〈鉅亨主筆室〉除非他真的瘋了!貿易戰降溫在即!!

壹、前言
(圖一:Robert Shiller;Sir您看過「大蕭條」?鉅亨網AFP)
(圖一:Robert Shiller;Sir 您看過「大蕭條」?鉅亨網 AFP)

2018 年 10 月 2 日,全球新興市場貨幣匯率、突然又再一次大貶值;當天台灣集中市場,外資賣超股票額度顯著;新台幣兌換美元匯率顯著貶值。過去半年以來美國 Fed 政策,美國貨幣債券市場均衡利率,GDP 高成長率及通貨膨脹等,成為全球金融市場關注焦點;其中最大影響權重是在於匯率,就是要命的美元指數。短線的國際投資,有價證券「需要報酬率」只要 6%。因此對匯率變化特別敏感;因為價差獲利設定目標本來就不大,如果不幸被該國匯率貶值侵蝕;則無異白忙一場。2018 年 10 月 11 日,台股加權股價指數崩跌;使得多年來看長空、說泡沫者鬆一口氣。

貳、短空長多?長空?長多?隨便你怎麼說!

如何精準地著墨在個股上,在適當的時候出脫股票;不僅要練就投資學、還要掌握全盤全球各國外匯變化,與產業現金流量。跑得太早、浪潮未來、就死在沙灘上;跑得太晚、當落後小弟幫人端盤子。2018 年初原本一片樂觀股市情緒,自台股第三季除完權息後,漸漸就不行了;指數看起來氣色尚可,但內臟個股就雜音叢生。起初是出現噤若寒蟬硬化咳痰聲音;去年最樂觀的投資機構,現在成為最悲觀的烏鴉。這是總體經濟學「適應性預期」(Adaptive Expectation) 邏輯敘述樣貌,用現在的樣本去看未來;這通常有 100% 以上的機率,會被翻盤。新興市場被美元指數打下來後,開始對高檔美股道瓊工業指數開殺戒。上次殖利率爬到 3% 還沒事,但這次說不行了。美 10 年期公債殖利率飆到 3% 以上後,使股市產生莫名的恐懼。即使巴菲特股神說,未來長期美股仍將是輝煌年代;但現在提到這句話,很少人會點頭,大多是嘖嘖聲不斷。諾貝爾學獎經濟學家 Robert Shiller 說,美股目前市場狀況非常像是 1929 年「大蕭條時代」之前。這也是閉眼睛摸大象、亂摸一通;所有這一代的投資者,多沒見過美國 1929 年經濟與股市樣貌,誰像誰、最好驗 DNA。我們也非常懷疑 Robert Shiller 真的見過?即使見過也可能會犯下以管窺天的陷阱。在學術方面我們的水準可能不及,但推理邏輯一定要考慮到,當下環境與背景與歷史絕對是大不相同的;Robert Shiller 可能沒有非常客觀。其實投資人還非常害怕人家說,這跟 2008 年金融風暴之前很像?或是跟 1997 年很像類似的話等。因為這代表說話者對未來是主觀、非客觀。未來數的股市進行曲,多是動態的、有如「馬可夫」、不是「迴歸分析」(Regression Analysis) 。依據經驗凡是要做這樣的預測,只需要一般投資人的智慧,不需要到這麼高層級。諾貝爾學獎的文章必須有解決問題的處方籤,不是只是整篇文獻多在回顧歷史、套用歷史、還套用它的表象、非邏輯。1929 年的背景景是高失業率,現在美國的失業率已經在 4.1% 以下,如果要說背景一致的話,那就是換湯沒換藥。

(圖二:人民幣兌換美元匯價,鉅亨網)
(圖二:人民幣兌換美元匯價,鉅亨網)

