【邱志昌專欄】難以善了的QE與通膨!

(聲明:本文相片與姓名在 Telegram 軟體被冒用,已向證券主管機關檢舉。)

壹、前言
(圖一:馬斯克在 2021 年底申讓部分持股,鉅亨網)
(圖一:馬斯克在 2021 年底申讓部分持股,鉅亨網)

如果投資人對於 Tesla 創辦人馬斯克,在 2021 年底拋售股權的事件多還記的,則必然對目前下跌的股市短期趨勢,不會有太大的驚訝。我們當時詳細描述,2021 年底也出了一篇文章,仔細剖析馬斯克,為何在 Tesla 股價的市價淨值比,高達 44 倍 (根據鉅亨網財報資料) 之際,很明白且又很具創意地、向大眾徵詢賣股的決定;我們曾經提醒過,這是 Tesla 股價的「天花板價」了。這與「庫藏股」的宣告,意義是相同的;公司宣告買進「庫藏股」,是股價接近「地板價格」的買進機遇,而最了解自己公司的 CEO 在股價高檔,巧妙地賣出股權當然是「天花板價格」了。這兩者機會多是在上市櫃公司,幾十年中可遇不可求的;前者視為千載難逢的賣出,後者為幾年難得的買進。尤其是這些宣告,再配合市價淨值比數據去衡量,在財務理論的實務運用上更具說服力。投資者目前也可以用,自 2017 年以來最為悲情之一的股王大立光,其股價變遷與 2021 年底的,買進庫藏股宣告當成未來驗證最佳個案,該公司董事會在 2021 年底,股價跌到近 2,000 元 / 股時,突然宣告買進庫藏股。

貳、庫藏股與 CEO 申報出售持股皆有其意義!
(圖二:大立光股價月線圖,鉅亨網)
(圖二:大立光股價月線圖,鉅亨網)

的確由短線走勢僅見,大立光公司股價從未享受,自 2019 年底之後至今的大多頭行情。但近期大立光董事會先是,執行庫存股買進在先;而在宣告營業績效將會繼續下滑法人說明會前,股價也是起漲了約一成。但在法說會中、執行長明確預估 2022 年,1 與 2 月份盈餘利潤率將持續下滑;開完會後第二天股價立即反轉,反應大立光毛利率與營業額持續下降、節節敗退。但檢視大立光公司每股淨值,目前還維持在 1,058 元 / 股,以 1 月 19 日股價 2,071 元 / 股計算,每股市價淨值比只有 1.95 倍。這以 Fama & French 三因子的 HML「股價淨值比」邏輯,其實對大立光公司而言,此時可能是一個可參考的買進價格。根據我們運用財務理論的推演與實務運用,如果當下這家公司在損益表上,已有穩定盈餘獲利,則其最低的市價淨值比,適用的倍數至少在 2 倍以上;預定必定會有盈餘的公司,其市價淨值比大多在 2 倍到 4 倍之間波動。運用這樣的邏輯大膽推演,大立光目前股價似乎已經到達,公司經營階層認為是值得買進價位。至於此一價位是否就是最低價,仍然有待未來股價演變驗證。

(圖三:聯發科股價月線圖,鉅亨網)
(圖三:聯發科股價月線圖,鉅亨網)

這與 2020 年 COVID-19 疫情發生之際,當時聯發科股價在 300 元 / 股以下,該公司董事會決議宣告,買進庫藏股的意義完全相同。目前聯發科股價為 1,100 元 / 股左右,由現在回顧在 2020 年之前,即使是出現 300 元 / 股,也多是長線買點。市價淨值比 (PB) 的觀念,適合以純粹投資為概念下標的,當然也適合低價買進理念。以市價淨值比策略搜尋投資標的,再配合技術面上成交量、及財務報表及公司經營的信息宣告;一系列經營事件的演變,將可以適度駕馭股價的波動。

台灣這兩家已被稱為股王的公司,與 2021 年底美國股市巨擘 Tesla 公司,其 CEO 馬斯克在當時出清一小部分股權意義,在反向的意義上似乎似曾相識;馬斯克是賣在「天花板價格」。藉由「市價淨值比」的概算,與運用順向策略的理念,及過去本文驗證台積電、乃至於運輸類股股王長榮海運的市價淨值比,2021 年本文曾經提過以台股個股狂漲的經驗,其天花板極端高價、每股市價淨值比倍數皆為 11 倍左右;不僅是長榮海運的股價當時如此,其它在 2021 年台股市場馳騁標悍的成長股,也大多在市價淨值比 11 倍左右,從雲端天堂反轉向下重返人間。馬斯克不會到它的 Tesla 市價淨值比至少已高達 44 倍了?

