他其實很努力...一文讀懂日本央行的Yield Targeting

日本央行 (BOJ) 週三 (21 日) 在利率決策會議後，利率方面，日本央行決議維持利率不變，並維持三維利率系統中的政策利率在 -0.1%，但日本央行本次宣示，將會繼續維持 QQE 資產購買規模直到通膨率「升破」2% 目標。

同時日本央行並引進了新的一項貨幣政策目標：拉升日債殖利率曲線之斜率，並宣告將維持日債十年期殖利率在 0% (Yield Targeting)，藉此與 QQE 作搭配，以刺激日本通膨朝向 2% 目標前行，市場稱之為新 QQE 資產購買計劃。

日央行貨幣政策出現實質性轉向？

自日本首相安倍晉三於 2012 年 12 月 26 日勝選，並推行所謂的「安倍經濟學」以來，日本央行已經配合推出了史無前例的極度寬鬆政策，盼能帶領日本走出通縮近 20 年的陰霾，重新回到溫和通膨、經濟蓬勃的黃金年代。

過往各國所執行的 QE 政策，僅是設定每月的購債規模、再進入次級市場購債，而債券殖利率水平 (價格) 還是交由市場買賣來作決定，如歐洲央行現行的每月 800 億歐元購債規模即為一例。

而過去多年以來，日本央行亦是採取該種作法，但日本央行本次宣告將控制日債十年期殖利率在 0% 之決定，這等同宣告央行欲將那隻「看不見的手」更加深入到日本債市之中，將在未來完全地「鎖死」日本債券價格，換言之日本央行將會在債市之中，無上限地對日債十年期進行買賣。

瑞士信貸 (Credit Suisse) 董事總經理陶冬週三 (21 日) 即對此表示，估計日本央行未來資產負債表的擴張速度將會出現收縮，資產購買計劃很可能漸漸地走向淨賣出，日本央行的貨幣政策框架，似乎已在本次的利率決策會議上，出現了實質性的轉向。

歐洲央行早已討論過 Yield Targeting：

事實上，Yield Targeting 這種無上限地對債券進行買賣，以鎖死債券殖利率的設定，歐洲央行 (ECB) 此前早已提出過。

歐洲央行執委 Benoit Coeure 在今年八月份出席全球央行年會傑克森霍爾 (Jackson Hole) 時即曾經提及，全球央行們過往的 QE 政策，是每月定量地進入市場購債，但是殖利率水平仍然是由市場交投來作出決定，Benoit Coeure 表示，或許央行們能夠更進一步地「控制」住殖利率水平，將定期、定量購買債券的作法，變成更直接地「鎖死」債券價格，以推升市場的通膨預期。

Benoit Coeure 進一步解釋，定期、定量的 QE 刺激政策，在一經濟體短期上面臨到經濟衰退時確實可行，但是如果經濟體的經濟衰退週期是長時間下滑的趨勢，那麼或許央行們就應該要跳脫出短期刺激的思考框架。

進一步阻止日債殖利率曲線下滑：

日本經濟的發展情況確實如 Benoit Coeure 所描繪的一般，屬於長期下滑的趨勢型態，故日本央行本次決定從過去的定期、定量 QE 刺激，轉變為錨定日債十年期殖利率在 0% (Yield Targeting) 的作法，也是日本央行欲扭轉日本長期經濟萎靡的一項大膽嘗試。

《彭博社》報導，市場一派人士認為，日本央行鎖死十年期殖利率、拉升日債殖利率曲線斜率的作法，很可能是打算繪出一條合於各方需求的「最佳」殖利率曲線。這條殖利率曲線的利差不能過低，以防止過度侵蝕日本銀行業的獲利，利差也不能過高，以至於降低家庭和企業的貸款需求。

如下圖所示，在日本首相安倍晉三於 2012 年 12 月 26 日勝選至今，日本公債的殖利率曲線在過去 3 年多來的時間，已是進一步地趨於平緩，這顯示了債券市場對於日本未來的通膨預期是不增反減，市場並不信任日本央行在未來一段時間，將能夠達到 2% 的通膨目標。

但是現在日本央行直接將走伸進債市、鎖死價格以後，日本公債的殖利率曲線就更能夠受到日本央行所掌控，日本央行總裁黑田東彥在週三 (21 日) 的記者會上亦談到，日債殖利率曲線斜率的過度下滑，確實很有可能在未來損害到日本經濟。

不可抹滅地，日本央行近幾年來在為了推升日本通膨、帶領日本經濟走出通縮陰霾上，確實已在許多方向作出了相當多的嘗試和努力。

如 2013 年推出 QQE 資產購買計劃，向市場大放流動性，拉低日元匯價以刺激日本出口競爭力、2016 年年初推出負利率政策，透過政策壓力逼使日本銀行業放貸意願增加、2016 年九月祭出調控日債殖利率曲線等作法，都可以看到日本央行總裁黑田東彥 (Haruhiko Kuroda) 為了帶領日本走出通縮，想方設法地在使盡日本央行的「洪荒之力」。