2015年宏觀經濟分析及企業信用風險展望

2014年中國gdp為63.65萬億元，同比增長7.4%，增速創24年來新低。第三產業對經濟的貢獻繼續增強，就業水平保持在良好狀況。為維護經濟發展成果，穩定就業水平，穩增長將成為今年經濟工作的重點。預計2015年gdp增速在7.1%左右。制造業產能過剩、房地產泡沫化以及地方政府債務負擔加重成為中國經濟的主要風險。

受經濟增速下滑，原材料價格低迷的影響，預計今年cpi將保持在低位，且呈現前低后高的趨勢，這為宏觀政策的調整提供了空間。央行的貨幣政策調整將保持控總量、調結構的基調，但寬鬆的需求較為強烈，積極財政政策的實施將在一定程度上影響貨幣政策的執行。預計央行將靈活運用各種工具組合，通過定向寬鬆的規則保持銀行體系流動性合理充裕，但依然存在降準及降息的可能性。由於基數較高且市場景氣度下降，房地產開發投資和房地產開發計劃總投資增速持續下降，后續通過加大基礎設施建設來穩定固定資產投資的舉措還將持續，預計基礎設施建設投資增速將依然保持在20%以上的水平，但固定資產投資增速存在降低至15%以下的可能。全年新增人民幣貸款規模預計在11萬億元左右，同比增速將降至13.5%左右。

2015年，經濟的結構性調整仍將持續，發債企業的虧損面有擴大之勢，各行業經營效益分化導致企業自身的償債能力也出現明顯差異。上、中、下游企業受產能供給、下游需求以及外部沖擊的影響，信用風險出現差異，上游企業業績的惡化有向下游傳導之勢。控制債務增長、優化債務結構、降低債務水平將是今年經濟工作的重點。中央政府對地方債務的規範將對地方融資平臺的融資行為、債券品種、債券規模產生影響。推廣實施政府和社會資本合作模式（ppp）有助於緩解地方政府債務、增加公共產品供給，該模式或將成為后續公用事業融資的新渠道。同時，盡管企業收入利潤的整體表現一般，但股市表現靚麗，ipo和上市公司再融資以及企業並購將保持活躍，企業資本結構存在改善的可能，從而對相關企業信用基本面產生積極作用。

宏觀經濟形勢前瞻

2014年底的中央經濟工作會議明確了中國經濟的新常態，簡單概括起來主要包括經濟增速轉向中高速增長、發展方式轉向集約增長、經濟結構轉向深度調整、發展動力轉向新的增長點。根據會議精神，2015年經濟工作的主要任務包括保持經濟穩定增長，培育新增長點，轉變農業發展方式，優化經濟發展格局，加強保障和改善民生工作等五個方面。總體看，就是要實現穩增長和調結構的均衡發展。

消費方面，預計2015年消費將保持平穩，實際增速較2014年持平或略有下降。從消費能力看，隨著經濟增速的下降，居民收入增速自2013年以來也出現了下降，2014年，城鎮居民人均可支配收入和農村居民人均現金收入實際增速預計在7.0%和9.5%左右，增速較2013年略有下降。2015年收入增速回升的壓力依然較大，將制約消費增速的回升。從消費結構看，汽車類、石油及制品類、糧油食品飲料煙酒類、服裝鞋帽紡織品類、家用電器和音像器材類以及中西藥品類等六大類消費合計占到全部社會消費的75%以上。其中，汽車的消費與相關的油品消費聯系較為緊密，家用電器和音像器材的消費在一定程度上與房地產相關，而其他三類消費與普通居民日常生活密切相關，消費彈性相對較小。2014年國內汽車銷量為2349萬輛，再創歷史新高，但銷量同比增速為6.9%大幅低於上年的13.9%。由於基數較高，預計2015年的汽車銷量增速將保持低位。同時，2014年國內商品房銷售面積累計同比下降7.6%，地產行業的調整還在持續，預計與之相關的家裝家電類消費增速亦將保持低位。整體看，自2013年以來，國內消費增速保持平穩，預計2015年消費增速將保持平穩或略有下降。值得注意的是，2014年以來限額以上單位網上零售額同比增速保持在50%以上，成為消費增長的亮點。同時，消費結構的改善以及消費行為的轉變對就業具有明顯的促進作用。

