金色財經
撰寫 by Sober期權工作室分析師 Jenna @Jenna_w5
本周，全球金融市場進入了一個罕見的「政策剪刀差」時刻。一邊是世界最大經濟體美國展示出超預期的通膨放緩信號，預示着降息腳步的加快；另一邊則是長期處於超寬鬆狀態的日本，正式邁入利率正常化的高峰。美日的利差變化，正在深刻重塑全球資本的流動邏輯。
美國勞工部周四公布的數據顯示，11月未季調 CPI 年率獲得 2.7%，遠低於市場預期的 3.1%；核心 CPI 年增率上漲 2.6%，創下 2021 年 3 月以來的新低。
降息定價的重新錨定： 儘管數據亮眼，但高盛（Goldman Sachs）指出，11月報告中核心 CPI 的意外下跌主要由技術性及時間相關因素造成，而非整體通膨壓力的普遍性緩解。聯準會決策者目前仍處於「觀察窗口」，12 月的數據將是評估美國通膨真實水平的關鍵。
流動性溢出效應： 較低的通膨水平為聯準會提供了更大的彈性空間，尤其是在就業市場出現放緩跡象時。這種預期直接導致美債殖利率下行，理論上利多加密貨幣等 Risk-on 資產。
市場博弈焦點： 目前市場正處於「波動下的流動性邊際寬鬆期」。聯準會通過降息預期和擴表動作釋放流動性，但這種寬鬆在短期內受到 12 月底流動性慣性緊縮的對沖，導致 BTC 和 ETH 在高位呈現寬幅震盪。
12月19日午間，日本央行宣布將基準利率上調至 0.75%，這一利率水平創下 30 年來新高，標誌着日本正式告別超低利率時代。
Carry Trade（套息交易）的傳導機制： 長期以來，日元是全球最重要的低成本融資貨幣。投資者借入近乎零利率的日元，轉而投向高收益的美債、美股或加密資產。當日元利率上升，融資成本增加，迫使投資者平倉海外資產以償還日元債務，這通常會導致全球風險資產的流動性抽離。這種利差縮窄引發的資本回流（Capital Repatriation），正是導致本周市場在降息利多下依然呈現「漲不動、跌不透」震盪狀態的核心推手。
為何本次未發生衝擊？ 去年 7 月日本升息引發劇烈波動，主因是溝通不足導致的「預期差」。本次升息前，行長植田和男溝通極其充分，市場已基本完成了定價。且當前活躍的套利部位已在過去半年平倉過半，流動性衝擊的物理基礎已經弱化。
美日貨幣政策的分歧，本質上是在重新界定全球流動性的「水位線」。隨著聯準會降息（預期）與日本央行升息（現實）共存，美元兌日元的利差走廊正在變窄。
這種剪刀差使得全球市場進入了一個「緊平衡」時期。一方面，美國在通過貨幣手段預防衰退，釋放流動性；另一方面，日本在通過利率回歸收回廉價資金。
除了央行博弈，市場還面臨兩個不可忽視的短期變量：
年末流動性陷阱： 進入 12 月下旬，機構進入年終結算期，市場深度顯著下降。低流動性會放大任何因日元套利平倉或宏觀噪音引發的波動，使價格更易出現非理性的跳空。
川普關稅的「法律靴子」： 美國最高法院預計在 12 月宣布關於川普大規模徵收對等關稅合法性的判決。雖然 6:3 的保守派格局看似穩固，但近期多位大法官對行政權擴張的質疑，令市場擔憂 2026 年的貿易政策風險。若判決支持關稅，將推高長期通膨預期，可能打斷聯準會的降息節奏。若判決質疑關稅，將極大緩解市場的通膨憂慮，對加密市場是中長期的流動性利多。
這是一個「波動中尋求支撐」的窗口期。聯準會的降息承諾提供了流動性安全墊，但日元升息和貿易戰隱憂構成了短期天花板。策略上，我們維持「震盪中逢低布局，同時側重下行防禦」的判斷，利用期權工具對沖年底的不確定性。
結合Amberdata&Derive.XYZ提供的圖表數據，本周BTC和ETH期權市場正在從前期的宏觀博弈中逐漸回歸，但結構性偏好依然展示出投資者對「黑天鵝」的深切戒心。
通過Delta 25 Skew（看漲期權隱含波動率IV - 看跌期權IV）觀察，該指標的負值幅度反映了市場對下行尾部風險的對沖需求。
數據表現：上周 BTC 和 ETH 的 7D DTE 數據基本圍繞 -5 為中樞波動，顯示短期看跌對沖依然占據主導。然而，30D DTE 的數據從上周的 -7 左右顯著回升至本周的 -5，甚至 ETH 的 30D 曲線罕見地超過了 7D 曲線。
深度解讀： 近期與遠期 Skew 的收窄，說明市場對遠期（1月及以後）的預期正在從恐懼中回升。ETH 的修復斜率優於 BTC，這反映了市場在博弈 ETH 的結構性補漲，或者說，投資者認為 ETH 的下行保護已經足夠昂貴，開始轉向遠期的看漲布局。
