信達證券：藍籌A股已不貴 小股票仍不便宜

信達證券認為，就估值而言，目前的A股主板指數已經進入了一個安全但還不是徹底安全的區域，但僅憑“估值足夠低”這樣一個邏輯就去抄底，顯然此推理還是不夠縝密的。

據證券時報6月2日報道，慢熊磨死人。在2010年跌了一年以后，2011年的大盤股指數基本上延續了去年的下跌，中小板、創業板指數也多多少少把去年的漲幅基本賠了出來。于是，我們不斷接到投資者的詢問：“現在估值夠低了吧？”言下之意，如果估值夠便宜了，管它什么趨勢、宏觀經濟、流動性，我們就要買啦。

當然，估值夠不夠低，和股市會不會反彈，本身就是兩個命題——2007年12月中到2008年1月還反彈過呢。但是這里也存在一個極端情況，就是“如果估值足夠低，那么股市即使不反彈，也不會下跌了”。所以，搞清楚現在市場的估值到底夠不夠低，也是有一定意義的——起碼如果我們發現它不夠低以后，就不會再以“估值不可能再便宜了”的理由去買入股票。另一方面，這當然也不妨礙我們以“趨勢轉好”為理由做出同樣的動作。

如果看藍籌股的PE估值，現在確實是比較便宜了。上證50指數的PE為11.3倍（TTM），滬深300也只有13.5倍。即使對比其他主要市場，這些估值的水平也毫不遜色。標普500、富時100、韓國KOSPI、日經225、臺灣加權指數的PE分別為15.3、14.6、13.3、17.76、16倍。即使考慮到這些國家、地區的股市在金融危機后的反彈幅度高于A股的主板指數，A股主要指數的PE還是偏低的。

但問題是，相比之下，A股主要指數的PB仍然不夠便宜——也就是說其相對低廉的PE是建立在過去12個月高凈資產收益率（ROE）的基礎上的，尤其是金融股的高ROE。目前上證50和滬深300的PB分別為1.9倍和2.2倍，而標普500、富時100、韓國KOSPI、日經225、臺灣加權指數的PB分別為2.3、1.9、1.4、1.3、1.9倍。而且，這些市場的當前PB在其歷史上并不是最低廉的，除了美股外，大致處于中等水平。也就是說，這個參照系仍有向下的可能。總結這兩個角度，A股主要指數的估值確實已經不貴，但如果說它是地板價，還是牽強的。

相較之下，小股票的估值就高了不少，中小板綜指、創業板指數的PE分別高達39.1、46.4倍（采用2010年年報數據）。如果看PB，則數字分別為4.4、4.2倍，仍然處于一個比較高的位置，但相較PE的高估值，稍微可以接受一些。但小股票看起來略低一些的PB估值并非一個好的現象。事實上，我們更應該依賴其PE估值的相對位置，以排除其近年來大量超募資金的影響。中小板、創業板除去現金部分的凈資產PB估值分別高達8.7、12.1倍。

看了以上數據，我們應該可以這樣總結：就估值而言，目前的A股主板指數已經進入了一個安全但還不是徹底安全的區域，而小股票指數則還遠未達到安全區域。在這種情況下，僅憑“估值足夠低”這樣一個邏輯就去抄底，顯然此推理還是不夠縝密的。

(雷東升 編輯)

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