金色財經
作者：Dilip Kumar Patairya，來源：Cointelegraph，編譯：Shaw 金色財經
不久前，一些公司將加密貨幣財庫儲備（DAT）作為一種簡單的投資方式進行營銷。他們購買這些資產是為了獲得比特幣或其他數字資產的投資機會，同時還能享受公開市場的流動性和監管優勢。
在市場上漲期間，這種策略行之有效。持有大量加密貨幣資產的公司股票往往表現優於其持有資產，吸引了那些希望投資加密貨幣但又不想直接持有的投資者。
然而，在市場下跌期間，這種關係會急劇瓦解。加密貨幣財庫股票的跌幅往往比它們所持有的加密貨幣本身更為劇烈。例如，自2025年10月以來的市場回調期間，比特幣下跌了約30%，而Strategy的股票同期下跌了約57%。
這種模式並非偶然，而是源於股票市場、企業資產負債表和投資者行為之間的相互作用。理論上，如果一家公司持有大量加密貨幣，其市值應該與該資產的價格走勢一致。但實際上，歷史卻並非如此。在市場拋售潮中，這些股票的表現往往遜於它們所持有的加密貨幣。
加密貨幣財庫之所以會呈現這種走勢，是因為購買這些股票與購買比特幣並不相同。投資者購買的是一家槓桿率高、受市場情緒影響的公司的股權，而這家公司持有比特幣。當市場風險偏好減弱時，這種區別就顯得至關重要。
加密貨幣財庫公司是營運中的企業，而非交易所交易基金（ETF）或信託。即使其主要業務是持有加密資產，其股票也代表着對一家公司的所有權，並受以下因素的影響：
包含股權、債務和可轉換債券的資本結構
管理決策
融資需求
股權稀釋風險
監管和治理風險
這種根本性的差異有助於解釋明顯的背離現象，尤其是在市場承壓時期。
這些舉措背後的核心概念是凈資產值（NAV），它指的是公司持有的加密貨幣的市值減去負債，再除以已發行的流通股票數量。
理論上，股票的交易價格應該接近凈資產值，但實際上，這種情況很少發生。
在上漲趨勢中，加密財庫股票的交易價格通常高於其凈資產值。投資者支付額外費用，期望公司能夠：
這種溢價是由預期而非有形資產驅動的。
當市場情緒轉變時，這些預期便會消失。許多投資者開始將下行風險保護和資產負債表穩健性置於增長潛力之上。溢價迅速收窄，往往轉為折價。因此，股價下跌不僅是由於加密貨幣價值的下降，也是由於估值倍數的縮水。
這種組合在很大程度上解釋了為什麼這些股票的下跌幅度比其相關加密資產的下跌幅度更大。
許多加密貨幣財庫公司並非使用盈餘現金，而是通過發行股票、可轉換債券或債務來為其持倉提供資金。這種結構會給股權帶來固有的槓桿效應。
在資本結構中，股權的優先級低於債務。當資產價值下降時，股權首先承受損失，且損失幅度最大。例如，比特幣價格下跌20%，債務負擔不變，導致股東損失的比例更高。
可轉換債券增加了另一層複雜性，因為它們的價值會受到股價和波動性的影響，這可能會加劇下行壓力。
那些在牛市中加速上漲的因素，往往會在熊市中阻礙表現。
雖然加密財庫在牛市期間能產生放大的飛輪效應，但當市場情緒轉變時，它們往往會面臨現實的考驗。
在市場上漲期間，加密財庫公司通常依賴於正反饋循環：
在市場下跌時，這種循壞會發生逆轉。隨著溢價消失，新發行的股票會稀釋現有股份，降低而非提升每股價值。投資者預見到這一點，會提前拋售，從而加速下跌。
在極端情況下，即使加密貨幣資產持有量仍然很大，也可能出現流動性和再融資方面的擔憂。
雖然數字資產受益於全球全天候流動性，但持有這些資產的股票卻受到傳統證券交易所的結構性限制和行為動態的制約。
加密貨幣在全球市場全天候深度交易，而股票則面臨：
流動性不足導致大額訂單引發價格大幅波動
股票投資者迅速拋售以規避風險
期權相關的對沖會加劇波動性
當倉位過於擁擠時，市場會迅速回調
這些因素反映的是短期市場機制，而不是相關加密資產的長期價值。
在牛市中，投資者往往忽視傳統的企業風險。而在熊市中，這些風險會突然重現。由此引發的問題包括：
管理層致力於進一步積累
可能暫停業務以節省現金
增發股份的可能性
財務政策的透明度
這些問題的不確定性增加了所需的風險溢價，進一步給股價帶來壓力。
這一作用目前已經減弱。
密切關注現貨價格
不發行稀釋性股權
不承擔公司執行風險
在避險情緒高漲時期，資金更容易從股票等替代資產轉向ETF，甚至完全撤出加密貨幣市場，從而加速溢價壓縮。這種結構性轉變使得溢價壓縮的速度和幅度都超過了以往周期。
Strategy清晰地展現了加密貨幣財庫股票的動態。自2025年以來，在市場回調期間，比特幣大幅下跌，但Strategy的股票跌幅更大。
然而，原因並不神秘：
比特幣價格下跌導致凈值下降
該股票的溢價被壓縮
持續增發股票引發了股權稀釋的擔憂
股票市場風險厭惡情緒加劇
這一切並不意味著比特幣作為一種資產必然會失敗。市場情緒和融資環境的轉變就足以構成失敗的理由。
來源：金色財經
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在投資加密貨幣前，請務必深入研究，理解相關風險，並謹慎評估自己的風險承受能力。不要因為短期高回報的誘惑而忽視潛在的重大損失。
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