公司，SBI 憑什麼掏出 467 億日元（約 2.89 億美元）[1] 全資收購？

華爾街投行 Architect Partners 一針見血：SBI 買的是「特許規模」（Franchise Scale），不是盈利能力[7]。這句話值得每個關注加密行業的人刻在心裡。在日本，從零申請一張加密交易所牌照，需要面對的是日本金融廳（FSA）長達數年的嚴苛審查、不可複製的合規經驗積累，以及動輒上十億日元的系統安全投入。截至 2026 年，全日本持牌交易所不到 30 家 [3]，其中約 90% 處於虧損狀態[3]。這意味著什麼？意味著監管已經把這道門檻抬高到絕大多數玩家都跨不過去的程度。

SBI 這 467 億日元，買的不是 Bitbank 那 58 億日元的年營收，而是它花了 12 年 [4] 才拿到手的那張 FSA 註冊牌照、96 萬個帳戶 [4] 的合規存量、以及一條已經打通的日元法幣通道。在監管趨嚴的市場裡，持牌規模本身就是一種獨立的戰略資產，其價值根本無法用短期盈利來衡量。

重拳監管之下，牌照變成不可再生資源

這樁收購的時機，絕非巧合。

就在 SBI 宣布收購的 14 天前 [5]，2026 年 6 月 11 日 [5]，日本眾議院通過了《金融商品交易法》修正案，將加密資產監管從《資金決算法》移管至與股票、債券同等級別的《金融商品交易法》框架之下。加密資產被正式重新定位為「金融商品」，內幕交易禁令、發行人資訊披露義務、大幅強化的罰則——無證經營最高刑期從3 年直接提升到 10 年 [6]，罰金上限從 300 萬日元飆升至 1000 萬日元 [6]。

Architect Partners 預測，隨著這部修正案落地，多達 一半的註冊交易所可能最終退出或合併[7]。換句話說，日本加密交易所的數量可能從不到 30 家進一步萎縮到 15 家左右 [7]。存量牌照正在從「經營許可」變成「不可再生資源」。你可以新開一家餐廳，但你已經不可能在日本新開一家合規的加密貨幣交易所了——時間窗口已經關閉。

SBI 支付的約 8 倍收入倍數[8] 看似昂貴，但 Coinbase 收購 Deribit 時的 9.7 倍收入倍數 [8] 就在不遠處。全球資本正在用真金白銀投票：在監管清晰的市場中，持牌平台的估值邏輯已經徹底改變。不是按利潤估值，而是按「稀缺性」估值。

全球搶牌照大戰：2026 年 144 筆併購，118 億美元

日本的劇本並不是孤例。放眼全球，2026 年至今加密行業已經記錄了 144 筆併購交易、總額 118 億美元 [9]，銀行、支付巨頭和交易所正在瘋狂搶購受監管的數字資產業務。Mastercard 以 18 億美元收購穩定幣基礎設施商 BVNK [10]、Bullish 以 42 億美元收購 Equiniti [11]——每一筆都在說明同一件事：_買牌照，比建牌照更快、更便宜、更可控。

這是一場全球性的「合規軍備競賽」。當美國通過 GENIUS Act 為穩定幣立法、香港證監會持續深化虛擬資產交易平台發牌制度、新加坡金管局收緊交易所牌照標準時，「持牌」這兩個字正在從成本中心變成價值護城河。對於那些已經跨過門檻、建立了合規能力的平台，監管不是束縛，而是最堅固的防禦工事。

回看日本市場，SBI 的併購路徑清晰可見：2020 年吸收 TaoTao、2024 年接手 DMM Bitcoin 客戶資產、2022 年以 127.5 億日元收購 BITPoint Japan [12]，再到如今 467 億拿下 Bitbank。每一步都是在用資本換取時間——當別人還在排隊等牌照的時候，SBI 已經把日本前三的交易所收編囊中。合併後的平台將託管約 1.1 兆日元資產、292 萬個帳戶[13]，穩穩坐上日本第一。

其他市場的今天，就是日本的昨天

故事講到這裡，你可能會問：這和我們有什麼關係？

關係在於：日本市場的今天，就是其他市場的明天。

當日本將加密資產正式納入金融商品監管，當全球傳統金融機構從觀望轉向收購，當牌照數量從「有限」變成「稀缺」——例如，同樣的邏輯正在香港上演。香港證監會自 2023 年啟動虛擬資產交易平台發牌制度以來，持牌平台的「特許價值」正在加速凸顯。穩定幣發行人牌照制度已經落地，現貨加密 ETF 已在交易，更多合規產品正在路上。

