高盛2019外匯展望：美元終於走軟 歐英日機會來

今年以來，美元一枝獨秀居於高位，一眾新興市場貨幣則是深陷泥潭，多次被捲入拋售狂潮。年關將至，全球外匯明年怎麼走？高盛給出了新一輪的年度展望。

近日，高盛經濟學家 Zach Pandl 團隊預測，強勢了一年的美元將在 2019 年走弱，歐元、英鎊、日元有可能對美元升值。與此同時，除中日外的亞洲其他地區貨幣普遍表現不佳，韓元將最為糟糕。

高盛認為，G10 和 CEEMEA（中東歐、中東和非洲）地區幾乎所有小型開放經濟體均將在明年繼續或開始升息，瑞典克朗、加元、澳元、以色列新謝克爾均有走強空間。

此外，南非蘭特中期前景良好，拉美貨幣整體表現將超過新興市場貨幣。

美元涼了？

過去六個月以來，美國國內經濟增長強勁、聯準會持續升息、海外經濟活動疲弱以及近來的風險資產大幅下跌等原因成就了美元的強勢。

高盛看到，這些趨勢很有可能會再持續一段時間。有聯準會穩健的升息步伐做支撐，在 2018 年年末或 2019 年年初，美元或將繼續小幅上漲。

但是，高盛也指出，結合全球經濟的變化趨勢和一些負面因素來看，美元堅挺不再。

首當其衝也是最重要的原因之一就是，隨著美國財政刺激措施紅利消退，金融條件趨緊的影響也開始顯現，美國經濟增長很有可能開始放緩。高盛美國經濟學家預測，美國經濟增速將從 2018 年的 3.1% 放緩至 2019 年的 2.0%。

該投行此前研報曾指出，即使美國升息速度快於預期，美國經濟增速放緩往往仍會導致美元回報率下降。若美國出現放緩而世界其他地區增長保持升勢，美元對 G10 貨幣將會貶值。

目前，在 2018 年和 2019 年期間，高盛預測全球 GDP 增長將維持在 3.6% 的水平。在美國經濟走軟的情況下，這也就意味著非美國地區經濟增速將從今年的 3.7% 加速至明年的 3.9%。

經濟之外，高盛還稱，2019 年的貨幣政策格局也可能發生變化，但這些變化或許將出現在明年年底。聯準會有可能繼續升息，除瑞士之外的 G10 小型央行以及一部分「新興市場中的發達市場」（如波蘭、匈牙利、以色列和智利）也將繼續或開始收緊政策。

全球最有勢力的另外兩大「央媽」或許也將加入升息大軍。高盛目前沒有排除日本央行升息的可能性，並預計歐洲央行將在 2019 年第第四季開始升息。其中，若歐央行真的啟動升息，美元或將在今年晚些時候大幅貶值。

除了這些周期性因素以外，高盛繼續相信，美元的結構性基礎仍舊薄弱。最重要的是，這一貨幣不僅遭到了高估，也被過度持有。政府政策層面，高盛則認為川普政府傾向於壓低匯率以縮小貿易逆差，提振國內商品生產。

不過，高盛也指出，上述觀點具有三大風險：

首先，美國經濟增速放緩可能會影響全球經濟活動和 / 或投資者的風險偏好。由於美元是一種反周期資產，通常與股價呈負相關，因此如果美國 GDP 增速足夠疲軟，經濟衰退擔憂加劇，美元反而可能會因此受益。

其次，如果歐洲央行採取更為溫和的政策路徑，推遲升息日期，可能會在一定程度上對美元有所支撐。

第三，美國通膨上升的速度可能超過預期，進而導致聯準會升息的速度或時間超出高盛目前的預期，美元也可能因利差擴大等因素而受到提振。

歐元：條條大路通羅馬

高盛表示，如果不管亂成一鍋粥的義大利，2019 年的歐元將會強勢升值。其原因在於，整個歐元區內，經濟增速多年來均已超過潛在趨勢增速，閒置產能穩步下降，而貨幣政策仍處於「緊急狀態」，歐元也遭到投資者普遍看空。

儘管擁有這麼多利多因素，義大利的事態發展仍是歐元區經濟、歐央行政策和歐元前景的主導者。高盛設想了三種可能的場景，其中僅有「義大利預算僵局降溫、歐洲央行如期升息」一種能推動歐元升值。

