周旭：南京証券2012年A股投資策略

新浪財經訊 為了更好把握2012年中國証券市場的發展趨勢，南京証券與金陵晚報于2011年12月31日上午聯合舉辦“應對全球變局”2012年投資策略會暨“江蘇30”成長指數兩周年論壇。圖為南京証券研究所副所長周旭做南京証券2012年A股投資策略。

南京証券研究所副所長周旭認為，歐元區有足夠能力化解債務風險，美國明年會是一個穩定複蘇的局面。從中國通脹角度來看，明年上半年通脹下行的概率是非常大。A股市場在2012年在一季度，會有一個比較好的機會，綜合來看，明年股指的波動區間初步預測為2000到2800點。

以下為發言實錄：

周旭：尊敬的各位來賓，大家上午好。下面由我代表南京証券研究所跟大家匯報一下我們對2012年A股市場的看法。

我匯報的內容主要是四個方面。

第一，對影響A股市場的一些宏觀方面的因素，包括國內外的宏觀因素談一下我們的看法。

第二，政策方面的看法。

第三，我們認為A股市場的股市環境。

第四，對A股市場的投資機會做一個展望。

下面就這四個方面跟大家做一個匯報。

首先，剛剛過去的2011年A股市場是一個非常令投資者失望的市場。主要是受國內外環境的影響。而這個影響，我們認為在2012年會延續，比如歐債的危機，還有美國經濟複蘇的問題，還有國內的宏觀政策調整的問題，以及國內宏觀政策的走向，包括股市的環境等等。這些因素對2011年的市場產生了重大的影響，這些因素將會在2012年的市場產生什麼樣的影響，我們做了一些研究，盡管不是非常的成熟，但是我們想把我們的研究成果跟大家做一個分享。

對于外部的環境來說，我們同樣需要關注兩個大的經濟體，一個是歐盟，一個是美國，從整體的基調來看，我們認為在明年整個的發達的經濟體經濟增速不會非常樂觀。我們考慮兩個因素，一個是歐元區怎麼樣演變，歐元是不是面臨再度瓦解的風險，的確，在2011年我們看到歐元對全球的金融市場產生了重大的影響。這個問題到目前為止，其實都不是很明朗。所以在2012年歐元問題還是一個影響市場的非常重要的因素。希臘蔓延到意大利以後，意大利的負債處于一個比較高的時期。這也就是為什麼大家對于一季度的市場還是比較謹慎，對一季度的A股，包括全球的金融市場比較謹慎，一季度歐元區會面臨一個債務風險集中釋放的時期。在這個階段，的確對全球的市場來說，還是會盯住歐元區，包括意大利的債務情況，包括歐元怎麼解決這些債務的風險。這個問題上，歐盟已經在不斷的探討怎麼解決，包括歐洲央行。但是整個的市場對歐元缺乏一個財政聯盟的支持，大家對這些舉措始終不敢給予足夠的信心。所以一旦有了一些風吹草動以後，歐洲的股市，包括全球的股市都會出現動蕩。但是我們認為，歐元區的問題不是說現在或者2012年就一定會瓦解，歐元區的德國和法國這兩大經濟體目前的經濟狀況相對而言還是比較良好的，他們還有足夠的能力分解這個債務風險。目前來說，只不過由于歐元區缺乏一個統一的財政聯盟和統一的主權，所以在解決的過程中出現了一個討價還價的現象。這個問題最終來講，大家很可能會妥協，希臘退出歐元區的概率並不是很大。第二個因素，我們認為，在全球中我們要關注美國的經濟，美國經濟始終是一個龍頭，在今年上半年，當美國的經濟放緩的時候，大家對美國經濟是否陷入了二此衰退再次給了關注。所以二三季度全球股市出現了比較大的動蕩，其中一個討論的焦點就是美國會不會再度進入二此衰退。而事實上，在四季度以後，美國的經濟出現了一個較預期更加良好的複蘇。我們認為美國的次貸危機並沒有離我們遠去，但是美元的地位和美國經濟的韌性，美國明年會是一個穩定複蘇的局面。美國的制造業恢複良好，第二，制造業的資產負債表和現金流量好于08年，美國的消費意願增強，失業率開始下降，美國的房地產銷售，包括新屋開工也恢複，這些因素盡管比歷史最好時期相比還有一段距離，但是這些跡象表明，在美國現有政策的刺激之下，包括低利率的背景之下，美國經濟已經開始企穩，並且進入了緩慢複蘇的階段。所以說，從長遠來看，大家實際上是拴在一條繩子上的螞蚱，美國不會讓歐洲經濟進入崩潰而自保，不存在。