叁、一葉知秋:Fed 快要無法掌握通膨了!
(圖四:台積電股價日 K 線圖,鉅亨網)
(圖四:台積電股價日 K 線圖,鉅亨網)

由近期道瓊工業股價指數與 S & P 及 NASDAQ 股價指數、及費城半導體股價指數;這四大指數在面對,Fed 即將收縮資產負債表與升息驚訝下,近期殺聲震天。道瓊從年初到現在、連續大跌五個交易日,從高點至今幾乎跌掉 2,000 點。在台灣的外資去年底出師不利,連續大買數萬張之後,股價多已經突破 2021 年的最高價 679 元 / 股,曾達 688 元 / 股。但外部的美股大跌隱憂,也將台積電股價打回起 635 元 / 股。台股加權股價指數也從 18,691.29 點,跌到 17,899.3 點、雖然加權股價指數跌點不大,但因夾雜在美股的利空襲擊下,聲勢頗為嚇人。我們早在 2021 年下半年,美國消費者物價指數 CPI 年增率,上揚到 6.3% 以上之後;就再度提醒 Fed,當量化寬鬆貨幣政策被完全預測到 (Full Foresight) 之際,最後撒出來的貨幣只會有利於通膨,不會有經濟成長陪伴。就新古典學派而言,就是菲利浦斯曲線圖、在失業率 (或就業) 與物價之間的 Trade off 將完全消失,通膨將從古典學派的工資僵固性,增加產品銷售成本;轉變為唯一的貨幣現象。

(圖五:道瓊工業股價指數日線圖,鉅亨網)
(圖五:道瓊工業股價指數日線圖,鉅亨網)

以周線檢視,台股加權股價指數自 2021 年 5 月,疫情三級管制前的最高點 17,799.23 點之後,屢攻 18,000 點不上;而且自當時之後,每次上攻 18,000 點的單日成交量越來越萎縮,2021 年底前即收縮到 4,000 億元以下。而 2022 年初雖有台積電助陣,但單日成交量勉強維持在 2,900 多億元,給觀盤的投資者有著拉台積電股價撐指數,進行其它股票調節出貨的恐懼感。這種不實在的感受終於在近期美股被通膨血洗成河後,連台積電也一起遭殃;更引發台股投資人是否膽敢在春節 9 天休假前,對持股續抱與否的兩難。其實以台股加權股價指數周線圖檢視,去 2021 年一整年台股已經陷入高原區域,以 18,000 點為天花板、各類股電子股、半導體、鋼鐵類股、航運類股輪流擔任主流;因此在操作上的靈活輪流變換,成為非常重要的策略與手脕,否則多將無功而返。

(圖六:台股股價指數周線圖,鉅亨網)
(圖六:台股股價指數周線圖,鉅亨網)
肆、結論:Fed 貨幣政策早已掉入新古典理性預期學派手中!

在 1960 年之前,通貨膨脹肇始是勞動力問題,歐洲強勢的工會不時力爭取調升勞工薪資;但由於生產技術無法快速成長,自動化技術成長尚未成形,因此每當勞動市場到達充分就業之後,再來的工資上揚就帶來通貨膨脹。但 1930 年 IS-LM 模型系統有序闡述貨幣市場,對於均衡利率、GDP 與物價的關係交叉效果釐清後,通膨問題漸漸由唯貨幣論者所掌握;尤其是當技術進步到可以再度,將菲利浦斯曲線圖的充分就業率向上拉升後。當代的通膨問題除中東石油危機外,罪魁禍首皆劍指寬鬆貨幣政策。當 2021 年 12 月美 CPI 年增率高達 7.1% 之後,Fed 的「暫時通膨」誓言終於不攻自破,不收縮將演成更大通膨預期;但一旦大幅突然轉向,金融市場將大幅震盪,兩者皆對股市不利。2020 年當時川普的急躁,逼迫 Fed 漸漸降息的救市步調突然轉成無限量寬鬆,最後釀成此次通膨橫掃全球;現在經濟情勢又逼得現任總統拜登,不得不再度侵犯 Fed 獨立性,提醒 Fed 通膨預期需要即刻澆熄。在兩年之內,全球最有智慧的中央銀行與政治領袖,多對這樣的政策反覆折騰,其各自擁有的貨幣與政治專業決策,皆令人匪夷所思。

(聲明:本文僅為財務理論驗證,並非投資建議書,不為任何引用本文做政策抉擇、與投資損益背書。)


亞太區域發展暨治理學會首席經濟學家、鉅亨網總主筆邱志昌 | 邱志昌

淡江財務金融學系博士、統計學系傑出系友;淡江大學副教授。2015年香港亞洲金融論壇(AFF)台灣代表團長;中華民國第一屆投信投顧公會理事。專注全球金融市場趨勢預測研究,常接受國際投資銀行、國內金融業金融投資諮詢與論壇邀約;常出席資策會大陸產業經濟會議、金融研訓院研究計畫審查。