在上述情況下，歐元與美元的利差將會縮小 25 個基點，油價上升至 75 美元，歐元區主權債務利差將消除「義大利風險溢價」，歐元對美元將上漲至 1.20 的水平。

簡單來說，高盛對歐元的預期面臨下行風險，義大利的預算僵局是問題的關鍵。儘管最終預期歐元將升值，但風險 / 回報短期很差。

值得注意的是，11 月 21 日本周三，歐盟史無前例地駁回了義大利預算案，認為該國在破壞債務削減承諾，建議對義大利實行「超額赤字程序」（Excessive Deficit Procedure），可能涉及數十億歐元的罰款。

歐盟邁出了制裁義大利的第一步，但義大利希望避免和歐盟「正面剛」，已經流露出願意修改預算案的意思。這一場預算戰爭最終將如何收尾，目前還尚未可知。

英鎊：關鍵還在退歐

退歐協議草案已經出爐，高盛預測英國議會將在 12 月或明年 1 月予以批准，最有可能的結果是協議將在議會第二次投票時獲批。

英國首相特雷莎 · 梅上周四在下議院問答時曾堅定表示，「英國可以選擇無協議退歐，可以選擇不退歐，也可以選擇現在的這個協議」。

梅講話期間，英鎊兌歐元大跌近 2%，並有支持退歐的議員提交申請信函，要求對首相進行不信任投票。次日，更有媒體稱要求「倒閣」的信函數量已經達到 48 封的最低門檻，可能會發生不信任投票。

在高盛看來，可能出現的領導人更迭是英鎊所面臨的另一風險。若首相最終沒有下台，英鎊或將受到一些提振。但考慮到市場已經消化了部分預期，利多消息的門檻也有所降低。

長期來看，只要英國平安邁入退歐後的過渡期，英鎊就有合理的上行空間。

首先，不確定性的降低有力提振英鎊。

其次，英國經濟較好地抵禦了英國退歐不確定性所帶來的影響。

第三，許多投資者此前過分看空英國資產，一份過渡協議或就足以吸引資金流入。

第四，英國央行早已放出信號，稱將以比市場預期更快的速度升息。

總而言之，高盛預計 2019 年英鎊對歐元的匯率將上漲 4% 左右。

日元：風向已改

長期以來，高盛一直對日元匯率頗為悲觀。但考慮到未來全球的風險環境更具挑戰性，疊加日本央行也可能逐漸走向政策正常化以及白宮與日本的貿易談判或將涉及匯率問題，高盛修正了預估，分別為美元 / 日元未來 3 個月、6 個月及 12 個月的匯率給出 112、110 和 108 的目標價。

高盛發現，即使聯準會升息速度快於預期，美國經濟增速放緩和市場波動加劇往往有利於日元。近幾月來，儘管日元的避險能力屢遭質疑，但高盛仍舊堅信，歷史趨勢將在 2019 年繼續保持下去。

日元的貨幣政策前景方面也更為積極。高盛日本經濟學家預計，儘管 2019 年不會出現重大的政策變化，但日本央行的措辭在過去幾個月中變化顯著，這可能暗示着這位「央媽」將在未來進一步縮減大規模寬鬆政策。

此外，今年四月中旬以來拉高美元 / 日元匯率的主要推手——美國十年期公債殖利率未來上行空間有限。與此同時，美日之間的貿易談判或將還會加大對日元走軟的關注，日元升值可能會被納入相關討論。

除中日外亞洲貨幣：看好菲律賓比索 看衰韓元

比起小型開放經濟體，高盛對於規模更大、更專注國內市場的經濟體（印尼、印度和菲律賓）貨幣前景持有更為積極的態度。

其中，高盛最為看好菲律賓比索。自 2015 年初開啟貿易加權以來，菲律賓比索一直是亞洲市場表現最差的貨幣。但近幾個月來，政策制定者已經將升息 175 個基點，並強調將在必要時採取進一步行動以穩定通膨預期。

對於印度盧比，高盛的樂觀程度有限。其原因在於印度將在未來半年進行各邦和全國大選，經濟有下滑風險。此外，印度央行和政府之間的關係持續緊張，也是需要關注的問題。

但在 2019 年下半年，即大選結束後，印度盧比或將迎來轉機出現反彈。屆時如果新興市場風險情緒有所改善，這一貨幣或將受益於債券資金加速回歸流入。

在小型開放經濟體中，高盛最看好新加坡元，並預計新加坡金管局將在 4 月再次收緊政策。與此同時，高盛對韓元和泰銖的態度均是謹慎而悲觀。

高盛認為，韓國科技周期正在消退，國內經濟低迷，建議做空韓元。泰國方面則是經常帳戶很有可能面臨惡化前景，政治上也有一定不確定性，市場對泰銖的看空情緒也非常嚴重。

G10 國家和 CEEMEA：拐點來了

高盛指出，對於 G10 經濟體和 CEEMEA 地區而言，隨著通膨逐漸回到目標水平，其中大多數經濟體都很有可能在明年迎來轉折點。

在 G10 小型經濟體貨幣中，除瑞郎之外，高盛表示普遍看好。

具體來說，高盛預計加拿大央行將在明年繼續升息，該國貿易狀況也將有所改善，因此加元兌美元仍有升值空間。同樣，澳元和紐元也將受益於中國經濟穩定增長和升息周期的預計開啟而有所升值。

