〈鉅亨主筆室〉慎防全球金融風暴！！

壹、前言

根據財務理論觀點，與2008年全球融風暴臨床經驗；金融危機醞釀、與演變過程所獲得經驗。以此檢視當下全球金融市場結構發現，金融風暴已再次於歐元區橫行。兩周前英國「脫歐公投」剛過、歐洲股市下跌、國際熱錢資金集結到投資等級公債市場；雖然上週歐洲金融市場已趨穩定，但資產泡沫化「漣漪效應」再度浮現。由英國房地產、不動產證券、到全部歐元區金融機構，多出現流動性、與歐元區各大金融機構Default違約風險。這些本來潛藏在水面下、卻未完全浮出水面上敗象，在脫歐公投通過後，被英鎊的匯價大跌給拉出來與世人相見。

英國脫歐造成英鎊匯價大跌後，全球金融機構對倫敦、倫巴底街未來金融地位，進入觀望或保留態度。倫敦是目前全球最大金融中心，根據國際清算銀行BIS資料統計；在2007或2008年間，如以全球外匯交易成交金額計算，全球前幾大金融中心分別為：倫敦、紐約、蘇黎世、東京與新加坡。倫敦外匯市場成交比重占全球34%以上、它的每年成交金額約為1兆3,400億美元，是全球最大金融中心。以此金額算計，假設只要對這一筆外匯交易金額課徵2%營業稅，則英國在倫敦外匯市場，每年稅收就可達2,680億美元；這筆金額等於台灣全年GDP總額1/2。英國是全球第五大經濟體，其2015年GDP總額1.864兆英鎊，若以1英鎊兌換1.5美元計，則為2.796兆美元。這一筆每年外匯交易稅若確實如此，則倫敦外匯金融中心年度收益，將決定英國GDP總額的9.58%；國際金融中心對英國GDP貢獻顯著，也有不能失守的迫切性。

貳、「蝴蝶效應」由英國不動產已蔓延到義大利金融體系！

以長期觀點進行比較，其實近期英鎊兌換美元匯率跌幅並不大；但因「脫歐公投」通過，金融機構對未來歐洲金融中心變遷，開始出現懷疑，這已造成倫敦地區房地產價格顯著下跌。倫敦房地產業者預測，自2016年7月起至2019年7月，倫敦辦公大樓房價將下跌20%以上。英國房地產價格下跌效應，迅速波及到不動產證券化、商業房地產基金。根據鉅亨網編自彭博社訊息，非常迅速地、感染力也很快，英國三家總計金額約合119億美元不動產基金已受衝擊，Standard Life Investment 、M&G Investments 、Aviva Investor三家金融機構所發行商品，就因受投資機構大量贖回影響，因此暫停基金買賣交易。這就不妙。歷經2008年全球金融風暴洗禮，金融投資者多已理解；英國不動產基金的禁贖，其實這就是不動產證券化、類似2008年次級房貸、固定收益連動債再來的一次、流動性或違約風險危機。投資人由不動產、尤其是由商業不動產撤出資金，代表他們對倫敦在全球金融地位觀望；但這也造成英國商業景氣，在脫歐事件後趨於保守與悲觀。如果全球投資銀行不再、投資英國倫敦辦公大樓、不動產，就不會再增僱金融業員工；也就是英國服務業投資也會減少。英國是以金融服務業為主國家，該項產業投資停滯、甚至撤資，將使該國GDP成長率下滑。這也之所以IMF預估，未來兩年在英國向歐盟辦妥脫歐手續後，該國GDP年成長率將會降到1.5%或2%、甚至更低。全球金融投資機構，每天多在建構效率前緣曲線、有價證券投資組合；並隨著不時發生的事件或趨勢變動，每天回報匯總其暴險最大風險VAR值、並調整投資組合結構。當REIT、或是不動產共同基金被禁止回贖；一旦持有者迫切需要流動性時，則後續骨牌效應就開始浮現。REIT賣不掉、不動產跌價；匯率貶值、以英鎊計價資產必需停損。英國不動產基金禁贖流動性問題，已點燃金融市場對另一個歐盟大國義大利，其銀行逾放呆帳的風暴。