中國的問題剛才範主任談了很多，範主任的觀點已經表明的非常清楚。我們認為中國經濟明年肯定是減速的，主要問題還是高投資出現了難以為繼，房地產增速出現大幅度下滑，出口面臨壓力。所以這種背景下，大家寄希望于消費，但是消費的增長取決于收入的增長，在投資減速，包括出口放緩的情況下，收入增長也是緩慢的。所以消費一定是一個穩定的增長。這種背景下，我們認為明年總體上國內經濟是一個減速的過程，但是會不會出現像硬著陸的風險，我們認為概率相對來說並不是很大。盡管基建的投資規模已經很大，再投入大量基建投資也不可能抵御房地產下滑帶來的損失，但是明年我們政策的調控余地是非常大的，這一點在政策的運用空間方面遠遠比美國和歐元區更加充裕。為什麼說我們會有很大的調控余地，其實影響股市的是一個預期，股指為什麼跌那麼多，固然有A股市場的本身特點，A股市場的表現會比外圍市場更加弱，這是一個本身的特點。但是我們認為，他的核心因素還是在于內外環境的影響，特別是外部環境黑天鵝事件的頻頻發生，還有房地產市場的調控，使相關產業鏈，建材、家電、制造業都面臨了很大的影響，包括隨著汽車消費政策的改變以後，汽車的銷售也放緩。這些綜合因素導致了A股市場出現比較大的回落。只不過這個表現的幅度令投資者感覺到比較吃驚。從全球經濟來講，我們的經濟雖然在放緩，但是在全球經濟市場還是領先于全球經濟的增長，而A股市場卻熊霸全球。從歐元區來看，他們的債務有一個集中釋放期，包括國內的經濟增速低點也可能在一季度，但是我們認為股市是反映預期的，而且股市對政策的敏感度比經濟的敏感度強的多，所以對政策的研判對股市的發展是非常重要的。我們認為進入到明年，政策調整的力度不會明顯的加大，主要原因是基于剛才說的國內外的宏觀環境。

第二個，從通脹角度來看，在明年的上半年，我們認為通脹下行的概率是非常大的。一個是全球經濟的放緩，總需求放緩，第二個是基數的原因，使得明年上半年的通脹，無論是CPI還是PPI，都可能大幅度降低，甚至超出預期，通脹的緩解使我們今年的基調進入2012年以後轉變。而且我們也看到，從資金的層面來講，雖然今年的總的信貸規模是7.3萬億，但是我們考慮到，如果有表外資產轉到表內資產來看，其實今年的新增貸款並沒有這麼多，所以今年的資金鏈緊張已經對實體經濟產生了很大的威脅。另外外匯占款也出現了連續下降。盡管我們認為貨幣政策的全面放松難以成行，但是我們認為，這種微調的概率，或者說貨幣政策調整的幅度會超出我們預期，至少我們認為，貨幣政策的方向應該是由今年的控通脹、收縮貨幣而轉向穩增長、適度放貨幣的基調。

目前大家都認為，政策的基調可能是穩固的，但其實這個穩固大家是有一個預期，比如大家認為存款准備金率全年調整四次，但如果調整五次，甚至六次的時候，那就是超預期的，但是如果每次只調整0.5個點，如果變化了一下，也可能超出預期。所以2012年面臨的一個所有的宏觀環境會比2011年更加複雜，但是作為一個貨幣政策來講，他比2011年寬松很多。財政政策，剛才範主任也說了，這里就不說了。

第三個，我們談一下投資策略，基于這個觀點，我們認為在2012年，前謀後定，博弈早周期。股市是反映預期的。今年的市場之所以表現這麼弱，今年全球市場都出現了震蕩，其實這些都已經反映了大家對歐債，對國內的經濟下行的預期。如果大家繼續討論歐元問題怎麼救，財政聯盟最終聯盟大什麼樣的程度，懲罰和處置違反財政紀律的這些國家怎麼樣退出，如果討論這些問題的話，都是在預期之中的事，這些對市場的影響都已經反映了。所以我們認為，剛才在第一部分的時候，我們認為在2012年，歐元區出現崩潰，或者出現解體的概率非常小。同時我們認為美國經濟的複蘇可能會比我們預期穩健。這種情況下，A股市場在2012年，或者說在一季度，從各種數據反映來說，我們認為，在一季度，這個市場會有一個比較好的機會。在博弈早周期的情況下，我們研究所判斷，A股市場的底已經差不多了，最主要的因素，我們認為目前市場大的環境並不支持A股市場有一個大的系統性的機會，但是相對于博弈早周期而言，在目前而言，下跌的空間跟我們預期的上漲的空間相比，風險和收益相比，我們認為在這個階段，收益已經可以高過風險。明年各個証券公司都會預測一個點位，第二年由拿出來看，看看預測的准不准。其實這個預測全年的點位是很難得，尤其在A股市場。關鍵是對市場的看法，在這個階段的時候，或者說在明年的一季度，或者上半年的時候，A股市場會是一個什麼樣的運行格局，具體的點位來講並不是一個非常重要的。但是在估值的低位來講我們還是做了一個預測，綜合來看，我們對明年股指的波動區間初步預測為2000到2800點。我們認為政策放松及流動性改善的預期下，最先啟動的應是單行最大、調整最深的早周期產品。