在監管把行業從野蠻生長推向精耕細作的時代，真正的護城河不是交易量，不是上幣速度，而是 合規本身。那些已經跨過門檻、建立了合規能力的平台，反而獲得了最堅固的護城河。這不是流量的勝利，是特許的勝利。

在香港，縱然大市情況較淡，但已營運的持牌平台正處於與日本 SBI 相似的「特許規模」價值窗口。品牌認知、合規沉澱、技術基礎設施和用戶基礎——在傳統金融機構大舉入場的浪潮中，這些都是不可快速複製的戰略資產。當牌照變成比黃金還稀缺的資源，早一步拿到手的人，就早一步掌握了未來金融世界的入場券。

SBI 用 467 億日元給出的答案，與每一個在監管清晰化市場中堅守的平台的邏輯相通：合規不是成本，是長期價值的護城河。

而當更多 New Money 或者 Old Money 意識到這一點時，最便宜的上車窗口，可能早已關閉。

附註

[1] 467 億日元為 SBI 全資收購 Bitbank 的交易對價，按當時匯率折算約 2.89 億美元，約為 SBI 加密業務部門2025 財年凈利潤的 5.3 倍。

[2] Bitbank 2025 財年（截至 2026 年 3 月）凈銷售額為 58.2 億日元，年增率下滑 27%，營業利潤轉為虧損 9.7 億日元（約 600 萬美元）。

[3] 日本金融廳（FSA）登記顯示，截至 2026 年 6 月持牌交易所共 28 家，其中約 90% 處於虧損或微利狀態。

[4] Bitbank 自 2014 年成立至被收購歷時 12 年，其公開披露的註冊帳戶數約為 96 萬個。

[5] SBI 收購公告於 2026 年 6 月 25 日發布，距日本眾議院通過《金融商品交易法》修正案（2026 年 6 月 11 日）恰好 14 天。

[6] 修正案將無證經營加密資產交易業務的最高刑期從 3 年提升至 10 年，個人罰金上限從 300 萬日元提高至1000 萬日元。

[7] Architect Partners 研報預測，新規下約半數註冊交易所將被迫退出或被併購，預計最終僅剩約 15 家持牌機構。

[8] 本次收購對應收入倍數（交易對價 / 年收入）約為 8.0 倍，而此前 Coinbase 收購 Deribit 的倍數約為 9.7 倍，可作為行業參照。

[9] 根據 Refinitiv 及 Crypto M&A 數據庫，2026 年上半年全球加密行業共完成 144 筆併購交易，總金額達 118 億美元。

[10] 支付巨頭 Mastercard 於 2026 年 5 月以 18 億美元收購穩定幣基礎設施平台 BVNK。

[11] Bullish 於 2026 年 4 月以 42 億美元收購金融服務商 Equiniti，布局合規託管與交易業務。

[12] SBI 此前在日本的整合動作包括：2020 年吸收 TaoTao，2024 年接手 DMM Bitcoin 客戶資產，2022 年以127.5 億日元收購 BITPoint Japan（後更名為 SBI VC Trade）。

[13] 收購 Bitbank 後，SBI 旗下交易所合計託管資產約 1.1 兆日元，總帳戶數達 292 萬個，位居日本首位。

免責聲明：

本材料僅供一般資訊及研究參考用途，不構成任何投資、財務、法律或稅務意見，亦不構成任何招攬、要約或推薦。材料內容可能包含第三方資料或觀點，均不代表任何機構或人士之官方立場。虛擬資產及相關產品價格可能高度波動，投資者應根據自身財務狀況、投資目標及風險承受能力作出獨立判斷，並在作出任何投資決定前自行研究（DYOR）及諮詢獨立專業顧問。因使用或依賴本材料而產生的任何損失，相關各方概不承擔責任，惟適用法律不得排除或限制者除外。

來源：金色財經

發佈者對本文章的內容承擔全部責任
在投資加密貨幣前，請務必深入研究，理解相關風險，並謹慎評估自己的風險承受能力。不要因為短期高回報的誘惑而忽視潛在的重大損失。