資產配置上升國債跌出買入機會

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受流動性供應趨緊和人民幣貶值的影響，近期市場開始拋售利率債，這造成了國債期貨價格的大幅回落。隨著國債價格的走高，國債收益率逐漸收窄。因此，在短期內流動性繼續寬鬆可能性較低的情況下，國債期貨回調屬於正常現象，只是幅度超過了市場預期。目前來看，國債的基本面仍然偏空，但是在低利率的環境下，做空風險很大。

流動性緊缺，國債價格承壓

今年二、三季度，國內房地產價格大幅上漲。政府為了抑制房價泡沫，在國慶期間推出了房產限購令。由於購房被抑制，資金又開始轉戰大宗商品市場。國慶之後，原本就表現強勢的大宗商品迎來了加速上漲，這和政府去產能、去庫存的初衷是違背的。大宗商品價格持續上漲為市場增加了更多的風險，因此近期政府也在出台相關政策，抑制商品價格過快增長。

目前國內經濟面臨兩方面的問題：一方面，經濟下行壓力較大，為了刺激投資和消費，抑制儲蓄，需要降低流動性成本；另一方面，前期過剩的流動性造成了國內市場投機情緒高漲，房價、商品價格的暴漲使資產泡沫堆積。這非但不利於經濟的發展，更是增加了市場的風險。在這種情況下，央行需要提高融資成本（至少需要提高部分領域的融資成本）來抑制投機。這兩個現狀是矛盾的，從目前央行的表現來看，政府更傾向於抑制投機，暫時提高流動性水平。

從上海銀行間同業拆借利率的水平來看，各期限的利率都呈現小幅上升的狀態，這說明央行近期的貨幣政策成效已經開始顯現。利率持續走低的態勢在近期已經有所扭轉，這對國債產生了強勁的壓制。此外，還有一個不容忽視的原因是人民幣持續的貶值，這不僅利空人民幣債券，同時也壓縮了央行執行寬鬆貨幣的空間。

牛市基礎仍在，等待買入時機

為了抑制投機、刺激投資，通過扭曲操作的方法，提高短期利率，降低遠期利率是最好的方法，因此央行此前減少了7天期逆回購的量，增加了14天期逆回購和28天期逆回購的量。不過，從近兩周央行公開市場業務的情況來看，央行又在擴大短期逆回購。這說明央行還是希望通過溫和的方式擠壓泡沫，這可能是利率反彈放緩的一個信號。因此，我們對於國債的判斷不宜過分看空。

通過近期的政策可以發現，政府正在推出政策壓制商品的價格。在這種情況下，資金可能會尋找新的投資渠道。目前房地產、股市、大宗商品市場均已被資金炒作過，後期資產配置荒的問題將會逐漸顯現。在這種情況下，債券或將重新受到市場的追捧。

在資金趨緊和人民幣貶值的雙重壓力下，國債期貨近期大幅下挫。但是受自身收益率的限制，債券的價格難以持續上漲，因此我們認為債市回調是為了更好的上漲。近期的大幅下挫使債券重新具備了買入價值，筆者認為，債市的回調近期有望結束，建議逢低買入為主。（作者單位：金石期貨）

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