〈書摘〉歐盟大麻煩:歐元為歐洲經濟帶來甚麼麻煩? (下)

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在投資理財中,除了外幣對匯差的影響,國際情勢也是分析決策的重要指標;此書帶你重新認識歐元的貨幣背景和歐盟經濟體,整理出作者認為有價值的資訊,搭配現況的討論,一次給你最豐富的歐洲政經背景。

以下內容摘錄自《歐盟大麻煩》

閱讀時間: 10 分鐘

閱讀本篇前建議先閱讀 歐盟大麻煩:歐元是歐盟整合的關鍵或麻煩?

從一開始就有的麻煩

從誕生之始,就面對著困難環境,我們可以預見這個新貨幣 會遭受嚴重的設計失當。為了確保被允許加入歐盟的成員國有能 力同時並存於貨幣聯盟之內,而當碰到匯率變動、利率水準不 同,或用到資本管控時,並不需要外力支援,一九九二年的《馬 斯垂克條約》列出了一些加入聯盟的合格條件。

這些條件包括一 種「參考值」,政府負債佔國內生產毛額的比率在百分之六十,所 有國家都必須等於或低於這個參考值。 一個國家的參考值,即使高於這個數字,仍然有機會被允許加入,假如這個數字正在「以令人滿意的步調」下降,而且接近百分之六十的話。義大利和比利時以及希臘,雖然遠高於百分之 六十,但還是被貨幣聯盟接受了,理由當然是政治。歐洲的領導 者,只是覺得把它們排除在外是不合理的。 財政聯盟的處理並沒有訂立,但是《馬斯垂克條約》裡面倒 是有個「無緊急紓困條款」,規定任何國家的政府發生財政困難 時,是不會得到外部或全聯盟的支援。

目的應該是為個別財政當 局灌輸責任感,以及為金融市場其他能提供貸款的成員,灌輸謹慎的意識。 更進一步的,貨幣區域內的國家同意了一個「穩定與成長的 規則」,列出財政赤字的限度。不幸的是,這個規則並無法滴水不 漏,法國與德國雙雙都超越了他們的赤字限度,卻沒有遭到任何 處罰。不過,如果沒有這個規則,那它們的財政赤字可能更大。

「無緊急紓困條款」與「穩定與成長規則」都是紙老虎。所 以,實務上並無有效的財政聯盟可伴隨著歐元的貨幣聯盟,也不 會有政治聯盟。歐元區的成員國,只是像以往一般前行。

新貨幣的處置也沒有包括任何形式的銀行結盟。並沒有任何 協議規範當各國違約或銀行危機發生時,該如何因應。事實上,歐 元的架構似乎對於金融財政歷史所知有限。它管理進入歐元門檻 標準的限制和協議,完全只參考財政的管轄區域:也就是政府的 赤字與負債水準。 若當事情發生了,或碰到有問題的情況時,有些歐元區會員 國會認為這是因為財政上的咨意揮霍(希臘是一個最重要的例子),西班牙與愛爾蘭在二○○七至二○○九年的財政崩盤所導致 的蕭條,讓財政赤字突破上限,而在那之前的財政體質是健康 的。

他們的問題環繞在私領域部門的信用擴張,這與不動產市場 泡沫緊密相關。針對這種干擾,貨幣聯盟似乎是束手無策,他們 的確完全沒有採取任何對策。 所以當這艘歐元好船駛出之後,它的設備僅足以應付溫和的 風與平靜的大海。當它遭遇二○○八年全球金融危機所導致的暴 風雨時,就證明了那是一艘最不適合航海的船隻。

麻煩的剖析

然而,這並不值得驚訝。貨幣聯盟成員的不相襯地位,伴隨 而來的是極度頑固、不良的組織結構,和容易分歧的意見,這些 問題一直存在,並隨時間累積,而且會暴露在危機之下。

所以,沒 有人應該接受新貨幣在一開始時似乎順利游走的事實,但不管怎 樣,就是有人相信會如此。 開始時,一些周邊國家是景氣繁榮的,但人們持續縱容消 費。這些傳統上傾向相對高利率的國家,現在可以享有歐洲中央 銀行所設的利率,類似德國過去所享有,由德國央行所訂立的低 利率。

如果你喜歡,這可以被稱為「英國式通貨膨脹習慣」和「德 國式財務成本」的結合。結果是造成了西班牙和愛爾蘭信用和經 濟行為的膨脹以及不動產市場的榮景,包括房價以及房屋建築水 準兩方面。

在希臘,新建立起的安全感和無須擔心的匯率問題,給 了政府自由操作空間,沉醉於劇增的過度支出。要在那種日子裡 存活,就是像上天堂一般。 明顯的,德國的外銷業者是這種消費的受益者,而德國的勞 工,大體上並沒有到處奢侈花錢,也沒有因此獲得直接的好處。

