諾亞:中國債市至少還有3倍擴容空間

債券市場不僅是金融市場的一個重要組成部分，也是一國金融體系中不可或缺的一部分。縱觀全球成熟的金融市場，無一不具有成熟的債券市場。可以說，成熟的債券市場構成了一個國家金融市場的基礎。

“相比于成熟的金融市場，中國債券市場仍然是一個‘發育不良’的市場，亟待改善和發展。”諾亞財富管理中心研究員肖閏月日前對中國經濟導報記者說。據肖閏月分析，從債券市場規模占GDP的比重和債券市場規模與股票市值的比例來看，按照世界平均水平，中國的債券市場至少還有3倍的擴容空間。

中國債市至少還有3倍擴容空間

諾亞研究數據顯示，截至2011年一季度末，全球債券市場規模約為97.76萬億美元，相比于2010年增長了約3%。債券市場快速成長的主要原因之一是經濟危機大背景下政府債券發行量的顯著增加。根據國際清算銀行和美國證券業協會的數據，2009年，政府債券規模占比為61%；而2010年，這一比例上升至63%。

從絕對規模來看，美國和日本分別擁有全球第一和第二大債券市場。截至2011年一季度末，美國和日本債券市場規模分別為32.77萬億美元和14萬億美元，分別約為全球債券市場規模的33.5%和14.3%。中國債券市場規模為3.13萬億美元，占比僅為3.2%。相對于美國和日本，中國債券市場規模非常小。

債券市場規模占GDP的比重是反映債券市場的容量與償債能力的重要指標。總體來看，全球債市規模與GDP的比值也一直在增長，從10年前的80%，增長至2008年的119%，2009年這一比例增長至156%，而2010年則回落至151%。

從單個國家債券市場來看，成熟債券市場（如美國、日本）的規模占GDP的比重維持在200%以上，而在中國，這一比例僅為50%左右。這一方面反映了中國目前具有較強的償債能力，另一方面反映了中國債券市場有很大的發展空間。

從債券市場規模與股票市值的比例來看，經濟放緩大背景下，股票市場的不景氣加上債券市場的增長，使得2009年全球債券市場總規模遠遠超過當年全球股市總市值45萬億美元；到2010年，全球債券市場的總規模約為當年全球股市市值（55萬億美元）的1.7倍。

相比于日本、美國及世界平均水平，中國的債市規模與股市市值的比非常低，體現了債券市場發展嚴重滯后于股票市場，導致了中國資本市場總體結構的失衡。

國債一枝獨大，公司債亟待發展

從債券規模上看，中國的債券市場整體規模低于美國及日本債券市場。2011年9月底，中國債券市場債券存量為21.45萬億元人民幣，按2011年9月底1美元兌6.3833元人民幣的月平均匯率折算，約為3.36萬億美元。

從交易品種來看，美國擁有豐富的可交易債券品種，包含國債、市政債券、抵押支持債券、資產支持債券、公司債券、聯邦機構債券、貨幣市場工具等。各類債券品種發展較為均衡，公司債券產品占其債券市場整體規模的1/5以上，聯邦政府債券的規模跟經濟情況密切相關，波動較為明顯，但其規模占比不超過30%。

中國和日本的債券市場在投資品種構成方面相似之處頗多。兩國的債券市場都是以國債為主，公司債、企業債發展嚴重滯后。

肖閏月解釋了其中的原因：中國公司債起步晚，2007年才開始發行，發展時間短；中國公司債發行實行核準制，對發行人的財務狀況和發行額都有較高要求，且債券發行后需要由受托管理人托管等，提高了發行門檻；中國公司債市場上的債券品種有限，不能為企業提供多樣化的選擇，使得企業更傾向于通過其他途徑進行融資。

綜合比較中國、日本和美國債券市場投資品種的構成，諾亞研究認為，美國債券市場是一個較為健康的市場，國債與公司債市場發展較為均衡；日本債券市場雖然規模很大，但是國債規模過大，公司債占比偏小；中國債券市場總體規模不大，國債占債券市場份額偏高，公司債發展嚴重滯后。

肖閏月說：“從日本、美國債券市場發展的歷史沿革來看，未來債券市場自由化將會是一種必然趨勢，債券交易品種的多樣化也會成為現實。公司債、企業債等發展嚴重滯后的債券品種將會是重點發展方向。通過放松行政審批、實行市場化的發行規范，公司債將會獲得長足的發展。”

流通市場不夠活躍，投資者同質化嚴重

目前，我國債券流通以滬深證券交易市場、銀行間債券交易市場和證券經營機構柜臺交易市場為主。其中，銀行間債券市場和商業銀行柜臺交易市場為場外交易市場，交易所債券交易市場（包括上海證券交易所和深圳證券交易所）為場內交易市場。從交易量看，銀行間債券市場是中國債券市場交易的主體場所，在中國債券市場發揮著主導作用。

從流通市場形態來看，我國的債券流通市場與美國及日本較為相似，都是以場外交易為主。但是，目前我國債券流通市場還存在著一系列問題：首先，債券市場交易量比較小。根據中央國債登記機構的數據，央票交易最為活躍，其次為政策性銀行債和記賬式國債；企業債券、公司債券交易清淡。其次，銀行間債券交易市場和證券交易所交易市場相互割裂，發展極不均衡。最后，債券持有人主要集中在銀行類金融機構，非銀行金融機構參與度不夠。

“除流通市場不夠活躍外，中國債市投資者同質化嚴重，信托等機構參與度有待提高。”肖閏月說。

目前，中國債券流通市場包括銀行間債券市場、交易所市場和柜臺市場，從成交金額、發行量等指標來看，銀行間債券市場的規模都遠遠超過了后兩者。從銀行間市場債券托管投資者結構來看，市場參與者以商業銀行為中心，其托管額占比高達70%，而其他金融機構及非金融機構的參與度非常低。

“商業銀行在債券流通市場的壓倒性地位，擠壓了其他投資者的參與空間。”肖閏月說。以其他金融機構為例，在銀行間債券市場的托管額占比不足0.2%。中國的信托行業逐漸發展壯大，有產品創新及資產配置的需求，參與債券市場是必由之路。

“債券市場改革和發展的必要性和迫切性，已經顯露無疑。我們相信，推動債券市場發展的政策和制度將陸續出臺，將會成為中國債券市場發展的‘東風’，持續推動其逐漸走向成熟，成為與股票市場旗鼓相當的重要金融子市場。”肖閏月最后說。