洪磊：大量金融資產缺少投資渠道 資管業呼喚供給側改革

中國證券投資基金業協會黨委書記、會長洪磊

和訊銀行消息 7月9日，由中國財富管理50人論壇主辦的「中國財富管理50人論壇2016北京年會」在北京召開，會議主題為「供給側改革與財富管理市場謀變」，和訊網作為合作媒體對論壇進行全程圖文報道。中國證券投資基金業協會黨委書記、會長洪磊在論壇中表示，當前，大量金融資產缺少長期安全、有效的投資渠道，資產管理業呼喚一場全面的供給側改革，完成行業的自我革命，真正承擔起提供普惠金融和推動產業創新的責任。

以下為嘉賓發言全文：

各位領導、各位來賓：

大家下午好！很高興來到中國財富管理50人論壇，與大家共同探討資產管理業的供給側改革問題。資產管理涵蓋了為大眾提供普惠金融服務的公募基金，為家族財富管理提供全方位解決方案的私人服務。從全社會角度看，公募基金應當成為資產管理的主流；私募證券基金一方面充當公募基金的「後備軍」，另一方面通過高風險、高收益對沖產品為公募基金提供流動性；私募股權基金則承擔着推動技術創新、培育先進生產力的重任，為公私募證券投資基金提供最有活力和競爭力的投資標的。我想從公募基金出發，談一談資產管理業的供給側改革問題。

1997年以來，公募基金作為投資門檻最低的大眾理財工具，始終恪守受托理財本質，堅持賣者有責、買者自負，圍繞持有人利益優先原則發展出完善的信托產品體系和嚴格的內外部規則制度，行業包容開放、多元競爭，奠定了資產管理業持續健康發展的基礎，樹立了專業投資管理和現代理財文化的標杆。隨着社會財富管理需求高速增長，直接融資金融體系成長壯大，以及養老事業不斷發展，以公募基金為代表的資產管理業離成熟的現代財富管理行業仍有很大距離，市場、監管乃至基礎法律制度均存在不完備、不適應甚至僵化、落後的地方，亟待發現、改進和完善。

一、公募基金制度建設結出持續健康發展之果

1997年，國務院頒布《證券投資基金管理暫行辦法》，2003年《證券投資基金法》發布，2013年新《證券投資基金法》實施，輔以機構管理、投資運作、資產托管、產品銷售、信息披露等各環節部門規章，公募基金業已經形成較為完善的監管法規體系。在基金管理層面，堅持強制托管制度、每日估值制度、信息披露制度、公平交易制度，保證了公募基金資產規范運作；在市場層面，堅持受托理財契約精神，初步形成投資者風險自擔的理念和受托人文化；在監管層面，堅持嚴格監管，嚴厲打擊違法犯罪行為，同時鼓勵多元競爭，推動行業人才、管理、文化建設，鼓勵行業創新發展。

從行業規模看，截至2016年6月末，公募基金資產規模達7.95萬億元，產品數量達3114只，是我國A股市場持股比例最高的專業機構投資者。截至2015年末，公募基金個人有效賬戶數達到1.88億戶，85%的基金賬戶資產規模在5萬元以下。公募基金已經成為普惠金融的典型代表，為數以億計的消費者創造了巨大收益和金融便利。

從投資業績看，自開放式基金成立以來至2016年6月末，偏股型基金年化收益率平均為17.47%，超出同期上證綜指平均漲幅9.91個百分點；債券型基金年化收益率平均為8.38%，超出現行3年期銀行定期存款基准利率5.63個百分點；截至2015年末，公募基金累計向持有人分紅達1.28萬億元，為長期信任公募基金的投資者創造了可觀的相對回報。

公募基金在助力養老金保值增值方面也做出重大貢獻。截至2015年底，全國社保基金資產規模約1.91萬億元，成立14年來年化收益率達到8.8%，超過同期年均通貨膨脹率6.4個百分點，資產增值效果顯著。基金管理公司作為全國社保基金最主要的委托投資資產管理人，在18家管理人中占16席，管理了超過40%的全國社保基金資產，在機構投資者中樹立了良好聲譽。

