機會與風險並存 金牛年全球投資策略

撰文:印何闐

疫情打亂許多行業的生產秩序,使人們被迫轉換生活方式,時序邁入 2021 年,對台灣是個長線轉折點,在危機中也開創新投資機會。台灣與海外投資策略該如何擬定?

邁入 2021 年,對台灣是個長線轉折點,根據國發會的人口推估報告,台灣的人口已經從 2020 年起開始減少,至 2070 年底,台灣人口的中推估假設為 1,581 萬人,比 2020 年底的 2,357 萬人會少掉 776 萬人,差不多是總人口的三分之一。值得特別注意的是,65 歲以上的人口占比會從目前的 16% 上升到 2070 年的 41.6% 以上,人口中位數也會從 2020 年的 42.7 歲上升至 58.2 歲;相對的,14 歲以下的人口比例也會從現在的 12.6% 降到 8.9%。

借鏡日本金融市場四大發展

人口長期減少趨勢的發生,不論是尋找投資風險或是機會,借鏡日本經驗就是一個必要的參考。日本在 2010 年人口普查的結果是 1.28 億人,此後到 2020 年,人口連續掉了 11 年,根據日本政府的統計,2020 年 1 月 1 日的數字是 1.24 億人,人口少掉 400 萬。從 2009 年回溯,日本的金融市場大概有四個發展:

首先看匯率。當人口開始回落時,日圓匯率會開始大升一波。從 2008 年至 2012 年,美元指數在 80 上下加減 5% 的區間震盪,但是日圓卻從 100 日圓衝到 75 日圓兌 1 美元左右的水準,直到安倍晉三回鍋參選日本首相,宣示加大量化寬鬆、打壓日圓匯率,才把日圓超級強勢的匯率走勢壓回來。追究原因,日本在 2010 年 8 月出現的通貨緊縮 2% 的斷層下跌,是日圓實質利率大幅上升導致貨幣大升值的原因之一,巧合的是那年正好是日本人口有史以來最多的一年,此後向下滑落。

再來看債市。2008 年初,日本十年期國債殖利率還有 1.2% 上下的水準,到 2012 年底,只剩 0.5%,5 年少了 70 個基本點,持有公債的投資人績效表現良好;日本經過多年的量化寬鬆政策,十年國債的殖利率就在有與沒有之間,多年的通貨緊縮導致持有公債越久,實質購買力越強。這背後的理由很好理解,人口少了,即使政府不斷把債務貨幣化都沒有作用。

第三看股市。以外銷為主的股票持續強勢。以 2020 年底日本前十大市值股票觀察,日本國內營收占公司一半以上的企業只有 NTT Docomo(9437 JP)、母公司日本電話電報(9432 JP)以及臨時工招募公司 Recruit 控股(6098 JP)。其他不論是豐田汽車(7203 JP)、索尼(6758 JP)、迅銷(9983 JP)等等,幾家大的上市公司外銷全球所占的營業額都在 7 成以上。

最後看房市。最大的變化是不動產價格的委靡不振。如果是看最常用的日本 JREI 房屋價格指數,2008 年 1 月是 87.56 點,到 2012 年底是 76.44 點,至最新公布的 2020 年 10 月回升到 94.82 點,這個指數是東京、神奈川、千葉與埼玉縣的二手屋房價的綜合指標。這個指標無法反映日本房地產的真正走勢,根據日本總務省的統計,這四個地方自治體是自 2010 年以來少數人口淨流入的地方,是全日本 896 個地方自治體極少數的特例。比較能反映實際情況的是日本房價指數(Japan House Price Index),這個由美聯儲達拉斯分行提供的資料顯示,2008 年第 1 季的指數是 95.31,2012 年底是 87.06,到 2020 年 6 月是 89.35。在這個過程中,日本銀行於 2010 年 10 月除了重新把利率調降為零之外,還開始在股票市場買進不動產證券,對不動產價格進行支撐。日本銀行執行不動產撐盤的決策時間點,正好是日本人口開始見頂下滑的同一年。政策執行的效果其實並不好,這數字還沒反映 2020 年下半因為武漢肺炎疫情而被進一步衝擊的不動產價格。

