【邱志昌專欄】MSCI發動深滬股長多攻勢？！

壹、前言

長多行情又來了？就在上周提到，因中國人民銀行權衡寬鬆貨幣政策，其累積效應發酵。且中美貿易紛爭持續緩和，及外貿轉內需三大效應影響。兩岸股市以 5G 為核心，夾帶金融類與內需類左右護衛，展開攻堅行情。2019 年 3 月 1 日開盤前，MSCI 正式宣告調高 A 股權重，由 5% 分三階段調高到 20%。MSCI 決策委員會認為，北京政府允諾兩條件有利國際投資：一、加速市場准入。二、改善流動性低的掛慮，停牌交易的條件改善；停牌股票變少。這兩因素促使 MSCI 動手調高 A 股權重。MSCI 已確定：一、5 月份將會先將大型 A 股權重調高到 10%，同時也將以 10% 比重、納入創業板大型股。二、2019 年 8 月再度考核 A 股，將權重繼續升高到 15%。三、2019 年 11 月完成 20% 的權值調高。其實在之前將 A 股，以 5% 權重調高後，國際投資者就已有正面反應；因此當市場障礙消除後，調高 A 股權重；主因在 2014 年建立的「滬、深、港通」渠道。

貳、多頭格局將因長期貿易談判壓抑、而呈現緩緩上揚格局！

股價多是針對每一個「信息」(Information)，不斷快速做預期、或是兌現反應。這些過程有的事件是前後無關，有的則是類似「時間序列」，「殘差項」前後有遞減性相關。例如財報、或股利政策宣告與系統性信息。前者是各個上市公司，多會有差異事件；如近期台股台積電公司 (代號 2330) 宣告，董事會宣告現金股利 (Cash Dividend) 發放分為兩次。這是一次性股利發放偏多事件，對財金碩博士生，分次發放對穩定公司價值是否有利？這是很好的學校論文研究題目。接著 2019 年 2 月 28 日金正恩與川普越南會談；這個事件則將會與，本周美中貿易談判團隊，是否會就貿易協商、達成協議「系列相關」(Series Correlation) 。中國對美國大筆金額採購，及美國撤除對中國加徵課關稅。這兩大變數多對大盤股價指數漲跌、會有一段持續性影響；順序先會是預期 (Expectation)、再來信息反覆 (Uncertainty)、最後確定 (Announce)。

在貿易談判事件之中，美國總統川普指派，貿易談判代表萊特海澤 (Robert Lighthizer)；與川普總統態度做出不同立場扮演。川普自 2019 年初以來不斷放話，說他與中國國家主席習近平交情很好；在談判角色扮演上是白臉。但是站在第一線，與中國國家副總理劉鶴交手、且又得面對美國國會議員質詢。萊特海澤先生則是咄咄逼人，扮演與川普對立鷹派立場。川普總統一直放好消息，而萊特海澤則不斷聲稱；如果雙方要達成永久性貿易協議，不只是中國需承諾購買 2,000 億美元美國商品。未來還要有一系列互動機制；萊特海澤在國會聽證會鄭重聲明，美國政府與企業願意與全球任何國家競爭，但這多要在同一種公平規則 (Faire Rule) 之下。

萊特海澤的證詞呼應了副總統彭斯，在 2018 年 10 月 3 日，美國政策智庫所言的智慧財產保護、與市場結構、人民幣匯率等；美國認為這些多也是貿易問題。萊特海澤說，不能夠由國家資本主義去決戰，決定誰是贏家；他說達成任何一份協議多會是「漫長過程」。眾所周知，中國經濟發展就是國家資本主義。過去自鄧小平、李鵬、江澤民國家領導時代；不斷傾全力到德國、日本等參觀。最後發展出「高速鐵路」技術，終於建構中國自己鐵路網；並且輸出到開發中國家。而進到習近平主席時代，企業又啟動 3C 通訊時代；華為等通訊公司傾全力發展第五代通訊 5G。這次終於觸動最大科技國家，美國企業、科技與政府的「修昔底德」心態。

如果去看川普的推特文，就像似雙方必然和解、他與習近平主席快要在，川普私人「海湖莊園」開 Singing Party 了。但若耳聽萊特海澤嚴肅談話，又感覺這兩位是在唱雙簧。這讓股票投資者心煩，因為無論美股道瓊股價指數，或是大陸深滬股價指數。尤其是中國人民銀行，好不容易塑造起來，目前多衝到短期高檔；稍有不慎可能又摔回去。尤其是最強勢的，深圳創業板等股價指數。雖然股價多是搭乘 5G 與內需、金融利多而上揚；但也可能被貿易談判破局打下來。即使是達成協議、握手言和；但反而會給短線投資人，抓到獲利了結機會。