投資方面，預計2015年固定資產投資增速將繼續小幅下降。制造業、房地產和基礎設施建設的投資約占到全國固定資產投資總額的75%左右。2014年以來，制造業投資、基礎設施建設投資及房地產投資增速持續回落，導致固定資產投資增速同比大幅下降進而拉低了gdp增速。傳統制造業產能過剩問題依然嚴重，低盈利甚至虧損持續，制約了制造業投資的積極性。短期去庫存長期去產能的背景下，制造業投資增速難有回升。房地產銷售面積下降，庫存大幅上升（2014年底商品房待售面積同比增長25.6%），市場降溫明顯，導致房地產開發企業投資趨於謹慎。2015年房地產投資增速將繼續下降。同時，地方財政收入增速放緩（1-11月份地方本級財政收入6.85萬億元，同比增長9.5%，增速較去年同期下降3.6個百分點）、融資平臺監管趨嚴等因素在一定程度上將制約基礎設施建設投資的增長。

加大基礎設施建設投資依然是穩增長的緩沖措施。自2013年以來，隨著制造業及房地產投資增速的放緩，基礎設施建設投資持續保持高位，2014年的表現尤其明顯。從中央的口徑看資訊電網、油氣等重大網絡工程、健康養老服務、生態環保、清潔能源、糧食水利、交通、油氣及礦產資源保障工程等重點領域的投資將是2015年增長的主要推動力。其中，交通領域的高鐵、地鐵、城際鐵路、高速公路、港口、機場等領域又是重中之重。按增速為20%計算，則2015年基礎設施建設投資額將達13.5萬億元。由於財政收入增幅放緩、地方政府的融資能力存在不確定性，今年財政政策會更加積極，貨幣政策有望向全面寬鬆的方向演變。預計全年新增人民幣貸款在11萬億元左右，同比增速約為13.5%。

出口方面，預計進出口將保持低位，增速或將略有回升。2015年中國外貿發展面臨的國際環境可能略有改善，但回升幅度有限，風險和不確定因素較為突出。主要出口目的地經濟表現出現差異。美國經濟自2014年下半年以來一直保持著強勁的勢頭，油價下跌、就業增長以及工資增加將推動美國經濟在2015年加速增長，而海外市場增速放緩、美聯儲加息以及美元走強將在一定程度上抑制其增長的力度。歐盟經濟依然被高失業、高負債以及低通脹困擾。地緣政治局勢緊張將影響投資動力，新興市場國家經濟增速下降將抑制了歐洲出口，歐洲央行將繼續推出量化寬鬆政策，整體歐洲經濟將繼續處於微弱復甦的狀態。日本經濟在2014年4月提高消費稅稅率至8%后連續兩季度出現負增長，國內消費萎縮、出口停滯。2015年較低的石油價格、寬鬆的貨幣政策、日元的走弱以及政府將提高消費稅稅率10%的時間推遲至2017年將緩解經濟壓力推動經濟小幅上升。根據imf的最新預測，2015年全球經濟增速將回升至3.8%，其中美國增長3.1%，歐盟增長1.3%，日本增長0.8%。從海外市場的表現看，2015年美國的強勁增長或將成為中國出口增長的重要推動力，但歐日的低迷表現又給中國出口的前景蒙上了一層陰影。同時，大宗商品價格的低迷可能對進口總額的增長產生一定的抑制作用。

物價水平方面，預計2015年ppi的漲幅在-2.3%左右，而cpi全年漲幅在2%左右，全年將呈現前低后高的趨勢。經測算，ppi的構成中生產資料和生活資料分別約占到ppi構成的76%和24%。自2012年1月以來，生活資料價格上漲對ppi的拉動維持在-0.1到0.5個百分點之間。cpi構成中食品和非食品分別占到1/3和2/3左右。自2012年1月以來，非食品價格上漲對cpi的拉動維持在0.9到1.1個百分點之間。2014年以來，由於主要需求國經濟增速下滑導致的需求下降以及地緣政治動盪，國際大宗商品如銅鋁等金屬、鐵礦石、原油等的價格出現大幅下跌，帶動ppi持續為負。原料價格的下跌疊加國內需求疲弱導致cpi持續保持在低位。2015年，預計邊際成本較高的裝置停產、投資下降導致的供給相對減少以及低價格刺激的需求增長將帶動相關產品價格的企穩回升。由於消化產品庫存以及過剩產能需要一定時間，預計全年ppi和cpi將呈現前低后高的走勢。