金融機構逾期放款或是呆帳最大危機，大多來自於擔保品、即房地產價格起落。6月27日義大利第三大銀行，Banca Monte dei Paschi disiena股價暴跌了14%。自年初以來，這家銀行股價已走入空頭。就在英脫歐後，發酵後再上演「極端性風險」(Extreme Risk)；就只是兩個股票交易日、該銀行股價累積跌幅達31%。平常這種事件出現機率幾乎是1%或只有3%、但它竟然就在此刻出現，這就是財務理論典型「極端風險」。銀行的最大支撐就是信用，而它之所以被稱為Bank，是起源於義大利人金融行為。在16世紀義大利的消費者、即存放款人到金融機構辦事時，多要先坐在板凳上等待；義大利的板凳就叫做Banca，於是英文的銀行就叫Bank。義大利Banca Monte dei Paschi disienaej股價大跌後總市值，竟然已經低於其壞帳總金額。這等同經營階層若想賣掉這家銀行全部股權，是必需賠上一拖拉庫嫁妝，買家才會點頭同意。遠因是出在Monte dei Paschi disiena壞帳過高，被ECB要求必需迅速清除掉至少30%壞帳金額；但因本身已無力進行，且義大利財政部步伐也是拖拖拉拉；自2016年初至今，該公司股價已跌掉近80%、災情慘重。義大利最大銀行Banca Uni Credit情況也很淒慘，其股票總市值目前只剩下約120億歐元，但壞帳金額高達510億歐元。

叁、法國何時再運用歷史智慧、因應歐元貨幣危機？

以財務風險理論檢視，當一家公司總市值小於其壞帳金額時，就是這家金融機構快掛、Default違約了。銀行Default就是存款人突然被限制，每天只能在ATM前提領一筆小現金，滿足當天衣食生活、以免活生生地被餓死、或是全國人民多淪為乞丐。最後如果歐盟中央、ECB、義大利財政部、IMF再不出面，去金援這家金融機構；它的下場就與塞浦路斯當時國有銀行Default場景一樣。不管你阿貓阿狗、凡是在塞浦路斯國有銀行的存款人，最多餘額只能給付100萬歐元；這就是銀行業的Default實際狀況。存款人千辛萬苦、存了1,000萬歐元準備退休；但金融機構出現壞帳過高，最慘下場竟是這樣，眼睜睜看見自己多年工作努力心血積蓄，沒被詐騙集團騙去、反而被自己信賴的銀行給吞吃了。義大利全國金融機構壞帳金額為1,980億歐元，已經出現貸款人掛在帳上違約貸款達3,600億歐元。令財金專家非常掃興的是，ECB自2009年開始一連續，權衡寬鬆貨幣政策，如負存款準備率、QE與擴大QE、甚至是類似是直升機撒錢TLTRO，對義大利金融機構連杯水車薪多談不上；就是大家拿著香跟著拜拜、拜完後？無濟無補。人類生活層次由藍領到白領、由工廠換到高樓大廈上班、由生產事業進展到金融業；這始終是一個不變的經濟發展階級過程。未來在互聯網尚未完全到位前，金融業經營模式還是需要豪華辦公大樓，聚集的好地段與現代化建築；這使得全球金融中心附近大樓、與住宅房地產價格多高不可攀。過去兩年以來，台灣金融業已經陸續到倫敦、購買商業金融大樓設據點；到倫敦或是紐約、香港發展業務，是一家金融機構展開全球化業務開始。倫敦金融中心地位，未來會因為英國脫離歐盟而式微？這成為全球金融業者最大問號？這個問號可能要留待法國來回答。