叁、金融數學清楚可窺見：未來數年股市將夾帶多元複雜信息！

在這一周之中，從 3 月 3 日到 3 月 6 日，市場系統變數在於美中貿易談判初步結果、及華為財務長孟晚舟女士是否被美國引渡？2019 年 2 月 28 日道瓊指數，以下跌 72..82 點、25,985.16 點收盤反應，五味雜陳。這會只是歷史新高前的畏縮？還是自 2018 年 12 月 24 日，底部反彈之後結束的 Ending？今天股價到底與昨天信息有關？還是無關？這在財務理論上一直是被爭論的議題。而更為爭議的是，股價真的比事實事件先行？那為何 2019 年 2 月 28 日當天，韓國股市在韓國中午 12 點 22 分，才突然反應金川會沒有結論的信息而下跌？

依智庫百科紀載，金融數學鼻祖是，法國數學專家巴謝利爺。他在 20 世紀初期著作，名為「投機理論」一書中提到；在大樣本資料之下，股價長期走勢類似數學「隨機過程」(Stochastic Process)「布朗運動」(Brownian Motion)。布朗運動其實是一種，數千萬個微小粒子，在流體狀態下無規則運動。可能之所以因為無規則，因此稱之為隨機。布朗運動衍生出了「馬可夫過程」，也就是在舊變數未來變化過程中，新變數會在未來的時空中，一一不斷地加入進來。這種現象就像近期中美貿易談判，其實此一事件利空是政治層面；美國總統川普於 2018 年 2 月 2 7 日，副總統彭斯於 2018 年 10 月 3 日；分別以「經濟侵略備忘錄」、及國家智庫會議；政治語言將貿易拉高到國家安全、智慧產權保護、科技專利取得、市場結構層次。但在 2018 年底之後，突然冒出中美貿易談判順利，且開始強調科技文明發展重要，美國要再發展 6G。其中又夾雜 Fed 貨幣政策可能轉變，偏向利多的變數產生較為突兀；後兩者應該多是 2018 年中，以靜態心思所無法揣測得到。之所以無法猜測與預期到，才會使原本被看大壞的股市，開始峰迴路轉。

就以布朗運動特徵，其實它也就是所謂「隨機漫步理論」(Random Walk Theory)；股價是漫步在顛簸的路途上。道瓊指數是在 2018 年 12 月 24 日，對準 Fed 突如其來暫停鷹派策略；而大陸股市就在美國，以 23 項目罪名起訴孟晚舟，在 2019 年 1 月 4 日對準 5G 概念，兩國股價指數群聚上揚。中美股市近期反應，的確使得具有主觀意識，一直認定 2019 年是糟糕一年、潛在投資者傻眼。以金融數學為工具做解釋的觀點，中美兩大股市這樣演變，其樣本期間還短、不足詮釋股價是「布朗運動」；勉強只能以「馬可夫鍊」詮釋。以此本文外行認為，馬可夫鍊是「布朗運動」特例。既然現在股價是在，反應未來最大可能預期多元事件，因此在上揚時候是針對未來利多；同樣當要賣出已經獲利的籌碼時候，在意識形態上是公司價值，已經滿足這家公司短期、中期、或是長期的未來潛力；就是未來「淨自由現金流量」(Net Free Cash Flow)。就美股道瓊股價指數資金動能，Fed 緊縮貨幣政策的轉向，主要關鍵並非純寬鬆、而是針對通膨物價的預期緊縮策略方鬆了；物價的先行或是代表性指標是為國際油價，這也是川普總統為什麼期盼油價下跌原因。

肆、結論：陸股長多是人民銀行會持續權衡寬鬆！

2014 年之際，本文就以 CAPM 或三因子、四因子理論驗證過大陸股票基金。其中四因子模型的最後、即為迴歸模型第四個因子「順向因子」(Momentum Factor)。以中國股市資料驗證結果，其係數最為顯著；也就是說中國股市過去一向多是，一口氣衝到最高點、中途難得喘息；這是過去深滬股市上揚多頭模式。但在資訊透明度必定會改善，且內線交易頻率將減少等；股市將由急行軍方式改變，成為緩漲趨勢。其實只要回顧美股道瓊股價指數，自 2009 年 3 月 Fed 執行 QE 後，開始以 10 年時間、由約 7,000 多點上揚到 26,000 多點，幅度近約 4 倍或可仿效。中國人民銀行如果還有權衡寬鬆的空間，則中國股市未來也會是以跌跌撞撞方式，撞出長期多頭格局。這對於投資機構而言，選股或許不是問題；但若以投資組合、或是股票基金投資則可免除選股困擾。

(提醒：本文是為財金專業研究分享，非投資建議書；不為任何引用本文為行銷或投資損益背書。)