貨幣政策方面，央行將繼續堅持總量穩定、結構優化的取向。在2015年人民銀行貨幣信貸與金融市場工作會議上，央行再度釋放出今年將注重新導向調控的貨幣政策方向，強調將更加注重松緊適度、定向調控和改革創新，並且在區間調控的基礎上加強定向調控，促進信貸結構優化；靈活運用各種工具組合，保持銀行體系流動性合理充裕。

數量型貨幣政策方面，央行通過創新工具投資的基礎貨幣量將增加，但依然存在2次下調存款準備金率的可能性。截至2014年底，廣義貨幣m2為122.84萬億。按2015年增長12%計算，則全年m2增加量為14.74萬億。按目前貨幣乘數4.2計算，需新增基礎貨幣量為3.51萬億。2014年央行口徑外匯占款累計增加6411.29億元，同比大幅減少2.1萬億元。2015年外貿增幅較低，美元走強而人民幣趨於穩定甚至有小幅貶值預期，預計全年外匯占款增量或略低於2014年。2015年無央行票據到期，若2015年外匯占款增量為6000億元，則基礎貨幣缺口為2.9萬億，意味著央行采用多樣化的公開市場操作以及降準措施的空間較大。此前僅2014年9月和10月央行通過中期借貸便利（medium-term lending facility，mlf）向國有商業銀行、股份制商業銀行、較大規模的城市商業銀行和農村商業銀行等分別投放基礎貨幣接近8000億元。2014年全年央行通過各種創新工具投放的基礎貨幣超過1萬億元，按照其之前的描述，2015年采取的調控措施將更加靈活，預計通過創新工具投放的基礎貨幣將更多。另一方面，盤活財政存量資金也是2015年的工作重點，財政資金的投放可能在一定程度上影響貨幣政策的調控力度。截至2014年12月底，我國政府存款有3.13萬億元，2014年月度數據顯示，國庫中政府存款額度最低為2.84萬億元。由於各地每年都會進行結轉結余資金的統籌管理，盤活存量財政資金的可操作空間不同，預計財政可投放的資金量在3000到5000億之間。因此，按照2.9萬億的基礎貨幣投放算，剔除創新工具投放量的替代作用和財政存款的投放，按每次下調0.5個百分點的存款準備金率釋放約6000億元的基礎貨幣計算，央行存在2次下調存款準備金率的可能性，但替代措施的實施可能影響到具體下調的次數和時機。

價格型貨幣政策方面，預期貸款基準利率存在下調1次的可能。隨著經濟增速放緩，企業效益下滑，債務負擔加重，融資難融資貴等問題更加突顯。2014年8月初國務院辦公廳專門印發《關於多措並舉著力緩解企業融資成本高問題的指導意見》，要求金融部門采取綜合措施，著力緩解企業融資成本高問題，促進金融與實體經濟良性互動。此后在11月底，央行進行了非對稱性降息。盡管市場流動性總體充裕，但實體經濟中資金成本高的現象在降息之后依然沒有大的改善。從歷史上金融機構人民幣貸款加權平均利率與一年期貸款利率的關係看，要想降低實際貸款成本，貸款基準利率存在下調的空間。另外，目前銀行間市場政策性金融債固浮利差為-40～-50bp，顯示基準利率存在下調1～2次的可能性。考慮到政府調結構的需求，下調1次的可能性更大。

工業企業表現方面，預計2015年工業增加值為8%左右。盡管企業收入規模將保持增長，但利潤情況不甚樂觀。分行業看，2014年，在重點監測的30個大類行業中，上游資源類行業（煤炭開采和洗選業、石油和天然氣開采業、黑色金屬礦采選業、有色金屬礦采選業）的銷售利潤率同比各月份均出現下降，中游的部分制造業（紡織業、化學原料及化學制品制造業等）則月度銷售利潤率出現反復。值得注意的是，在上游鐵礦石等大宗商品跌幅巨大的背景下，發債企業較多的黑色金屬冶煉及壓延加工業的銷售利潤率2014年以來逐月回升，6月以來更是則超過上年同期。貼近消費及投資需求方向的部分下游行業（汽車制造、電氣機械及器材制造業、鐵路、船舶、航空行業和其他運輸設備制造業、電力、熱力的生產和供應業等）的銷售利潤率增幅較大。但從行業利潤總額數據看，上游行業的持續低迷有向下游傳導之勢，后續銷售利潤率的回升幅度或將低於往年。