濟安金信-騰訊財經中國企業年金指數按《企業年金管理辦法》要求構築投資組合，根據權益類基金占比構建了保守型、防御型、平衡型、積極型與激進型5個分指數，其中保守型指數權益類基金占比為零，激進型指數權益類基金占比為30%。使用三星級基金的歷史真實收益率來模擬5種不同風險偏好下企業年金的業績表現，結果顯示，自基期2011年5月1日至2016年6月31日， 5個分指數的業績表現與穩定性均優於同期滬深300指數，保守、防御、平衡、積極、激進型平均年化收益率分別為6.83%、6.92%、6.98%、7.02%、7.03%，同期滬深300指數平均年化收益率為-0.24%。數據表明，公募基金是養老金和FOF資金理想的投資工具。

二、公募基金出現結構性失衡，遭遇發展困境

2012年以來，銀、證、保等各類金融機構資產管理業務規模呈爆發式增長，包括銀行理財、信托投資、公私募基金、券商資管以及保險機構資產管理在內的各類資產管理產品規模從23.23萬億元增長到81.04萬億元。其中，運作最為規范、真正做到「賣者有責、買者自負」的公募基金規模在2015年末達到8.2萬億元，僅占各類資產管理總規模的10.1%。公募基金專業能力被邊緣化，結構失衡現象突出。以精選標的為目標的股票型基金份額規模自2013年以來持續下降，與2012年末相比減少56.0%，產品細分不足，投資工具屬性弱化，自2009年以來，公募基金持有A股總市值的比重持續下降，由歷史最高的7.92%下降到歷史最低的3.41%，作為價值投資、長期投資的機構投資者代表，公募基金在資本市場中的買方價值遠未體現。核心人才隊伍不穩定，人才流失嚴重，2015年基金經理注銷率達29.6%，離職率達24.4%，創歷史新高。

與其他資產管理行業迅猛發展相比，公募基金作為資產管理行業標杆的基礎性地位受到挑戰，原因有以下幾個方面。

從微觀看，基金公司沒有處理好兩個關系。一是與投資者的關系。混合型基金大量興起，精選個股、長期投資讓位於趨勢擇時；結構化產品大量興起，投資者長期利益讓位於短期波動收益，加劇投資者風險暴露，公募本質和持有人利益至上原則受到損害。二是與員工的關系。國有股治理僵化，缺少長效激勵約束機制。公募基金國有股話語權獨大，股權治理僵化，對人才專業價值重視不足，缺少長效激勵約束。股東利益主導了管理人行為和管理績效評價，導致公募基金過於追求短期規模增長，基金投資行為短期化，投資人利益無法在治理層面得到充分保證。

從中觀看，投資者機構化程度不足，缺少長期資金來源是重要原因。2015年末，按持有凈值計，個人有效賬戶持有凈值占比為44.1%，較2014年末下降26.2個百分點，機構賬戶持有凈值占比為55.9%，較2014年末上升26.2個百分點，但真正的長期機構資金占比很小，養老金、保險資金等真正的長期資金主要通過專戶管理，對公募基金無法起到支持作用。產業鏈發育不足，過多依賴外部銷售渠道，代銷關系削弱了公募基金募集職責，銷售利益最大化加劇頻繁申贖，投資者難以享受長期收益，銷售適當性以及投資者教育難以落實。

更為重要的是，大資管市場標准混亂，面向非特定對象的公募產品和面向特定對象的私募產品缺少統一標准。在市場低迷時，各類理財產品提供「剛性兌付」，混淆資產管理本質，導致「劣幣驅逐良幣」；市場繁榮時，大量理財資金充當分級產品「優先級」，助漲助跌，加劇投資者風險。大量理財資金不規范接入資產管理市場，「剛性兌付」產品穿上資產管理外衣，助長了相信無風險高收益的投機文化，沖擊資產管理本質和理財文化根基。