競爭的缺口

然後,現實開始侵襲家園了,並不是突然的,而是悄悄的。在 所有周邊國家中的成本與物價,持續上升得比以德國為核心的聯 盟更快。雖然從過去到現在都有這種傾向,但差別在於過去可以 用匯率貶值的方式,抵消所失去的競爭力。現在匯率的安全閥門 已經關閉了,所造成的結果是周邊國家以大額而又增長的經常收支逆差,來反映競爭力的巨大減損(廣義的說,進口超越出 口)。同時,在德國核心國家當中,卻是大額而又增長的經常收支 順差。

經常收支逆差的最極端,是在愛爾蘭、西班牙、葡萄牙和希 臘,分別為國內生產毛額的百分之八點五、百分之十二、百分之 十四以及百分之二十。相對的,順差最高點是國內生產毛額的百 分之九與百分之十的德國與荷蘭。 而歐元區菁英們似乎都認同一種布朗寧式的經濟學:再也不會有危機了,因為歐元已為繁榮與震盪畫下句點。

但另一種具說服力的老說法卻是忠言逆耳的,災難就等著要發生了。 但是有一點我必須要說清楚的,擁有自己的貨幣,並不是一 切經濟問題的萬靈丹。更進一步說,有許多的國家偶爾也遭遇過 匯率變化不穩定的問題。此外,歐元區周邊國家的問題,遠較單 純的成本與物價失控為多。

但無論如何,在面對一個世代發生一 次的危機,相對物價必須調整百分之二十至五十時,擁有自己的 貨幣,的確是重要的。二○○七至二○○八年所發生的傷害全世 界的危機,就是如此的一個狀況。而就在匯率必須被用來施加壓 力時,歐元卻不得不面對「國家貨幣」已經被毀棄的事實。

負債的問題

當二○○七至二○○八年的金融危機之後,大蕭條蔓延全世 界時,所有經濟體都遭受嚴重打擊,而對歐元區周邊國家的影 響,更是個大災難。就像在蕭條中通常會發生的,政府預算赤字升高,就造成了負債對國內生產毛額比值顯著上升。如把這列入 考量,那就是一個高度違約風險的訊號。

同理可證,債券的收益 會升高到足以損傷政府的借出能力。 可以預期的,政客們提供的解決之道是一系列的如以字母排 列的支援機制,典型的作法是從一個魔術字母「E」開始,更進一 步應該可以治癒一切病徵的特效藥是「政治意志」。換言之,那就 是:別驚慌,只要大家在一起,到了晚上一切都會轉好。

然而事實並非如此。在二○一二年最壞的時候,看起來歐元 像是要崩盤,或至少最脆弱的成員將要離開。的確,希臘已經接近要被逐出的極端狀況,而其他的成員,特別是德國,則完全被 激怒了。所擔心的只是逐出希臘所帶來的金融危機,會把整個歐元區拖垮,讓梅克爾受挫。

然後在二○一二年七月,歐洲央行總裁馬里奧 • 德拉吉(Mario Draghi)作了一個宣示:他會採取「任何必要的手段」來救歐 元。 以當時的情形, 會透過一個所謂的「 完全貨幣移轉計畫」(Outright Monetary Transactions, OMTs)的方式來執行。也就 是說,歐洲央行將購買有問題國家的債券,可能無上限。 這是一種天才的做法!

債券收益劇烈下跌,根本不需要歐洲 央行購買任何一張債券。但不管怎樣,德拉吉的作法非常接近航 行的風向。為了向有關政府施加壓力,迫使它們改善財政並改革 經濟,他規定,完全貨幣移轉計畫只有在一個國家加入了「歐洲 紓困計畫」後,才會開始執行。重點是,假如他們已經在此一計 畫之中,紓困就成了條件之一,那他們的財政就可以為外部勢力 控制。這是設計用來安撫德國中央銀行,以及其他批評聲浪的。

所發生的事實是,兩個脆弱的國家,西班牙與義大利,並沒有參加紓困計畫,而且它們的政府也不太可能會同意參加,因為 政府債券收益,一如往昔的下滑。即使如此,德國央行總裁拒絕 歐洲紓困計畫所提供對政府的金援額度,也因此認為這是非法 的。從效果來看,完全貨幣移轉計畫是一個令人讚賞的信心遊戲,到目前為止它有達到效果。

經濟損失是政治利益的代價?