長線可重壓台灣外銷類股

台灣人口見頂回落的時間比日本慢 11 年,藉由日本的經驗,我們或許可以得到以下幾個可能的方向:新台幣的匯率也許有機會再繼續升一段幅度,不只是因為台商回流,或全球供應鏈的轉換,更包括台灣內需衰退所引發的實質正利率上升,這會讓台灣投資人的海外投資出現匯損狀態;台灣十年公債殖利率目前為 0.35%,似乎仍然有不錯的投資價值,即使這個水準距離零已經不算太遠,同時全球通貨膨脹的壓力又再度蠢蠢欲動;在股市方面,台灣跟日本的結構很像,總是外銷股強而內需股不行,長線繼續重壓台灣的外銷類股是個理性的投資決策。至於房地產,台日的狀況有段差距,日本全國年輕人口向東京灣集中尋找工作機會,台灣則是從高房價的台北市出逃至房價適中的桃園、新竹與台中,各工業區附近的辦公大樓更是充滿機會。

可適度降低海外投資比重

島內的投資方向是這樣,海外的投資策略該如何擬定?考慮到匯損因素,在台灣正式邁入零利率狀態之前,或者等到新台幣升到必須阻升的價位前,適度降低海外投資比重也許有其必要。以 2020 年至 2021 年的會計年度看,日圓走勢尤其要注意。大部分日本的外銷企業以 1 美元兌換 100 日圓作為年度預算的基準,這意味著日本政府被迫進行干涉的防守線離目前的水準僅有約 3 個百分點的差距,以此幅度換算與日圓高度連動的新台幣價位目標大約是 27.1 元兌 1 美元。《日本經濟新聞》把 100 日圓兌 1 美元稱為菅義偉防線。一個簡單的判斷是,在日圓還沒升到菅義偉防線之前,與日圓連動的台幣匯率因素會對海外投資回報有較大的衝擊。

以目前的趨勢看,海外投資至少有三個領域不需要再考慮:已經陷入負利率的歐債與日債,因為它沒有收益;人口快速老化國家的內需股,這主要也是指歐洲與日本,內需消費與人口數量、年紀高度連動,即使實施量化寬鬆也勉強不來;人流不再的中心商業區的商用地產,即使疫情過去,人們的消費型態也已經改變。前兩個領域好理解,第三個有多解釋的必要。商業地產的真正價值不在地點,而在人流。有人流,就算是在沙漠中間的拉斯維加斯,它的地產價格就會與周圍的沙漠不同;沒有人流,1300 年前的大唐首都長安,在 1300 年後就是個小縣城。未來的狀況是,透過 5G 的建設,電商、外賣平台、自動駕駛等三大科技將促使商業地產的價值重新被定義。以趨勢看,中心商業區的商業地產將變得越來越沒有價值,除了負責轉運快遞的物流地產,其他的商業地產,包括辦公室、購物中心、酒店式公寓等等最好不要逢低攤平,他們的租金價值即使等到武漢肺炎疫情結束,絕大部分都沒有回去水準的可能。

揭露長線可投資四方向

在此同時,也有四個方向值得認真研究,是長線可以集中投資的方向。在已開發國家中,英美法系國家裡面的公用事業;在新興市場裡,印度市場尤其重要;在全球市場裡面,能夠做出破壞式創新的企業要留意;在商品市場裡,掌握關鍵資源產銷的企業有長線機會。

第一個方向是香港首富李嘉誠提供的。他的長和集團過去十年狂買歐美的公用事業,其中 7 成以上的資金投入英國、加拿大、澳洲等地的公用事業。不論英國留歐脫歐,水、電、瓦斯、物流運輸都是必要需求,即使出現武漢肺炎,重視合約精神國家,也很少停止發放股息,是非常能經得起時間考驗的現金流資產。如果有退休與養老的考慮,相關資產的投資值得研究。

第二方向是基於全球人口變化。以國民生產毛額的規模看,2019 年印度的 GDP 規模是 2.92 兆美元,排全球第 5 名,大概是中國 14.24 兆美元的五分之一,以及美國 21 兆美元的七分之一,印度政府自己的目標是 2030 年要超越第三的日本與第四的德國,成為全球規模第三的經濟體。普華永道會計事務所(PwC)預測到 2050 年會成為至少全球第二。以 30 年的角度看,未來的全球經濟重心有四塊:中國、印度、美國、歐盟,對其他國家來說,不論是國家的貿易還是個人的理財,你很難漏掉最大的四塊;在這之中,尤其是以 10 年的角度看,印度會是上升速度最快的市場。因為規模夠大,成長夠快,是資產配置上不可或缺的一環。