從宏觀看，法律基礎不統一導致監管碎片化是根本原因。資產管理的本質是信托義務下「賣者盡責、買者自負」。但實踐中，《證券法》未定義「證券」，除股票、債券之外，很多具有可分割、可轉讓特征的財產權益憑證未被《證券法》認可。《信托法》只定義了信托關系，沒有界定具體行為主體與行為規范。《基金法》沒有定義「基金」，目前被狹隘地理解為公募基金和私募證券投資基金，銀行理財、投資型信托、各類私募資產管理計劃、投資型保險產品等具有信托理財性質的公私募產品並未遵循統一的法律規范。資產管理業務的上位法既有《基金法》，也有《商業銀行法》、《信托法》、《保險法》，導致資產管理領域出現大量信貸業務與投資業務混同、買方與賣方主體不清的現象，「資金池」、「通道」、高槓杆結構化產品等違背資產管理本質的業務屢禁不止。分業式監管疊加以機構為主的監管，導致大資管行業監管碎片化，業務標准與規則各異，監管標准與業務性質發生錯配，風險屬性和槓杆風險無法得到充分披露和有效監管，跨部門風險積聚且難以監測。寄希望於所謂的「監管競爭」來改善市場運行效率只能是緣木求魚，分業監管同時疊加機構監管注定為金融機構的混業經營留下大量監管空白和監管套利空間，帶來的負面影響已十分突出。

三、供給側改革的方向

當前，大量金融資產缺少長期安全、有效的投資渠道，資產管理業呼喚一場全面的供給側改革，完成行業的自我革命，真正承擔起提供普惠金融和推動產業創新的責任。

一是在法律制度方面推動統一立法，建立有助於資本形成和積累的稅收體制。應調整《證券法》和《基金法》立法理念，讓《證券法》和《基金法》從調整機構活動轉變為調整金融服務活動。《證券法》和《基金法》不能只是某類機構的法律規范，而應該是某類金融服務活動的法律規范，成為全社會、全市場共同遵守的大法。《證券法》要定義什麼是證券，《基金法》要定義什麼是基金，進而把依附其上的證券活動和投資活動全面規范起來，確立各類主體從事證券活動和基金活動的具體規則。要推動資產管理統一立法，公募類產品必須恪守公募本質，必須面向非特定對象，保證產品結構簡單，低槓杆或無槓杆，高流動性，申贖自由。必須在公募領域嚴格限制對優先級保本保收益的結構化分級產品，回歸收益共享、風險共擔的基金本質。嚴禁公募類產品開展資金池業務、信貸業務以及承諾保本保收益，嚴守不「剛性兌付」的底線。私募類產品必須恪守向合格投資者募集的底線。

要建立有助於資本形成和積累的稅收體制，推動慈善捐贈等財產免稅制度，對捐贈於公益基金、天使基金、早期創投基金的財產實行稅收豁免或遞延；依公平、中性、透明原則實現資本市場公私募基金統一稅收體系，應適時開征資本利得稅，允許投資者在財政年度內實行盈虧抵扣；鼓勵長期投資，對養老金等長期資金在滾動投資階段豁免征收資本利得稅。

二是加快個人賬戶養老金制度建設。截至2015年末，第一支柱基本養老保險覆蓋了8.58億人，第二支柱企業年金僅覆蓋了2300萬人，第一支柱保障水平低、第二支柱覆蓋面過小加劇未來養老保障壓力。銀行理財資金、投連險和萬能險在很大程度上是居民的養老錢，應當為這部分個人養老需求儲備的資金提供安全、有效的制度通道，使其發展為規范的第三支柱養老金體系。根據全球經驗和我國實際，建立個人養老賬戶是理想選擇。在個人養老賬戶制度下，公募基金、私募基金、商業銀行理財型產品、保險投資型產品均可以成為投資標的，在產品層面實現公平競爭；個人所得稅減免、投資所得稅遞延等稅收優惠政策也可以在個人養老賬戶下實現公平對待，保證稅收政策的市場中性和連續性。各類機構、各類產品按統一規則公平競爭，共同為養老金提供各具特色的投資管理服務，從而推動養老金服務市場的持久繁榮。