現實是多數投資機構多是「委任代理」,好的「資本資產」賣掉後,還得尋找未來有潛力資產;不是把好資產賣掉,剩下一些爛攤子。今天要吃飯?明天就不必獲利?別忘了壽險公司、或基金的投資多是動態持續的。最好不要管巴菲特、Robert Shiller 說了什麼。股市就像經濟學家的觀點;一個股市可被說「先跌後漲」,也可以說「長空」、「短空」、甚至是「中空」、「短空長多」、「中空長多」;隨便你愛怎麼講。在目前的悲觀情緒中,最大不可能被同意的選擇是,「中空長多」:如果還要選擇最大不可能的,那就是「短多與長多」即將開始;股市會再度大漲奔騰。但講這話的人可能,不是被認為是瘋了、也會被送進精神科門診;醫生會說,這人套牢太多股票了。中美貿易戰爭,與中美南海軍力搏鬥最後會被當成「打假球」?川普不是沒有「打假球」的經驗;他跟金正恩的法門就是樣板。中國老一代多經「文化大革命」洗禮,勞改的勞改、修補地球的、農業學大寨、工業學大慶的;什麼噱頭沒演練過?川普要蠻幹?恐怕不容易取勝。

如果美元指數不再上揚,人民幣最大貶值水準就在這水準;則 2018 年 9 月 17 日 Fed 會後決議文,就是最強勁的利空了;又是經濟一片大好。這打造出來的上證股價底部區,指數是 2,651.76 點。Fed 主席說,失業率低到 3.9%、GDP 成長率亮麗、有通貨膨脹隱憂?這不就是暗示,Fed 的緊縮貨幣政策,將會出乎預料之外強勁?於是公債殖利率開快「秀煙火」。這時人民幣匯率,應該面對外部風險最大時候;只要中國第三季經濟成長率,維持穩定、不會人頭落地。人民銀行就不會再鋪設軟地毯;則離岸人民幣匯率就不會再被砍。2018 年 9 月 17 日,就是全球最大新興股市落底的起跑點。只要上證不會再被砍下來,則全球新興股市自然停止暴跌。

(圖三:上證股價指數日K線圖,鉅亨網)
(圖三:上證股價指數日 K 線圖,鉅亨網)

其實中國匯率至始至終、多不是資金外逃搞出來的,不是中美貿易鬥法問題;如果中央政治局,連川普這招數多沒算計到,那 19 大肯定是開假的,習近平主席站兩三個多小時是自討苦吃。中國股市不是因為貿易戰爭腿軟,是因為金管單位與國務院大砍不良債權、搞到大企業負責人,有的在法國觀光出人命,浙江省女首富也失聯。為了避免傷及無辜,人民銀行使勁放錢;此時離岸人民幣當然被國際對沖基金,視為放空的嘴邊肉;於是在岸人民幣就被離岸人民幣拖著一路套利,一路向下貶值。事情是不是這樣?第三季 GDP 會告訴我們;休完「十一長假」上證股市也會先反映。如果真要說美國提高關稅是鬥爭,那顯然北京共產黨政治局,用的第一招是劉鶴不去白宮了;第二招是在 2018 年 11 月 5 日,把人民幣每天對美元交易的浮動區間再放大。

叁、川普是否休無薪假、就看國會是否落入民主黨手上!
(圖四:道瓊工業股價指數日K線圖,鉅亨網)
(圖四:道瓊工業股價指數日 K 線圖,鉅亨網)

只要貿易戰爭持續,共和黨在眾議院的席位,可能難以成最大黨;選完後、川普就可以準備休無薪假了。需要注意的是美股在 11 月 6 日前多空趨勢,以政治專家的語言而言,多是在對川普政策投票;這跟 2018 年 10 月之後台股也一樣,多是在對執政黨執政成果驗收。如果美股在 11 月 6 日跌跌不休,那川普共和黨優勢可能喪失一大半;執政不到兩年就把完全執政局面弄壞。那 2018 年底川普就準備去休「無薪假」了。美國財政出現真的懸崖;耶穌基督「阿門」,善哉伯南克主席話應驗了。近期美國 10 年期公債殖利率,站在 3% 以上、閉著眼睛往上衝,針對的不是財政問題,不是緊縮政策問題;看股價請用專業,不要搞成政治議題。強勢美元將阿根廷搞到再次哭泣,土耳其總統跑去買黃金;但就是誰多沒想到美國自己公債殖利率也是照樣大漲;當然這也隱喻財政垮台。