從近3年的利潤率走勢看，需求低迷、產能過剩導致上游原料供給過剩的狀況在不斷惡化，同時國際大宗商品市場價格大幅下跌，從而嚴重影響了相關行業的盈利能力。短期內，高位的庫存為盈利改善增加了不確定性；長期來看，能否有效化解產能過剩有賴於相關改革政策的盡快出臺和有效實施。對於下游行業而言，盈利改善部分得益於上游原材料價格的下降，部分則受益於持續推進的微刺激，然而其盈利的持續性亦將受到上游行業惡化的考驗。

企業信用風險展望

短期內經濟的結構性調整仍將持續，各行業經營效益分化加劇，企業自身的償債能力也出現明顯分化。隨著調整的深入，部分發債主體的信用風險可能會逐步顯性化。經聯合資信統計，在披露了2013年年報的3069家已發債非金融企業中，有148家企業利潤總額為負，虧損面為4.82%。到了2014年，企業整體經營效益明顯惡化，2014年上半年，在披露了半年報數據的2743家已發債非金融企業中有323家企業利潤總額為負，虧損面為11.78%；在披露了2014年三季報數據的1950家已發債非金融企業中，有213家企業利潤總額為負，虧損面為10.92%。2014年四季度部分商品價格下跌持續，下游需求釋放推遲，部分企業虧損加深，虧損面也有擴大趨勢。預計2015年市場信用風險存在上升的壓力。

從大類行業看，上游資源類企業方面，受大宗商品價格持續低迷，社會庫存不斷增加的影響，煤炭、有色金屬等行業的盈利能力持續下滑，部分企業虧損嚴重，整體債務負擔上升明顯，但下游電力行業則受益於煤價下跌表現良好。中游制造業企業方面，化工、工程機械、造船等行業競爭激烈，產能過剩嚴重，企業財務杠桿高企，經濟增速下降導致債務負擔繼續上升，償債能力不斷弱化。部分光伏、風電等新能源類行業政策執行較差，企業償債能力亦不樂觀。下游企業方面，受消費升級，供求關係轉變的影響，醫藥、電子資訊、傳媒等行業盈利能力表現穩健，償債能力較好，整體信用風險相對較低，而出口增長緩慢導致外貿相關的航運等行業信用風險明顯上升。另外，中小企業區域及行業集中度高，業務相對單一，抗風險能力相對較差，在經濟結構性調整的背景下，企業信用風險上升較快，出現信用事件的概率明顯上升。

從發債企業集中的行業看，不同行業存在的問題不同，企業風險分化程度也不同。以下簡要介紹部分主要發債行業存在的問題。

城投類企業普遍存在的問題主要有盈利主要依賴土地出讓、盈利能力較差或偏弱、對政府補貼收入依賴度高、回款受財政資金撥付影響較大，經營性現金流波動較大，建設投入大，短期債務償付面臨一定壓力等。地區的財政狀況差異明顯，企業間經營和財務狀況分化也較大。從收益率的角度看，各種增信措施的市場認可程度不高，對債項的提升作用有限。

建筑施工行業民企居多，整體競爭較為激烈，盈利水平一般，工程款收取進度受業主資金情況影響大，公司經營性現金流波動較大。部分企業收入中保障房及代建收入占比較大，應收賬款占比高，資產負債率高，短期負債占比較高，存在一定資金壓力。墊資行為導致企業應收賬款較多，能否及時有效的收回應收賬款是企業穩健經營的重要因素。今年以來，在宏觀經濟增速下滑壓力不斷加大的背景下，固定資產投資增速下滑尤其明顯，建筑業的發展前景也不樂觀。在預計房地產調整持續、基建投資保持高位的背景下，建筑施工類企業的信用風險將出現分化，專業性較高企業的信用水平將保持較好，而專業門檻較低企業信用風險將有所上升。另外，政府類項目較多的建筑施工企業可能較城投類業主企業先期遭遇信用風險。

水泥屬周期性行業，受宏觀經濟形勢影響較大，行業面臨產能過剩、原材料價格波動較大風險。行業市場地域性分割特點較為顯著，且市場競爭激烈。投資規模大，企業債務規模擴張快，部分企業存在虧損現象，短期償債壓力上升，債務結構有待優化。國內水泥需求已經進入低速增長期，水泥價格的淡旺季波動更為明顯。盡管2014年四季度以來投資審批不斷加速，但行業需求整體疲軟，預計2015年供需仍處於弱平衡狀態。在化解產能過剩政策累積效果的作用下，水泥行業的並購重組將進一步深化，企業信用風險亦將分化。

