銀行股,政策不確定壓抑估值提升

銀行股滯漲緣自政策不確定

7月中旬以來，銀行股走勢一直滯脹并且重心不斷下移。分析銀行股如此表現的原因，我們認為主要是政策預期的不確定性造成。“君子不立危墻之下”。資本市場最厭惡的就是不確定性。政策不確定性來自貨幣政策、房地產調控政策及銀行監管政策的走向。

首先在貨幣政策方面，此前央行東北分行行長表示爭取國家允許東北率先開展存款利率上浮試點，讓市場看到了非對稱加息的可能性。但央行行長周小川表示，要保持商業銀行合理的利差以鼓勵商業銀行放貸積極性，也似乎透露出短期內進行利率市場化的可能性不大。從高層表態上，加息方式選擇一直沒有明確預期。

其次地產調控政策方面。在號稱史上最嚴厲的房產新政出臺后，房價也略有下降，政策進入觀察期。但近期地產成交量逐步回暖，8月反彈劇烈，部分城市房價創出歷史新高，使得市場擔憂會引發政府對地產的新一輪調控。因此，今年以來貫穿銀行股調整行情始終的地方融資平臺貸款質量最終能否成功化解仍是市場的一個心結。

最后監管政策上，先是市場傳聞銀監會將引入新的監管指標——撥備率，要求銀行的撥備對貸款的比例達到2.5％，這一政策如果試行會對部分中小銀行業績形成較大沖擊，且撥備從嚴的趨勢是確定的，不確定的是銀監會是否會采取分類對待的政策及達到這一標準的期限。另外近期27國央行包括中國一致達成巴塞爾協議III，將采取更嚴格的資本標準、更高的資本充足率，以及強調逆周期的資本緩沖。如果中國銀監會引入逆周期的資本緩沖，會在未來加大中國上市銀行的再融資壓力及繼續降低銀行的杠桿率從而影響股本回報水平。

短期加息可能性不大

昨日上證指數下跌36點，跌幅1.34%，銀行股指數跌1.10％。行情的調整和加息傳聞有關：一則是市場傳聞銀行保值儲蓄補貼重出江湖；一則是傳聞央行加息。

但仔細分析，我們認為兩者的可能性均不大。保值儲蓄補貼我國曾在1988年和1993年試行過。保值儲蓄補貼是計劃經濟的產物，當時就有人質疑，因為它扭曲了利率彈性和利率的價格信號。現在在利率市場化的大趨勢下，我們認為重新出臺保值儲蓄補貼的可能性不大，況且國家現在連5％的存款利息稅都沒有取消。即使實施，保值貼補率也不應由銀行來承擔。我們認為這個時點加息也不成熟。中國經濟未來的不確定性依然較多，地方融資平臺債務的風險也需化解，因此在這個時點加息政策的使用會非常謹慎。

其實，加息傳聞已流傳多次，這次加息傳聞再次風生水起，主要是8月3.5％的CPI漲幅再次觸動了投資人緊張的神經，加之市場近期一直處于橫盤態勢，一個利空消息的出臺就會導致市場選擇向下。

銀行股已處底部區域

我們認為未來一段時間銀行股還是會隨大盤同步波動，直到相關的不確定性政策靴子落地。

首先，行業基本面缺少來自正面的推動力：規模增長一直處于嚴格監管下，3：3：2：2的投放進度被嚴格執行；二季度行業息差回升好于市場預期，但多方面因素決定息差未來回升的空間十分有限。相反，由于涉及平臺貸款分類、撥備計提標準以及貸款總的撥備評價標準存在不確定性，行業短期的業績增長預期不斷受到擾動。

其次從政策面看，銀監會對平臺貸款分類的最終態度和貸款總撥備評價標準的認定目前還存在不確定性，以及近期房地產成交量的大幅回暖，特別是部分城市房價創出歷史新高是否會引發政府對地產的二次調控目前也未可知。

但底部的估值水平使得行業估值向下的空間也不大。目前行業2010年PE為10.57倍，PB為1.60倍，相對大盤整體估值的比例為68％，橫比縱比都處于歷史最低水平。即使經濟二次探底，房價出現波動，銀行股目前的估值也是具有支撐的。畢竟目前中國包括全球的經濟都好于2008年，房價也不可能出現較大下跌。