流動性收縮可能限制銅價漲幅

全球銅市2009年總體呈現大幅上漲，分析師認為，隨著經濟的逐步回升，流動性趨向收縮的趨勢將逐步形成，未來全球銅市場的流動性溢價水平將趨于降低，而伴隨著流動性的收縮，將階段性地對銅價形成向下的壓力。

綜合媒體1月14日報道，2009年全球銅價幾乎呈現單邊上行的格局，雖然對全球經濟復蘇的預期以及中國經濟的強勢回升對銅價的上漲形成了重要的支撐，但全球寬松的貨幣政策所導致的流動性過剩在2009年下半年的銅價走勢中起到了推波助瀾的作用。充裕的流動性所帶來的對通脹的擔憂始終是近期銅價持續上行的關鍵因素。中國貨幣政策的收緊極可能改變銅價單邊上行的格局。雖然2010年中國精銅消費需求回升的趨勢仍將延續，但投資需求在貨幣政策收緊的背景下將明顯趨弱。

隨著2009年全球經濟逐步擺脫金融危機的陰影，2010年全球經濟有望延續回升的趨勢。從OECD領先指標來看，截至2009年10月份無論是傳統經濟體中的美國、日本和歐元區，還是新興經濟體的代表“金磚四國”，經濟領先指標均呈現強勁的升勢，顯示未來6至9個月全球經濟仍有望延續目前強勁的復蘇勢頭。目前多數機構對2010年全球經濟增長率的預期在2%至3%區間。

伴隨著全球經濟逐步擺脫衰退陰影，全球精銅消費在2009年下半年也出現了明顯的增長。全球制造業重新步入擴張為2010年精銅消費的進一步增長奠定了良好的條件。

中國2009年精銅進口大幅增加，一方面得益于消費需求的回升，而另一方面也與投資需求激增有關。受通脹預期所致，國內隱性庫存和顯性庫存均出現大幅增加，部分進口的精銅實質上已經轉變為庫存，因此2009年表觀消費量的大幅增長尚難以真實地反映國內市場的消費水平。

中國2008年精銅消費占到全球精銅消費的近29%，是全球最大的精銅消費國，預計2009年中國在全球精銅消費中的比重將進一步提升。2009年中國政府實施的4萬億經濟刺激計劃，有力地推動了中國電力電網建設的提速，由此導致精銅需求的快速回升。隨著新興經濟體在全球經濟中比重的不斷提升以及全球制造業中心向新興經濟體轉移，精銅消費的行業結構也在悄然發生著變化，全球精銅消費的增長將更加依賴新型經濟體中的電力電子行業的景氣程度。

從中國中長期電網投資來看，2009年國家電網投資計劃為2,600億元，而2010年原規劃的電網投資為3,210億元，較2009年增加23.4%。國家電網公司管理層表示，在2020年前的三個階段中電網總投資預計超過4萬億。其中第一階段(2009年至2010年)預計投資5500億元，第二階段(2011年至2015年)預計投資2萬億元，第三階段(2016年至2020年)預計投資1.7萬億元。2015年前，電網投資都將保持較快增長。根據國家電網2009年7月份年中會議的精神，由于特高壓和智能電網的需要，今后幾年，預計每年國家電網投資都將在2000億元以上。考慮到南方電網在2009年電網投資基礎上的延續，分析師認為2010年國內電網投資規模可望超過3500億元。這無疑會對國內精銅消費的進一步增長起到重要的支撐作用。

除電力行業外，國內家電、汽車、房地產等行業景氣程度的提升也有助于精銅消費穩定持續的增長。

從供應方面看，2010年由于礦銅供應依然偏緊，因此精銅供應的增長依然將受到制約。盡管中國精銅冶煉產能逐年遞增，但由于銅精礦自給率較低以及全球礦銅供應商集中度相對較高，中國銅精礦的對外依存度逐年遞增，這也從根本上制約了國內精銅的供應。

從全球來看，根據ICSG最新的預測顯示，2008至2013年全球銅礦產能將增長20.80%，年均增長率為4.15%。從未來產量變化來看，增量的地區主要在南美和非洲地區，南美的智利、巴西和秘魯等國的銅礦都掌握在幾家大型跨國公司手里，非洲國家政治風險較高，產量波動較大，產量由幾家大公司控制的格局沒有明顯改變。此外，世界銅礦生產商的集中度較高，前5位廠商的占比就達43.5%，前10位廠商的占比達60%，因此因勞資糾紛所導致的減產停產對銅價的影響也異常明顯。2009年全球銅精礦的長期合同和現貨合同的TC/RC始終徘徊于歷史低位水平，反映出全球礦銅供應依然處于偏緊的局面。

近年來，隨著銅價的不斷上漲，2005年后全球銅礦勘探投資激增，但受到勘探難度增加以及地緣政治因素的影響，全球銅礦新增儲量并不明顯。從地區分布來看，新增儲量仍然集中在南美，其中秘魯近年來銅礦儲量增加明顯。由于近年來全球新探明的世界級的銅礦數量極少，考慮到銅礦探明到實際形成產量需要7至10年的周期，加上當前銅礦品位的不斷下滑，預計礦銅供應在未來3至5年時間內仍將維持偏緊的局面。這將從根本上對銅價維持高位運行形成有力的支撐。

全球寬松的貨幣政策導致市場對通脹的擔憂急劇上升，近期美國十年期國債收益率的快速攀升已經顯示出通脹跡象。筆者認為，從2009年四季度開始，伴隨著商品價格的持續攀升，實際上通脹已經由預期轉為現實。因此在通脹加速的背景下，中國央行于1月12日上調了存款準備金率，雖然在市場預期之外，卻也在情理之中。受此影響，美聯儲貨幣政策的收縮也極可能較原來市場的預期提前。

中國2010年的貨幣政策基調是適度寬松，較2009年的寬松將有結構性的收縮。整體來看，隨著經濟的逐步回升，流動性趨向收縮的趨勢將逐步形成。未來全球銅市場的流動性溢價水平將趨于降低，而伴隨著流動性的收縮，將階段性地對銅價形成向下的壓力。

隨著中國央行宣布提高存款準備金率0.5個百分點，就此拉開貨幣緊縮政策的序幕。這意味著未來國內市場的流動性將開始逐步收緊，一次頗具規模的擠壓泡沫的過程也將就此展開。

(柏青 編輯)

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