如果不去研究，全球近代貨幣制度發展史，就不會理解法國，在全球強權中所扮演的角色。在全球所有強權國家中，法國地位最特別、行事風格也相當別緻。18世紀時，它在美洲支持美國脫離英國殖民地統治，協助美國對英國打贏獨立戰爭。1886年10月28日，法國送給美國自由女神像Statue of Liberty，現在就聳立在紐約曼哈頓港口。1944年美元在布列敦森林會議，以黃金為本位一統全球金融市場後；法國在全球金融地位仍舉足輕重。一、戴高樂總統於1967年發現，美國聯準會Fed、在美元直接與黃金兌換已出現困窘；戴高樂對當時法國央行總裁說，如果將法國央行美元貨幣準備，以船運送到美國向Fed兌換黃金，則Fed必將雙手一攤、無法招架。美元氾濫所釀成的雙本位、美元與黃金準備制度出現嚴重瑕疵。法國央行迅速向IMF提議，要擴大全球貨幣發行準備組成貨幣；藉以分散美元大量氾濫發行、所造成的貨幣準備價值低落風險。這就是IMF在1971年在黃金與美元之間，再加上一個SDR紙黃金由來。二、1944年到1971年8月15日，美國尼克森總統宣告、美元不可直接兌換黃金前；各國央行多遵照布列敦森林會議，執行固定匯率制度。是法國在1974年再向IMF提議，要改變全球貨幣匯率制度；各國貨幣多要對美元浮動、以避免輸入型通貨膨脹到處流竄。依照IMF後來設計與各國央行選擇，在此之後浮動匯率成為主要制度。此外還包括固定，管理浮動與完全浮動等；全球至少有七種貨幣匯率制度，還有區間爬行、通貨委員會等等。三、現在英國脫歐金融風暴後，倫敦是否還能是全球最大外匯中心？或者是英國已經不在乎，它已經想成全拱手讓給、與自己血統相關的美國紐約了？倫敦抵死也要把法蘭克福給拉下來？歐元成為正式法幣時間是在1991年元旦；1998年歐洲央行ECB，在德國法蘭克福設立歐元央行總部、執行獨立歐元貨幣政策。1995年12月歐盟將這種新貨幣稱之為EURO；根據維基百科記載，歐元流通在外數量的總價值，在2006年後已超過美元。以法國過去對SDR、浮動匯率如此精準的出手建議；它會如何因應未來歐元貨幣的危機？這應是全球金融制度另外一轉捩點。

肆、結論：慎防歐洲金融風暴慢慢擴散開來！

其實歐元區金融機構淒慘狀況，在去2015年就已浮現了，歐洲幾大銀行包含德意志、瑞士信貸、匯豐控股等，就因為操縱倫敦隔夜拆款利率Libor，被國際清算銀行BIS罰款警告。這些銀行在ECB不斷權衡寬鬆，又是QE又是負存款準備率下，長期放款利息收益根本無法填補2008年資產擔保品價格，泡沫化後所遺留下來壞帳；遠水無法救近火。CEO在眼前每季KPI業績壓力下，只好幾家金融機構大家互相取暖、集體作帳進行盈餘管理或操縱；這一次資金往來、我給你較高拆款利息，下一次換你給我；再下一次換成它給我。對間接金融有經驗者多知道，這種玩法就代表這行業已快爛掉了。目前德意志銀行總市值為170億歐元，其股價淨值比只剩下0.26；因此成為索羅斯避險基金，投資組合中放空的嘴邊肥肉。在2016年1月19日，全球股市對通貨緊縮過度反應後，跌深反彈均數復歸過程中，歐元區金融股價並沒跟上，反而從年初至今跌幅達20%以上。

當一個經濟體資產價格下降、貨幣匯率貶值、股價指數下跌多同時出現，而且對其它鄰近、或商業關係緊密經濟體，也造成同樣效應；這就是諾貝爾經濟學家克魯曼博士，對亞洲金融風暴研究過後的經典專業名詞：蝴蝶效應(Butterfly Effect)；其本質就是金融危機。在2016年6月24日，英國脫歐公投通過次日；全球股票市場由亞洲、跌勢擴大到歐美全球。雖在此之後6月27日周一至7月5日，全球金融市場重新恢復正常，但英鎊貶值擴及義大利金融情勢及轉而下，這會是山雨欲來？這還不是金融危機？(提醒：本文是為財金專業研究分享，非投資建議書；不為任何引用本文為行銷或投資損益背書。)