全球貨幣政策走向分化

「各國決定退出經濟刺激政策的原因，無外乎對經濟回暖的信心以及對通脹壓力的擔心，對兩者的平衡將決定加息的時機。由於各國受到金融危機影響程度以及現有經濟復甦情況各不相同，未來全球各經濟體央行貨幣政策開始走向分化已在所難免。

——王明旭 」

為了避免1929-1933年大蕭條重演，各國在本次金融危機中都採取了史無前例的反危機政策，財政及貨幣政策擴張到了極致。這些反危機政策的效果從2009年二季度開始逐漸顯示出來，全球大部分經濟體在過去的將近一年時間裡實現了經濟的快速反彈。與此同時，通脹的陰影也愈加濃重，寬鬆貨幣政策退出策略在全球範圍內已經暗流湧動，甚至已有經濟體啟動緊縮週期。

在過去兩個月左右的時間內，以色列、澳大利亞、挪威在不同程度上上調了各自國家的基準利率，而印度也將銀行法定流動資金比率由24%上調至了25%。從現有情況來看，目前著手退出寬鬆貨幣政策的國家，主要是在金融海嘯中受傷較輕或經濟復甦步伐較快的國家，尤其是受益於資源類大宗商品價格上漲的。比如澳大利亞，過去一年多，國內生產總值環比僅兩個季度為負(其中，去年三季度GDP環比僅為-0.01%)，基本可以說並未陷入嚴重衰退；挪威經濟也顯著受益於原油價格上漲，油價在每桶75美元對挪威的經濟已十分有利，挪威通脹率目前已接近2.5%，而失業率只有2.7%，為整個歐洲的最低水平；印度經濟復甦勢頭也較為迅猛，其政府預估，明年一季度印度經濟增長幅度將達6.5%-6.75%。總體而言，各國決定退出經濟刺激政策的原因，無外乎對經濟回暖的信心以及對通脹壓力的擔心，對兩者的平衡將決定加息的時機。由於各國受到金融危機影響程度以及現有經濟復甦情況各不相同，未來全球各經濟體央行貨幣政策開始走向分化已在所難免。

現實來看，作為全球最大經濟體的美國目前尚難以立即啟動加息週期。一方面，以研究大蕭條著稱的伯南克比任何人都吸取1929年美國的錯誤和90年底日本的教訓，避免過早加息而給經濟帶來重創。另一方面，美國利率政策是緊盯消費者物價指數，或者是經濟增長率、勞工就業率等數據，在當CPI的同比還沒有轉負為正或者未達央行設定目標(如2%)，GDP的增長尚不穩固，失業率還居高不下的情況下，難以展開加息週期。美國經濟雖然正逐漸走出低谷，但未來仍存在很多不確定因素，過早加息可能導致尚未穩固的美國經濟再次大幅減速。我們預計，美聯儲選擇推出寬鬆貨幣政策的時機，將會選擇在經濟未達充分就業、且通脹低於目標值的某個時間節點。

而對於中國而言，因國際資本流動對中國利率政策相對敏感，若先於美國加息，容易加劇熱錢流入、增大人民幣升值的壓力，特別是在當前美元走弱的背景下。此外，在CPI沒有連續超過3%之前，央行也不會啟用加息手段。對通脹預期的管理可以通過調節流動性來實現，如通過正回購、現券交易和發行央票等公開市場業務回收流動性，甚至可以在適當時候重新提高存款準備金率。

在未來全球經濟復甦的後繼過程仍將受到投資者信心、潛在通脹、政策退出選擇等風險因素干擾的背景下，對於已經選擇寬鬆貨幣政策退出策略的經濟體以及其政策效果，我們認為尚待觀察。

不管是果斷出手率先加息，選擇經濟刺激政策退出的經濟體，還是遲遲拖延不動手的國家，目前來看，其實都可能面臨各自的風險。率先加息國家的經濟可能因為貨幣升值而受創，而那些推遲加息的經濟體，如果錯過最佳加息時期，將會面臨較大通脹風險，並且還可能面臨需要加速提息以趕上其他國家的壓力。

以澳大利亞為例，其加息很可能未見其利而先見其害。澳洲央行加息之後導致的澳元升值、熱錢流入、大宗商品價格上升，可能完全抵消其央行控制資產價格上漲的初衷。反觀美國，美聯儲可能因為行動遲緩，沒能及時收回儲備金，進而導致通脹，如果矯枉過正，過於迅速的收回，則會有延緩經濟復甦和通縮的風險。

總而言之，在度過金融危機最為冰冷的黑夜之後，當前政府政策干預進入經濟反彈後的敏感時期。全球各經濟體未來的經濟復甦進程，關鍵取決於各國政府政策退出的時點和方式選擇。其中，加息的時機最為關鍵，太晚會讓通脹有機會上升，太快會窒礙復甦，甚至將經濟再次推向衰退。