手下留情！港交所打擊殼股落重藥殃及池魚

暑假本來是外出旅遊好時機，為一年繁忙的工作歇一歇，補充能量再發力。然而，這個暑假對香港資本市場大佬而言一點也不休閒；港交所在暑假期間投下一枚或將引爆的「炸彈」，讓一眾資本市場人士憂心忡忡。

港交所為打擊香港「殼股」市場，於暑假期間重拳出擊，旗下聯交所提出建議修訂《上市規則》有關借殼上市、持續上市準則條文，並向市場徵詢意見2個月，並於8月31日截止。細看條文後，資本市場人士反應強烈，認為這些建議辣招實在「過了火位」!

3年5000萬港元利潤要新項目與上市公司合計

在眾多修訂建議中，以針對借殼上市的反向收購提出的新要求，最引來資本市場人士強烈反彈，駡聲四起。新規定建議上市公司進行大型項目反向收購時，除了維持新收購項目需要3年合共取得5000萬港元利潤外，還提出要求上市公司連同新項目，合共也要達到3年共5000萬港元利潤的條件。

問題就來了。要進行大型反向收購的上市公司，部分是因為本身經營的原有業務表現不滯，甚至出現虧損，因業務運作不足甚或已被停牌，期望注入新業務讓公司重獲新生。新規則建議日後除了看新項目本身業務表現外，還要顧及上市公司本身的經營狀況，若上市公司處於虧損狀態，其收購項目的表現就需要倍加出色，以彌補上市公司暗淡的業績。這項辣招大大增加反向收購難度，將虧損停牌公司翻身美夢打碎，無法自求最終被除牌；大小股東將同樣血本無歸!

針對借殼上市修訂上市規則重點建議

限制上市公司從事輕資產業務

另一辣招是針對「養殼」活動，建議收緊對持續上市的要求。以往上市公司只需證明有足夠業務運作，或是擁有相當資產的其中一項便可以。但新規則建議，日後上市公司要同時兼具上述兩項條件；「資產」被視為上市公司必備的條件。然而，早前港交所不也擁抱了新經濟嗎?  在新經濟時代，最重要的資產是人才，已非傳統的硬件，互聯網公司、服務業公司都是輕資產。此舉無疑將新經濟公司和服務公司也推向困局， 限制了上市公司從事新經濟和服務行業。

新規則也加重了借殼活動的時間成本。建議在上市公司主要股東易手後，若變更主營業務，時限由原來的2年延長至3年；否則會以新股上市的原則來審批注入的新業務。此外，3年間所進行的連串交易，將視為單一交易，從而判定是否觸及借殼上市的定義。3年長啊! 會否太過阻礙公司的正常業務發展?!

限制上市公司持有現金的露活性

被判斷為不適合上市的「現金資產公司」，其定義也建議擴濶，對持有少於一年期的上市股票和債券也列作現金來看待。當現金佔總資產50%以上的公司，將不容許發行證券融資，以保障投資者權益不被過度攤薄；而佔資產5%以上的證券投資，均需要詳細披露。這項規定，也加大了借殼上市的難度；不過在市場大幅波動的時候，「現金為王」才是明智之舉，新規則將限制了上市公司這方面的靈活性。

借殼上市另一特徵，是透過向潛在新大股東發行大量可換股票據，在沒有換股之前，以往不當作持有上市公司權益；然而新規則建議將全數視作為股權，而大量獲取上市公司可換股票據，將被視為控股權轉讓，觸及反向收購，新收購項目將以新上市標準來審批。加強對借殼上市注資活動的監管。

資本市場怨聲載道

辣招頒佈後，資本市場人士迴響極大。有意見甚至預期，目前約100家接近業務量不足定義的上市公司，在新規則下將有9成不能藉收購自救，最終將失救而要除牌。香港上市公司商會主席梁伯韜則指出，並非所有借殼活動均會導至內幕交易、股價操縱等問題；借殼上市也可以為小股東提供退出套現機會。這樣嚴格的監管的確可以有效消除市場中的壞份子，但整個市場也會因而受累。他建議提出針對性的執法或更有效。

立法會議員張華峰亦認為新規則過嚴，影響上市公司正常注資、收購及出售資產等活動；加大有困難上市公司找尋白武士的難度，以至限制了小股東藉公司轉型重生。立信德豪董事林鴻恩則指出，新規則無疑加重殼股買賣雙方的時間和成本，令殼股吸引力大減；加上擴大現金公司定義後，新主可注入的資產非常有限，日後交易的不再是「殼股」，而是有實質業務的公司，殼價亦會提高，買家倒不如直接進行IPO了。

殼股有損香港市場質素

港交所上市部主管戴林瀚於諮詢文件中開中明義，表示旗下聯交所正三管齊下打擊殼股活動。首先，會更嚴格地審批上市申請人是否適合上市，杜絕透過新股上市「造殼」；第二是提高上市發行人適用的持續上市準則，遏止「造殼」及「養殼」活動；最後就是收緊反向收購規則，防止借殼上市現象。雖然殼股活動只是香港市場的局部現象，他表示仍會削弱投資者信心和損害市場整體質素。

或許戴林瀚也意識到落藥甚重，他又補充港交所並非限制公司正當拓展業務，或多元化發展；就維持上市地位需要足夠業務運作及擁有相當資產，以及擴濶現金公司的定義，將給予12個月過渡期，新例生效後亦會靈活處理審批有關交易。港交所方面又指出，未能符合足夠業務營運的上市公司通常經已停牌；公司若借殼上市而不進行首次公開招股，或未能符合上市規則要有300股東認購等要求。這亦是港交所嚴加打擊借殼上市的原因。

停牌公司命運堪虞

殼股被視為投機炒賣活動，迴避了監管機構新股上市的審批程序，並成為市場操控、內幕交易及股價異常波動的溫床，有損香港金融市場聲譽。這次落藥之重，無疑可杜絕殼股於香港資本市場的生存空間，但藥力過重，亦會殃及池魚，殺錯良民。今次的諮詢文件，在這方面的平衡似乎有欠穩妥，引來資本市場不少怨聲載道!

早前有多家公司已發公告，被港交所以業務不足為由正式發出除牌通知。截至今年7月底，共有66間停牌3個月或以上主板公司，當中有27間屬嚴重財困、已停止或剩餘少量業務運作的公司。它們的命運將會如何? 能否找到白武士拯救? 這次諮詢文件結果將成關鍵!

文：畢評鳴

編：賀秋霞

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