黃金珠寶：最後一塊窪地 騰飛在即 薦6股

投資需求驅動，彈性顯現。英國脫歐引發全球震動，避險情緒大幅上升，驅動金價持續上漲。我們在 2 月 13 日報告《金價底部回升，投資需求驅動，彈性顯現》中就強調，從以往數據來看金價拐點決定業績和股價拐點，金價底部回升過程中，股價彈性最大。

同時，我們發現，金價回升和終端需求回升有一定時滯，如果能夠實現金價上漲和終端需求回升疊加，則出現業績和估值雙輪驅動，彈性進一步體現。我們建議重點增持：豫園商城(600655,股吧)（黃金珠寶受益金價回升+參股招金礦業25%，招金礦業擁有 600 多噸黃金儲量）、老鳳祥(600612,股吧)（價值嚴重低估，業績彈性大）、秋林集團(600891,股吧)（小市值、業績反轉黑馬公司）、剛泰控股(600687,股吧)（金礦隱形價值高，近 100 噸黃金儲量）、潮宏基(002345,股吧)（K 金+黃金珠寶，股價處於底部）、金洲慈航（黃金珠寶+供應鏈金融）。

受益標的：東方金鈺(600086,股吧)、翠華珠寶。

最後一塊窪地，黃金珠寶行業騰飛在即。1）從黃金產業鏈角度看，金礦企業、黃金珠寶加工企業、黃金珠寶品牌企業對金價傳導時間和彈性依次遞減，股價 2016 年以來表現也已證實。年初至 2016 年 7 月 6 日，山東黃金(600547,股吧)上漲 125%，中金黃金(600489,股吧)43%，我們重點推薦黑馬標的秋林集團上漲 33%，而老鳳祥僅上漲 4.9%，豫園商城還下跌 22.7%。目前黃金珠寶品牌企業處在股價和估值底部，老鳳祥和豫園商城對應 2016 年不足 20PE，成為黃金產業鏈最後一塊窪地，具有強烈補漲需求，股價彈性也有望顯現。2）從歷史數據看，每次金價回升過程中，金礦企業股價漲幅高於黃金珠寶品牌企業，但差距並不大。

2008 年和 2010 年牛市，山東黃金分別上漲 25 倍和 9 倍，中金黃金上漲 15 倍和 4 倍；而老鳳祥分別上漲 11 倍和 6 倍，豫園商城上漲 15 倍和 4 倍。隨着金礦企業大幅上漲之後，黃金珠寶品牌企業股價仍處於底部，成為最好選擇。

金價持續回升有望提升毛利率水平及驅動終端需求復蘇。金價回升到需求復蘇有一定時滯，隨着金價持續上漲，終端需求有望實現復蘇。同時，從珠寶企業來看，由於大部分企業都有存貨，而且不完全對沖，因此，金價上漲將在一定程度上驅動毛利率提升，如果能夠疊加需求復蘇，業績彈性將顯著體現，老鳳祥和豫園商城在 2010 年的業績高增長就是最好印證。2016 年由於房價上漲及股市萎靡影響，目前看終端需求復蘇微弱，但房價和股市影響已經到一定階段，隨着金價持續上漲，終端需求有望逐步回升。

風險提示：金價大幅回落；終端需求復蘇低於預期等。