投資主題上，第一，為什麼博弈早周期，貨幣貨幣政策的調整會超出我們的預期，包括准備金率，盡管利率調整的概率不大，主要是存款准備金率的調整。其實國內的經濟對利率反映不是很劇烈，主要是存款准備金率。如果說貨幣政策調整超預期，那麼預期的改善就會更好。這時候早周期的品種會由于改善而出現交易機會，包括房地產、券商、煤炭等等，現在盡管不存在一個大的系統性的機會，但是我們知道，這些板塊上面，他們調整的時間、幅度以及現在的估值都是相對比較充分的，盡管他們的產業政策不會出現明顯的放松，也不可能出現像08年09年那樣的激勵房地產的政策，我們認為，只要房地產政策不加碼，就會出現外緊內松的格局。當然這里面有一個選擇的問題，比如說，什麼樣的房地產公司符合，當然是資產負債表比較合理，現金比較充分的。另外一個主題投資，主題投資是跟政策相關的，政策對股市的影響都是非常大的，所以跟隨國家的產業政策來做應該是不會範方向性的錯誤。所以最近為什麼新興產業的股票，包括一些民生的股票，消費的股票，表現都強于市場，實際上都是跟政策相關。新興產業方面，我們關鍵是要看這個新興產業的政策推進是不是有一個成熟度，我們認為從節能環保，包括物聯網、雲計算等都可以關注。民生投資方面，包括水利、通信這些。消費升級方面，剛才提到了旅游、文化，我們認為旅游、酒店，包括中醫藥、醫療器械等板塊，這類在目前的大的國家改善民生的背景下，這些公司的基本面會保持一個穩定，而且成長性也是比較確定的。唯一是現在的估值偏高。最近這些股票出現了普跌，這是市場的一個悲觀的表現，我們認為也是一個機會的來臨。

預測的風險，主要是歐元面臨崩潰的風險，包括國內經濟硬著陸的風險。我們推薦了十大金股，我們每年都會推薦一些股票，這次推薦的有，國電清新，國電南瑞，大華股份，遠望谷，以嶺藥業，富安娜，傑瑞股份，首開股份，興業証券，貴州茅台。總體來說，我們認為明年上半年是一個比較看好的機會。下半年，我們需要進一步看上半年的宏觀環境。

這是我們的策略匯報。

第二個主題是“江蘇30”成長指數，這是我們和金陵晚報在2010年推出的。我們比較的標的是綜合指數和中小板，江蘇的上市公司出了很多的牛股，很多公司從全國來看，江蘇的上市公司，無論是業績成長還是股價的表現，有很多的黑馬和成長的白馬。我們在選擇的時候，我們主要是考慮成長性的問題，所處子行業的成長性，所處子行業的進入壁壘，未來兩年淨利潤符合增長率，公司增長特性，公司淨利潤的質量，公司治理結構以及管理層的決策能力和管理水平等等，這些指標是綜合指標，這些指標實際上是涵蓋\了這個企業或者上市公司的整體競爭能力或者核心競爭力。這些指標里面很多是通過定量定性來作為一個選擇的。比如市場容量里面有銷售的規模，子行業的成長性，還有增長性，未來兩年的淨利潤增長率，這些都是定量的。對于公司治理方面是一個定性的判斷。這個定性和定量使得我們在選擇股票的時候更加科學，包括這里面有行業的龍頭公司，比如南瑞、蘇寧等等。還有一些有成長性的穩健的上市公司，比如南京銀行、洋河、金陵飯店等。這三十家公司主要分布在十五個行業，企業成長性突出，我們到今年的三季度，我們看到“江蘇30”的成分股平均營業收入同比增長率和淨利潤同比增長率分別為29.24%和5.06%，企業盈利也是比較居前的，淨資產收益率方面，“江蘇30”成分股平均ROE為9.96%，遠高于江蘇上市公司5.6%的水平。今年雖然股市跌的很多，但是到今年的十二月底的時候，“江蘇30”還保持了增長。在未來的時間，我們認為江蘇十二五目標主要是發展新興產業，服務業提速，傳統產業升級，江蘇會孕育更多的優秀上市公司，而這些上市公司在公司治理、信息透明度更加清晰。所以我們未來會更加關注戰略性新興產業的機會，生物技術、新能源、節能環保等新興產業會成為江蘇未來新的增長點，關注服務業提速帶來的機會，把握傳統產業升級的機會。

以上是我們對2012年A股市場的一個看法，包括“江蘇30”成長指數的匯報，謝謝大家。