陶冬：歐元引發的資本市場反高潮暴露殘酷現實

瑞信董事總經理、亞洲區首席經濟學家陶冬撰文指出，歐洲qe還會加碼，歐元弱勢仍將深進。在歐元走強后，ecb總裁德拉吉迅速表態qe無封頂，說明市場反應也出乎ecb的意料，而歐洲希望更弱的匯率以支援了無起色的經濟的政策意愿沒有改變。這篇文章具有一定參考意義。

央行動向依然主導著市場情緒和資金流向，不過大西洋(600558,股吧)兩岸對貨幣政策的解讀迥異，帶來市場走勢上的變異。歐洲央行如料延長了qe的時限，並將銀行存款利率再下調10點至－0.3%，不過ecb措 施落在市場預期的下限，令不少期待更積極寬鬆政策的市場人士感到失望，解除了對歐元的沽空行動，歐元強勁反彈，並觸發以歐元作貸款源的套利盤大舉平倉，風險資產全面受到沖擊。美國聯儲主席耶倫在連續兩天的國會聽證上，一再暗示加息時機成熟，為短期啟動升息周期作預期管理和輿論鋪墊。周五美國就業數據十分強 勁，令兩周后的聯儲加息板上釘釘。市場對美國加息的反應卻相對正面，美股在周五收復周四ecb決定后的失地，甚至連美國國債也不見大調整，兩年期國債利率一周下來無升跌，十年期升5點，與ecb加碼qe但是德國十年期利率一周暴升26點形成鮮明對照，是可謂市場無常。opec例會，維持不削減產量的決策，布倫特石油期貨價一周跌4.1%。受到美國就業數據刺激，黃金價格在周五被推高，不過仍離五年低位僅差咫尺之遙。

歐洲央行推出進一步貨幣寬鬆舉措，打響了新一輪qe的第一槍。歐洲將每月600億歐元的購債計劃延長六個月，同時下調負利率到－0.3%。應該說，歐洲貨幣當局遞送了它的承諾，不過市場的預期更高，對ecb未能加大每月購買資產的數量和擴大購買的資產種類感到失望。歐元沽空盤迅速平倉，而匯率暴漲又觸發套利盤清場，在資本市場掀起反高潮－－寬鬆政策反而帶來資產價格下跌。筆者認為沽空盤平倉所帶來的歐元強勢很難持久，不過此役證實了1）央行政策分歧導致的市場波動加劇，2）套利交易隨時可以觸發匯率亂波，3）資本市場相當地無常。筆者相信，歐洲qe還會加碼，歐元弱勢仍將深進。在歐元走強后，ecb總裁德拉吉迅速表態qe無封頂，說明市場反應也出乎ecb的意料，而歐洲希望更弱的匯率以支援了無起色的經濟的政策意愿沒有改變。

美國十一月非農就業增加211k，前月就業人數同時被上調至298k的超高數字，失業率維持在5%，時薪上漲0.2%。美國經濟在三年內增加了810萬個就業機會，就業復甦與聯儲近月的表述相當吻合，為12月啟動加息周期提供了有一個重要數據支援。現在市場不僅認為加息近在眼前，而且幾乎一邊倒地預言“dovish tightening”（溫和的收縮性貨幣政策），解讀重心目前放在“溫和”上，而非“收縮”上。非農數字后有人猜測12月首次加息之后，一月份可能再次加息。筆者估計這種可能性不高，聯儲對增長和就業的判斷並不極端，更不希望破壞辛苦建立起來的市場預期，筆者認為下一次加息大約在明年三月，明年每季度升息25點，年底開始進入觀望期。美國復甦的基礎並未夯實，外圍形勢仍難琢磨，美元強勢值得關注，工資壓力尚未顯性化，這些令聯儲有觀望的意愿和空間，只是加息的姿態怎么也要做一下，畢竟經濟早已走出危機。

預計下周市場焦點由ecb轉向fed，揣測聯儲加息后的言詞和暗示，以確定后續行動的力度與頻率。法國周日舉行地區選舉，極右翼國民陣線在13個選區中有6個在民調中領先。在數據方面，美國jolts應該較上月有進一步改善，零售增長加速，密執根大學消費信心與上月持平。在歐洲，第三季gdp修正，料無改變；英國工業生產增長由負轉正；英格蘭銀行例會，但預計無政策改變。在亞太區，日本第三季度gdp數據，預計從－0.8%被一舉修正到＋0.8%。中國進出口表現估計仍然為深負值，cpi比上月略有回升。預期新西蘭降息25點。