煤炭類企業流動比率較低，煤業業務毛利率持續走低，凈利潤和經營性現金流持續下滑，部分企業虧損嚴重。在建規模大，面臨一定投資壓力，資產負債率上升快，債務壓力增加明顯。煤炭行業短期內調整壓力依然巨大，部分企業所發債券市場估值偏差較大，反映出投資者對行業整體呈規避態勢。

鋼鐵類企業存在的主要問題有毛利率偏低，經營性凈現金流無法覆蓋項目建設的資本支出，未來面臨較大外部融資需求，短期債務負擔重，對外擔保多，融資空間有限。2014年以來，受益於價格成本差距的擴大，鋼鐵行業的盈利狀況在2014年前三季度出現明顯好轉，但國內需求前景低迷，靠出口消化國內過剩產能並非長久之計，鋼價低迷、行業微利、長期面臨運行壓力將是鋼鐵業的新常態。

化工類部分子行業產能過剩（氯堿、氮磷肥、聚酯等）、公司成本控制壓力大（原料、電力），產品價格下降，盈利持續下降，在建項目需要投資規模較大，短期債務壓力大。進入門檻較低的化工子行業均已出現產能過剩，原料保障面臨的較大壓力，下游的議價能力偏弱使得整體盈利能力一般。要提升化工企業的整體抗風險能力，唯有延伸產品的價值鏈，提升產品的競爭力，通過差異化來加強企業盈利能力。

農林牧漁類估值偏差企業因其產品生豬、肉雞等面臨一定食品安全、疫病災害等不確定性風險。行業周期性波動較大，原材料成本上漲、產品價格波動較大，經營性現金流波動較大，存在一定資金壓力。今年以來，豬肉價格大幅波動，同時不時出現的禽流感疫情也對行業產生較大沖擊。2014年4月份以來，22省市豬糧比價震盪走高，目前依然低於6倍的盈虧平衡點，且目前生豬存欄量為4.35億頭左右，處於近5 年的相對低點。預計后續豬肉價格還將小幅震盪走高，相關企業短期的經營環境保持良好。

醫藥行業為抗周期波動風險較強的行業，在宏觀經濟景氣度較差的階段表現尤其明顯。盡管部分企業存在部分業務虧損、債務擴張過快、投資支出壓力增大等問題，但行業整體風險水平保持穩定，業績前景保持樂觀。

面對不斷上升的信用風險，全社會的去杠桿、降風險將貫穿2015年的經濟生活。控制債務增長、優化債務結構、降低債務水平將是今年企業工作的重點。

控制債務增長方面，規範地方政府債務的措施將不斷加強。過去的5年間，為支援經濟的穩定增長，社會債務水平持續上升。截至2014年底，社會融資總量余額約為129.96萬億元，人民幣貸款余額為81.68萬億元，分別較2009年底的53.62萬億元和39.97萬億元增長142.37%和104.35%。隨著債務規模的擴大以及債務風險的陸續積累和暴露，政府及機構加強了對債券市場的規範和管理。在政策層面，繼2014年9月21日國務院辦公廳印發了《關於加強地方政府性債務管理的意見》及9月26日國家發改委財金司發布了《關於全面加強企業債券風險防范的若干意見》后，10月23日財政部制定並發布了《地方政府存量債務納入預算管理清理甄別辦法》。

在操作層面，2014年12月8日中國證券登記結算公司發布了《關於加強企業債券回購風險管理相關措施的通知》，相關政策的出臺旨在規範政府融資行為、防范債務風險。隨著地方建設力度的加大，預計項目收益類債券及永續債等新債券品種的擴容，將是推動基礎設施建設投資類企業債券發展的重點方向。同時，受前期規範管理檔案出臺的影響，城投債的發行速度有所放緩，且短期內的發行利率明顯上升。鑒於近期部分城投債券發行過程中被認定為不屬於政府債務的情況帶來市場恐慌以及部分省份明文規定對縣市級政府債不兜底不救助的示范效應，有關城投債的后續發行情況還需待存量債務清理甄別結果出來后才能較為明朗。另一方面，由財政部牽頭的2015年地方政府債的發行工作，將在進一步規範的基礎上，穩步擴大發行范圍及發行規模。