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6.期限結構（Term Structure）：告別倒掛，進入「倒 L」震盪期
Term Structure（期限結構）展示了不同到期時間的 Implied Volatility (IV) 分布。
形態演變： 上周受日央行議息會議影響，Past IV（綠色實線）呈現明顯的近端高、遠端低的倒掛狀態，反映了即時風險的急劇爆發。本周，Current IV（灰色虛線）回歸到了形態像「倒 L」的結構：短期 IV 回落，但中期和遠期的 IV 依然持平在高位。
市場邏輯： 這種非標準的 Contango（近低遠高） 形態意味著市場認為 12月到 1月間的流動性風險（關稅判決、日元升息後續）並非過眼雲煙。中遠期 IV 的溢價提升，說明大資金正在為跨年期間的潛在劇烈波動支付「保險費」。
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7.波動率風險溢價（VRP）：恐懼溢價過剩，賣方的窗口期？
VRP（波動率風險溢價=隱含波動率IV - 已實現波動率RV）是衡量期權定價是否合理的重要指標。當前市場正處於修正期。
數據背離： 本周出現了一個極富趣味性的現象——VRP Projected（預計 VRP）的深負數值（約 -10）遠大於 VRP Realized（已實現 VRP，接近 0）。
分析對比： 上上周是 Projected 略負，Realized 深負（即波動真的很大，期權賣不動）；本周則是 Projected 依然深負，但 Realized 已經回歸平靜。
核心觀點： 這說明市場太怕波動了。投資者高估了未來 30 天的波動潛力，這種「過度防禦」導致 IV 嚴重脫離 RV 現實。對於期權持有者來說，現在的 Gamma 收益極低，因為真實的波動並沒有跟上昂貴的定價，這通常是布局低溢價防禦策略的良機。
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三、期權策略推薦：鎖定下行風險的熊市看跌價差（Bear Put Spread）
鑒於當前宏觀面複雜交織，聯準會的鴿派信號與日本的潛在鷹派行動形成對比，加之年末流動性收緊和關稅判決的不確定性，以及Skew持續深負的期權市場數據，我們認為市場仍可能面臨潛在的下行風險。因此，我們繼續推薦使用熊市看跌價差（Bear Put Spread）進行防禦性布局。
策略目標：
防禦年末流動性受限引發的潛在下行風險。
充分利用深負 Skew 帶來的看跌期權高溢價，實現低成本入場。
策略構建（以BTC/ETH為例）：
買入一張執行價較高、輕度虛值（Slightly OTM）的看跌期權（Long Put）。
賣出一張執行價更低、相同到期日的看跌期權（Short Put）。
到期日選擇：
考慮到12月最高法院判決和年末流動性收緊的影響，建議選擇DTE 30天或DTE 60天的中期合約，以覆蓋整個不確定性窗口。
核心優勢：
通過賣出低執行價的 Put 收取權利金，大幅降低了買入 Put 的成本，同時鎖定了最大虧損為凈權利金支出。這比直接買入看跌期權（Long Put）更具成本效益。
當前 Skew 依然深負，賣出 Put 可以獲得較高溢價，進一步優化價差的盈虧比。
本報告基於公開市場數據及期權理論模型撰寫，旨在為投資者提供市場資訊與專業分析視角，所有內容僅供參考與交流，不構成任何形式的投資建議。加密貨幣及期權交易具有極高的波動性與風險，可能導致本金的全部損失。在採取任何交易策略前，投資者應充分理解期權產品的特性、風險屬性及自身的風險承受能力，並務必諮詢專業的金融顧問。本報告的分析師不對因使用本報告內容而產生的任何直接或間接損失承擔責任。過往市場表現不預示未來結果，請理性決策。
聯合出品：Sober期權工作室 × Derive.XYZ
來源：金色財經
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在投資加密貨幣前，請務必深入研究，理解相關風險，並謹慎評估自己的風險承受能力。不要因為短期高回報的誘惑而忽視潛在的重大損失。
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