時隔兩年重啟！陸央行發展自貿債瞄準「真外資」專家：主權基金、外資行或成主角

時隔兩年，又稱「明珠債」的自貿區債券有望重啟發行。中國央行總裁潘功勝上周三 (18 日) 在 2025 陸家嘴論壇開幕式宣布八項金融開放舉措，其中第五項明確提出「發展自貿離岸債」，將遵循「兩頭在外」原則和國際通行規則，拓寬「走出去」企業及「一帶一路」共建國家優質企業融資渠道。

自貿債是針對上海自貿試驗區內已開立自由貿易帳戶 (FT 帳戶) 的境內外機構投資者發行的債券，發行主體涵蓋境內、自貿區內及境外金融機構或企業，支持人民幣和外幣雙幣種發行，核心優勢在於兼具離岸與在岸特性。資金透過 FT 帳戶便捷流動，發行人不需要在境內託管人處單獨開戶，且 FT 帳戶與區外帳戶可雙向流動，被視為「在岸的離岸債券」。

回顧自貿債發展歷程，經歷了政策準備、市場新創、發展擴容三個階段。自 2013 年上海自貿試驗區設立後，中國央行推出金融支持政策奠定基礎，2016 年首單 30 億元 (人民幣，下同) 自貿債由上海市政府發行，但此後三年僅零星發行，2019 年南京東南國資首發企業債後，市場逐漸擴容，2022-2023 年城投類主體成為主力，年度發行規模從 2022 年的不足 400 億元躍升至 2023 年的 856.36 億元，發行筆數超過 120 單，一度被視為新興融資「爆款」。

2023 年自貿債的爆發，源自於城投企業境外融資管道收窄與成本優勢的雙重驅動。當時，中資美元債、點心債及境內債券融資監管趨嚴，自貿債因政策寬鬆、融資成本較低 (受聯準會升息影響，中美利差走闊) 成為替代選擇。

然而，市場逐漸偏離設計初衷。存續自貿發行主體中，城投企業佔比高達 77%，非城投地方國企佔 19%，民企和外資僅佔 2.5% 和 1.5%，資金端則以境內銀行認購為主，外資參與度低。到了 2023 年 5 月，中國央行透過窗口指導緊縮政策，自貿新增發行基本停滯。

如今，隨著中國央行明確「發展自貿離岸債」，市場關注重啟後的調整方向。業內人士指出，核心挑戰在於解決「資金來源」問題。此前自貿債仰賴境內銀行分撥資金，合規風險較高，未來需嚴格遵循「兩頭在外」原則，即發行人和資金均需來自境外，吸引主權基金、外資銀行等「真外資」參與，避免境內資金直接介入。

此外，配套政策正加速完善。今年 4 月多部門聯合印發《上海國際金融中心進一步提升跨境金融服務便利化行動方案》，提出拓展境內外雙向融資管道，支持企業集團財務公司開展「外保內貸」，完善「玉蘭債」服務等，為自貿資金流動提供便利。

評等機構人士說：「此次重啟更符合自貿的初衷。」透過嚴格「離岸屬性」要求，自貿債有望從「境內資金循環工具」轉向「人民幣國際化重要載體」，既支持企業境外計畫融資，又吸引國際投資者參與，推動上海國際金融中心建設與金融市場雙向開放。

未來，隨著「真外資」引入和市場規則完善，自貿債未來有望在服務國家戰略與全球資源配置中發揮更重要作用。