優化債務結構方面，推廣政府和社會資本合作模式（ppp）和擴大股權融資規模將成為降低債務負擔、優化債務結構的重要措施。2014年以來，中央政府大力推行政府和社會資本合作的融資模式，寄望於充分發揮社會資本特別是民間資本的積極作用。2014年9月24日財政部發布《關於推廣運用政府和社會資本合作模式有關問題的通知》（財金〔2014〕76號）明確將推廣運用政府和社會資本合作模式（ppp），並在全國范圍開展項目示范。11月16日國務院印發的《關於創新重點領域投融資機制鼓勵社會投資的指導意見》（國發〔2014〕60號）提出，要進一步創新投融資方式，建立健全政府和社會資本合作（ppp）機制，引入社會資本，增強公共產品供給能力。11月30日財政部發布《關於政府和社會資本合作示范項目實施有關問題的通知》（財金〔2014〕112號）確定天津新能源汽車公共充電設施網絡等30個ppp示范項目，總投資規模約1800億元，涉及供水、供暖、污水處理、垃圾處理、環境綜合整治、交通、新能源汽車、地下綜合管廊、醫療、體育等多個領域。12月4日財政部網站披露《財政部關於印發政府和社會資本合作模式操作指南(試行)的通知》（財金〔2014〕113號）規範了ppp項目識別、準備、采購、執行、移交各環節的操作流程。在當前投資增速下滑，投融資體制不健全，地方融資平臺債務風險大的背景下，推廣ppp模式有助於緩解地方政府債務、增加公共產品供給，該模式或將成為后續融資的新渠道。從政府的推廣力度來看，在ppp示范項目成功之后，該模式還將大范圍推廣，后續有望成為公用事業類項目的主流融資模式。

2014年下半年以來，股市表現靚麗，股權融資活躍。2014年a股股權融資共7701.56億元，為歷史第三高，僅次於2010年的9859.85億元和2007年的8043.61億元。其中，ipo首發募資786.56億元，再融資額達到7032.68億元。隨著股指的上漲，上市公司增發熱情也愈發高漲。截至2014年12月30日，2014年內兩市上市公司發布了1007份增發預案，預計募資1.42萬億元，創下歷史新高。在經濟增速下行時期，股市的靚麗表現或將成為穩定經濟增長、推動改革深入的重要推手預計2015年股指表現依然樂觀，融資規模將保持高位，甚至創出新高。基於以上判斷，預計上市公司股權融資的事件將會明顯增加。因此，盡管企業收入利潤表現可能一般，但權益的增加將改善企業資本結構，后續上市公司及其集團公司存在信用基本面改善的可能。

另外，國企改革的推進將進一步促進國企之間的資源整合，從而對發債主體產生不同影響。經營性資產的劃出單位存在風險上升的壓力，而劃入單位則存在改善的可能。民企之間的整合也存在類似的風險分化。

總結

從消費、投資、出口的形勢看，2015年經濟下行壓力依然較大，穩增長將成為經濟工作的重點。受經濟增速下滑，原材料價格低迷的影響，cpi將依然保持在低位，這為宏觀政策的調整提供了空間。央行的貨幣政策調整將依然保持控總量、調結構的基調，但寬鬆的需求較為強烈，財政政策的實施將在一定程度上影響貨幣政策的執行。預計央行將靈活運用各種工具組合，通過定向寬鬆的規則保持銀行體系流動性合理充裕，但更全面的降準降息存在較大可能。由於基數較高且市場景氣度下降，房地產開發投資和房地產開發計劃總投資增速持續下降，后續通過加大基礎設施建設來穩定固定資產投資的舉措還將持續。

2015年經濟的結構性調整仍將持續，企業經營效益低迷，發債企業的虧損面有擴大之勢。各行業經營效益分化導致企業自身的償債能力也出現明顯差異。上、中、下游企業受產能供給、下游需求以及外部沖擊的影響，信用風險出現差異，但上游的惡化有向下游傳導之勢。控制債務增長、優化債務結構、降低債務水平將是今年經濟工作的重點。中央政府對地方債務的規範將對地方融資平臺的融資行為、債券品種、債券規模產生影響。推廣ppp模式有助於緩解地方政府債務、增加公共產品供給，該模式或將成為后續公用事業融資的新渠道。同時，在經濟增速下行時期，股市的靚麗表現或將成為穩定經濟增長、推動改革深入的重要推手。盡管企業收入利潤的整體表現一般，但股市表現靚麗，ipo和上市公司再融資以及企業並購將保持活躍，企業資本結構存在改善的可能，從而對相關企業信用基本面產生積極作用。