三是在監管層面鼓勵人才資本競爭，建設資產管理三層架構。應鼓勵專業人士、民營機構發起設立基金管理公司，吸收專業人士、民營機構、外資機構專業管理經驗和靈活管理模式，形成多元化股東結構、治理結構和激勵約束機制，提升公募基金行業內在競爭力。應設立以證券投資基金為投資標的的公募2號牌照，為理財資金公募化提供制度通道，推動代銷機構轉型為真正的募集機構，承擔起銷售適當性職責；推動理財資金轉化為公募FOF產品，化解非標業務、通道業務潛在風險；推動理財資金轉化為長期投資，促進專業機構投資者隊伍的發展。應研究設置投資顧問牌照，允許符合條件的專業機構和個人從事投資組合管理服務。應支持符合條件的私募機構申請公募投顧牌照，為公募基金和公募FOF募集人提供投資決策咨詢和投資組合管理服務。應支持符合條件的專業人士申請個人投顧牌照，可組建小型團隊為公私募基金提供投資決策咨詢和投資組合管理服務。為小型專業機構和專業人士獨立開展專項業務提供制度空間，激發人力資本積極性，將專業人才價值長久地留在資產管理行業。

應建設從基礎資產到集合投資工具再到公募FOF的資產管理三層架構體系。公募基金應從社會利益和投資人利益出發，充分發揮買方對賣方的約束作用，關注科技動向、產業發展趨勢、公司戰略、企業家精神，跟蹤經營成效，發現具有低成本、技術領先和細分市場競爭優勢的企業，發揮追求相對收益的優勢，承擔起設立和維護穩定的集合投資工具的任務，打造適合不同市場周期的投資工具，形成「春、夏、秋、冬」完整產品鏈；由公募基金向養老金、理財資金設立的FOF提供全方位解決方案，全面開發滿足養老、住房、教育等跨周期配置需求的投資產品，通過投資工具層面的分散投資化解非系統性風險，通過公募FOF的大類資產配置化解系統性風險。

四是在行業自律層面夯實行業信用，推動規范發展。加強誠信檔案管理，對從業人員考試情況、執業行為、違法失信情況以及工作業績進行全面記錄，對基金管理人合規、誠信、業績進行全面記錄，建立從業人員、基金管理人「信用+業績」數據庫。以信用管理和業績記錄為基礎，為私募基金發展為公募後備軍提供制度化支持。推動完善公司治理，培育以人為本、以投資者利益為出發點的行業文化。鼓勵探索核心人員持股、跟投基金、利潤分享、事業部制等多元化激勵約束機制，使激勵與風險控制相匹配。為避免單一公募公司難以實行業績分配遞延制度，行業應形成薪酬遞延公約，避免短期激勵、過度激勵造成的不良投資導向，為行業長期發展打下堅實基礎。

五是在基金管理公司層面完善股權治理和激勵約束，建設行業信用文化。公募基金管理人應積極推進混合所有制改革，優化股權結構，提升治理水平；鼓勵引入專業人士、核心人員作為基金公司股東，增強專業人士、核心人員在公司經營發展中的話語權，通過優化股權結構增強各項制度措施實施的穩定性；優化激勵約束機制，實施薪酬延期支付制度，將不低於一定比例的薪酬遞延至3年內支付，培養投資管理人的風險控制意識，以及對公司和客戶利益的忠誠；堅持持有人利益優先原則，強調激勵與約束相結合，短期業績和長期業績相結合，產品的業績表現和風險控制相結合，打造股東、員工、持有人利益協調一致的可持續發展平台；創造鼓勵創新、容忍失敗的發展環境，大力發展股票型、債券型基金，培育有長期投資價值的基金產品，堅持聚焦上市企業內在價值、成長性和估值合理性，促進資本形成。

資產管理業必須堅持正確的價值導向和行業文化。資產管理人必須堅持投資者利益至上，恪盡專業誠信義務；投資者必須明白，承擔多大的風險，才能獲取多大的回報，無風險、高收益注定是一個陷阱；資產管理制度建設必須恪守資產管理的本質，厘清公募與私募的邊界，統一監管標准和執法尺度，打擊以投機套利為目的的各種偽資產管理活動。銀行、信托、證券、基金、保險等各監管機構和行業協會應協調起來，共同推動資產管理統一市場的繁榮，推動資產管理業與中國資本市場和中國經濟共同成長！