第三個方向最有名的例子是特斯拉。特斯拉不只是一家汽車公司而已。太陽能發電的 SolarCity 搭配特斯拉的先進電池技術,這就是未來一家重要能源公司的雛形,考慮到汽車用油大約占全球石油消費量的 7 成,那麼大量而穩定的再生能源業務就是萬億美元以上的生意,特斯拉如果能掌握這萬億美元的生意,它的長線股價潛力遠不只現在的價位。武漢肺炎的疫情已經確定會長期重創全球的經濟成長,如何尋找市場占有率會全面擴大,以及取代現有業者的創新企業,仍將是未來投資必須努力的方向。

第四個方向是巴菲特示範的。2020 年 9 月,他的波克夏控股買進了日本五大商社的股票各超過 5%。這五家公司包括伊藤忠、三菱、三井、丸紅、住友商社。從明治天皇時代開始,缺乏資源的日本就由這些大商社到全球做物資買賣的生意,主要的營運模式便是到海外買進物資,提供給日本與國際的客戶消費;到了上個世紀 90 年代以後,日本的商社便以便宜的日圓資金不斷在海外蒐購能源與資源資產,不論是相關企業的股權,或是直接持有礦場與油田。不同的商社分別有 4 成到 7 成的淨值資產是投資在相關項目上,把他們當作是一個投資能源與資源的辦法也是可以。

武漢肺炎的全球傳染,打亂了很多行業的生產秩序,它使人們被迫轉換生活方式,這同時讓服務業出現通縮,使製造業出現通膨,翻成白話就是,出門旅行可以停止,飲食與日常用品在供應減少的情況下卻仍然不得不買。大量的中小企業倒閉,促使供需失調更加惡化,全球經濟要再恢復 2019 年之前的繁榮盛況,應該是很多年以後。在這之中,無法利用數位化過程取代的製造業資源,在疫情恢復後便是各國製造業必須優先爭奪的標的,它們的價格在疫情結束後很可能會出現長期上漲的狀態,這包括糧食、礦物與能源。巴菲特在 2020 年下半年藉由投資日本的商社持有資源與能源資產,是很好的示範。

須留意兩大投資黑天鵝

最後簡單提一下 2021 年的全球投資風險。原則上,只要美歐日三大央行不停止放錢,持續進行量化寬鬆,2021 年基本上仍然看多;不過兩大投資黑天鵝可能要特別留意。首先,大型的美國科技企業在 2020 年的美國大選之前,已經被歐盟盯上,包括臉書與谷歌已經多次被歐盟以壟斷市場的理由,課徵巨額罰款。美國大選之後,選舉爭議不斷,大型科技企業明顯選邊站的態度,已經徹底惹毛許多消費者,共和黨如此,民主黨也早已有人主張大型壟斷的科技企業必須分拆,未來局勢如何發展,還得進一步觀察。時代趨勢的轉變,讓大型科技企業繼續攻城略地的前景蒙上層層陰影,在此同時,中國政府也對阿里巴巴動手,顯示大型科技公司的好日子可能不會太多。

最後,最大的黑天鵝也許會來自中國。以 2020 年前 11 個月貿易數字來看,出口 2.31 兆美元,進口 1.86 兆美元,貿易順差 4,599 億美元;2020 年中國相對於其他國家較早復工,加上內需不振,衰退性貿易順差居高不下。但是中國前 11 個月的外匯存底居然只有 3 兆 1,780 億美元,比起 2019 年底的 3 兆 1,079 億美元,只些微增加 701 億美元,幸好計入 11 月份外貿順差 754 億美元,否則外匯存底是要減少的,這中間有近 3,900 億美元不知下落,卻見不到任何官方的分析與說明。按官方數字,這 3 兆美元中有超過三分之二是借來的,眾家外資不計香港,有接近 9,000 億美元等值的人民幣資產在中國的股債市場裡面。如果中國外匯持續大規模流出,同時碰上中國股債空頭行情,或中國的外貿順差誘因為人民幣升值而縮減,屆時中國有沒有足夠的外匯讓投資人出場,可能就要看各自的造化了。

來源:《台灣銀行家》134 期
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