長江證券：萬科a維持買入評級 下半年交付結算規模將擴大

萬科發布 2015 年半年報。2015 年上半年公司實現營業收入 502.67 億元，同比增長 22.72%；實現歸屬凈利潤 48.14 億元，同比增長 5.54%。基本每股收益為 0.44 元/股，同比增長 0.46%，roe 為 5.55%。

合作開發項目集中結算，歸屬收益有所減少。

  公司上半年營收增長23%，但 eps 增速僅為 0.5%，主要原因在於廣深、上海（樓盤）區域一部分股權合作比例較高的項目在上半年集中結算，歸屬少數股東的凈利潤比例大幅上升，導致歸屬上市公司股東的收益有所減少。此外，本期結算項目中，三線城市占比略有提升，結算均價和結算毛利略有下降，在一定程度上也拖累了凈利表現。

銷售繼續高增長，下半年交付結算規模將擴大。

公司前7月累計銷售面積 1084 萬平，銷售額 1388 億元；同比分別增長 13%和 17%；公司的銷售情況優於市場整體。同時公司手握 2300 億已售未結資源，而上半年竣工計劃只完成 33%。我們預計公司下半年的竣工交付規模較上半年將明顯擴大，進而將帶動下半年業績實現大幅增長。同時公司前7月收獲土地項目合計 32 個。目前土地儲備充足，預計公司下半年將保存銷售與財務業績雙高增長。

財務狀況穩定，匯兌風險可控。

報告期末，公司貨幣資金/（短期借款+一年內到期長債）的比例繼續保持在 1.7 以上，扣除預售的真實負債率在 38%，凈負債率為 15.76%，財務杠桿水平繼續保持在行業最低位。公司報告期末外幣借款占比達 22%，存在一定匯兌風險。但考慮公司針對美元借款采取了 ndf 對沖等措施，匯兌風險仍處於可控范圍之內。

股價具備高安全邊際。

公司的百億回購計劃和前海人壽的大舉增持，為公司股價明確了價值底線。考慮到公司下半年業績存在高增長預期，以及物業業務市場化落地時點漸行漸近，我們認為公司價值尚未被市場充分反應，目前的股價具備較高安全邊際。

維持買入評級。

基於公司 15 年推盤節奏，估計公司 15 年地產銷售額將達 2300 億元以上。預計公司 15、16 年 eps 分別為 1.68 和 2 元，對應當前股價的 pe 分別為 8.89 和 7.5 倍。維持對公司的買入評級。