我認為歐元是個失敗,這並不是每一個人都會同意的。有些 人會堅信,除了所有與歐盟相關的事物以外,整個計畫的精髓是 政治。從大的方向來看,這是對的—特別是當我們談到它的起 源時。但這並不表示歐元一直被期待著要負擔巨大的經濟成本。

相 反的,歐元的前輩們與支持者,並不贊同它只是被當作政治聯盟 的路徑。他們相信—而且確信,它會鼓舞經濟表現,而且在過 程中增加進步與創造工作機會。

已故的歐洲央行總裁維姆 • 德伊森貝赫(Wim Duisenberg), 在一九九九年的《歐洲季刊》中寫到有關歐洲貨幣聯盟的潛在利 益時說:「歐元與單一貨幣政策,將會在歐元區造成較高的經濟成 長,同時又能維持物價穩定。」

他繼續說道:「它解除了在歐元區 之內匯率嚴重脫序的風險,這會有助於經濟成長,避免資源的不當分配。」

他的結論是:「歐元的真正利益,來自於它是塑造總體經濟環境的一個獨特機會,足以引導進步、成長與就業。」 一直到二○○八年五月,歐盟執委會仍然聲稱貨幣聯盟「是 一個響亮的成功。

它帶來了經濟的穩定,促使經濟與財務的整 合,造就貿易與成長,也提供一個堅實而永續的公共財政架構。」 相當清楚的,歐盟的菁英們並不將歐元看作是為了確保政治利益所必須付出的經濟代價。他們反而認為這是政治與經濟利益兼顧的途徑。他們大錯特錯了!

經濟表現的理論

歐元可促使進步的關鍵論點,是貨幣的變動會降低經濟效率。照理說,它制約了貿易。因為對廠商而言,有效價格和成本 的不確定性,或運用某種形式的財務避險機制(並不令人滿意 的)來管理它的額外成本,都是負擔。

此外,消費者發現跨越不 同國家比較價格是困難的,結果造成了一系列國家之間的市場分 隔。從把大的集團視為一個整體的觀點來看,這降低了效率。 同時,在這些條件之下,資本與貨幣市場也被分隔了。貨幣 交換的可能性,意指利率與債券獲利要加入不確定性因素的紅利 才會提高。

更進一步,這些金融市場必須切割的事實,抵銷了大規模的優勢,這又進一步增加了成本和降低了效率。 同樣的,從宏觀管理的角度來看,多國貨幣而不是單一貨幣 會帶來一些問題,因為個別國家承擔自身的風險,會被匯率市場發生的事件所摧毀。

所以,在單一貨幣制度之下,政府能夠以較低成本借貸,而那也表示能透過讓更低的稅率,增加公共支出或 降低貸款的方式,來協助經濟的表現。事實是,歐元的倡導者承認放棄各國貨幣可以取消匯率安全值,但他們也認為從這種改變所獲的利益,大部份都是不切實際的。從一開始,匯率市場自己製造了許多的不確定性而且並沒有 吸收它。即便是動盪不安在國內市場發生時,匯率彈性的抵消或 吸收的能力是有限的。

他們認為,用改變「名義匯率」的方式來 取代所謂的實質匯率是極端困難的。任何企圖以貶值的手段解決 一個真實經濟體的問題,最後必定徒勞無功,因為通貨膨脹會跟 著串聯升高,最後不會有實質的利益。

在任何情況之下,他們確信,在一個妥善建構的貨幣聯盟中,成本與物價不會在會員國之間脫序,精確地說,這是因為大家都知道會員國間,沒有協調一致的安全閥和宏觀經濟政策。

【書籍介紹】
  • 書名:歐盟大麻煩
  • 出版社:好優文化
  • 出版日期:2019 年 4 月
【作者介紹】


羅傑 ‧ 布特爾 About Roger Bootle

  他是倫敦最知名的經濟學家之一,以精準的預測能力,廣為各界稱道。

  他在 1999 年創立歐洲最大的總體經濟顧問公司——凱投宏觀(Capital Economics);擔任英國下議院財政委員會的專家顧問,以及精算師協會榮譽院士。除此之外,他還曾是匯豐銀行集團首席經濟師;在保守黨執政時期,是總理大臣的經濟顧問小組獨立成員之一。他因為多年卓越的表現而博得「智者」的美譽。在 2012 年,羅傑更偕同凱投宏觀團隊,贏得沃爾夫森獎(the Wolfson Prize,在英國僅次於諾貝爾獎的第二大經濟學獎項)。

羅傑還曾與人共同撰寫了《貨幣理論》(Theory of Money)和《通貨膨脹率連結債券》(Index-Linked Gilts)兩本書。這本《歐盟大麻煩》(The Trouble with Europe)則是他最近期的著作,書中分析歐盟出現了什麼問題,以及需要採取怎樣的措施才能加以修正。

【購書連結】

https://www.books.com.tw/products/0010819390?loc=P_0005_002

 


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