但空頭會說這算什麼?就是美元崩盤才會有 SDR,才會讓金價一路逞英雄;金融風暴讓伯南克紅透半邊天。那財政破產救援投手會是誰?哪一種政策會有這份能耐?希臘政府一定說,個人造業?個人扛。當初本國還不是被 IMF 與 ESM 要求割地償債;還好 IMF 就在華府、川普要找它也很近,近水樓台先得月?向陽花木易逢春?1822 年過世的英國詩人雪萊說,如果這樣的財政寒冬多已經來了,春天也不遠了?是啊,屆時多頭多已輸到脫褲子了,傾家蕩產就在眼前時;狠狠賭它兩大把又怎樣?反正背水一戰、置諸死地而後生;就跟 Sharpe 說的,要在冬天來到之際,才會有最便宜的股價未來,才能打敗大盤、贏得超額報酬。這邏輯的確是這樣演變,但美國財政崩盤,別說 QE 救不了、財政政策更會是火上加油。殖利率爬到 3.5% 以上,全球壽險公司資負債產配置爽到爆,川普要用多少票面利率,誘惑壽險公司再去買公債 When Issue?可千萬為蓋高鐵,稅收不足、去搞出一個 4% 以上的債券票面利率出來,再次爽爆債券買家、讓股市多頭哭倒在齊國萬里長城前;比孟姜女還悲情。如果目前的美股是訴說,眾議院也會被民主黨拿下,那 10 年期國債殖利率不用葛洛斯說情,毫無猶豫往 3.5% 以上飆。亂搞權衡貨幣政策,最後是由赤字預算埋單,接下來的慘景就不用再講;南歐各國又是一片慘叫。空頭說你看 2015 年引爆高收益危機,這次是美債作東宴請所有空頭;上帝請保佑蠻幹的川普,阿彌陀佛。但川普會讓民主黨奪取眾議院嗎?恐怕在 10 月底看似大幹一場,中美貿易戰爭就有蛛絲馬跡出現,那就是「納許均衡」的開始;當然 Fed 便不必背負亂搞的指控了。

肆、結論:台股萬點是常態?!否則不是川普瘋、就是本文瘋了!
(圖五:台股加權股價指數日K線圖,鉅亨網)
(圖五:台股加權股價指數日 K 線圖,鉅亨網)

在台股的思維中,2017 年 12 月 13 日股市高檔,被認為這就是這波空頭的開始;現在認為萬點是常態的說法,可能會被認為是瘋了;尤其是認為這是上攻歷史高點的底部區,那可能是發高燒。可是股市的上揚或是下跌,多是因為未來情勢未被預期到,出乎預料之外、才會出現崩盤或是大漲行情?檢視台股集中市場融資餘額,連融券者多在減碼;資券餘額同步退出,既無多方攻勢、又是融券回補,依照標準的技術分析,難道這不是短期、將會急跌的行情?

會造成這麼兇險的局面,可供參考的兩個指標,一個是美元指數、一個是美國政府 10 年期公債殖利率,兩者在 10 月 4 日多出現大漲。尤其是美 10 年公債殖利率被鉅亨網形容為「暴動」!10 月 4 日中午曾一口氣飆高到 3.225%,是近 7 年來的新高殖利率。為什麼國債殖利率,沒有吻合長期「效率市場假說」?在 2015 年底 12 月中,美 Fed 首次升息之際,就應該先行反應;當時殖利率應該就上揚到目前的水準。但事實是從當時到現在,所出現的情況卻為,在 1.40% 到 3.03% 之間箱型盤整。停止 QE 與升息對空頭無益,是 2017 年 6 月 Fed 宣告「縮表」,開始兩個月殖利率由 2.119% 爬升,一直到目前站穩 3% 以上。是「縮表」掀開債券的「潘朵拉」?由效率市場理論為依據,應該不是貨幣政策問題;恐怕是長久財政預算赤字問題,美國主權信用評等是否會被調降?連美國多瀕臨債務危機?如果要防範此危機,川普只有一條路、就是平息貿易戰爭。

(提醒:本文是為財金專業研究分享,非投資建議書;只為說明用,對任何貨幣與地產、絕無多空立場;不為任何引用本文為行銷或投資損益背書。)

 


亞太區域發展暨治理學會首席經濟學家邱志昌 | 邱志昌

淡江財務金融學系博士、統計學系傑出系友;淡江大學副教授。2015年香港亞洲金融論壇(AFF)台灣代表團長;中華民國第一屆投信投顧公會理事。專注全球金融市場趨勢預測研究,常接受國際投資銀行、國內金融業金融投資諮詢與論壇邀約;常出席資策會大陸產業經濟會議、金融研訓院研究計畫審查。

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