在挪威和瑞典，宏觀經濟基本面強勁之餘，挪威升息周期預計持續到明年，瑞典則預計將在未來 1 到 3 個月內開啟升息周期，因此兩國貨幣表現均將好於歐元。

對於不被看好的瑞郎，高盛則稱，歐洲政治很有可能繼續擔當這一貨幣匯率的最大推手。若政治尾部風險消退，未來 12 個月，歐元對瑞郎將漲至 1.19 的水平。

CEEMEA 方面，考慮到以色列央行正為提高政策利率鋪路，該國科技和天然氣板塊經濟表現也頗為強勢，因此高盛預計，以色列新謝克爾在短期內將有上行空間。

作為 CEEMEA 地區前端利率最低的國家，匈牙利為明年迎來鷹派政策留出了足夠低的門檻。因此高盛認為，匈牙利福林或將帶給市場驚喜。

今年以來，CEEMEA 高收益貨幣普遍貶值，其中既有美元走強的因素，也有美國對俄施加制裁、土耳其出現政治和經濟危機和南非經濟陷入技術性衰退等原因。

展望未來，高盛指出，俄羅斯盧布和南非蘭特或將在明年迎來重要風險，短期波動性可能會持續保持在高位。相比之下，儘管土耳其里拉近期有所反彈，但長期來看，高盛的傾向是這一貨幣將重新貶值。

高盛認為，儘管可能姍姍來遲，但南非經濟復甦的可能性不應被排除。同時，今年國內信心不足的情況表明，南非政府需要更具體的政策改革才能推動經濟活動復甦，明年 5 月的全國大選也因此變得愈加重要。其他重要風險事件還包括財政預算案和穆迪評級。

但高盛也看到，南非蘭特是一種風險溢價很高的貨幣，雖然在經歷周期性疲軟，但財政政策 / 外部平衡可控，央行也值得信賴，因此長期表現應該頗為出色，預計這一貨幣對美元將升值至 13.5 的水平。

俄羅斯方面，高盛認為，美國制裁的影響將逐漸惡化，引發市場情緒及盧布波動性。但高盛也表示站在長期立場上，對於盧布態度也無需太過消極。

俄羅斯經濟和資產市場很大程度上已經適應了制裁機制，國內基本面總體也較為有利——經常帳戶餘額約占 GDP 的 6%、財政政策寬鬆和貨幣政策緊縮，對盧布而言都屬於利多消息。

拉美貨幣：「比索」強勢

高盛指出，在過去的一年中，政治因素已經成為拉美地區貨幣的頭號影響者。對於墨西哥比索和巴西雷亞爾而言，這一趨勢或將在明年持續。

高盛認為，從長期的宏觀層面來看，墨西哥比索收益和價值雙高，組合十分誘人。但想要實現這一價值，市場還需考慮該國左翼政府的政策會否令各機構的信譽受損。

今年十月，拉美最大經濟體巴西史無前例迎來右翼政府上台，該國貨幣雷亞爾重回頹勢。但高盛對雷亞爾近期反彈的可能性並不抱太大希望，並稱反彈空間也不大。

高盛認為，雷亞爾的升值需要站在更長遠的立場來觀察，財政改革和經濟周期性復甦無果的話，投資者仍需更為謹慎。

對於哥倫比亞比索、智利比索和秘魯索爾而言，政治不確定性已經被拋在腦後。這些貨幣未來的走勢可能更多地取決於經濟復甦的速度、大宗商品價格的前景以及金屬出口國對中國需求的健康狀況。

但總體而言，未來 12 個月，墨西哥比索、哥倫比亞比索和智利比索是拉美地區最有前途的貨幣。

反觀阿根廷比索，這一貨幣或將受益於全球經濟形勢的利多。但阿根廷的政策組合已經對經濟活動構成重大壓力，加之 2019 年 10 月將迎來大選，未來 12 個月，該國貨幣的政治和財政風險仍不明朗。

『新聞來源／華爾街見聞』