民生證券：未來cpi還有下行壓力 ppi還不到拐點

今天統計局公布2014年12月cpi及ppi數據，cpi環比上漲0.3%，同比上漲1.5%；ppi環比下降0.6%，同比下降3.3%。

民生證券認為，12月cpi同比增長1.5%，環比漲幅為0.3%。經濟下行和油價下跌繼續拖累物價，物價環比上漲的主因是降溫影響食品供給的季節性因素，不具備可持續性。

總體來看，通脹低位徘徊的原因是總需求不強和油價下行，盡管近期穩增長力度增強，但產能收縮、房地產下行和私營部門投資下降的合力大於基建投資的上升，出於通縮和風險防范的考慮，貨幣有寬鬆空間，但寬鬆的空間和力度會被資本外流的壓力所限制。

ppi同比-3.3%，降幅繼續擴大，房地產投資持續回落、基建投資穩而不強是ppi降幅擴大的主因。過去，工業品的產能跟隨房地產和地方基建擴張，當房地產投資因人口和庫存步入長周期下行，當地方政府不再任性，工業品產能過剩壓力隨即凸顯。需求端長周期不見好，若過剩產能不能被有效出清，工業品價格將持續負增長，至少在今年還看不到拐點。

總體來看，未來cpi還有下行壓力，尤其是考慮到今年上半年資源品價格和去年上半年所對應的基數差距，且經濟總需求也暫時看不到環比改善的增量。這樣看，貨幣還有寬鬆空間，但在強勢美元的大周期下，貨幣寬鬆的力度卻要警惕資本流出—抵補基礎貨幣缺口—貶值預期增強—資本加劇流出—更大的基礎貨幣缺口惡性循環。此外，貨幣寬鬆主要是為了緩解通縮壓力之下的存量債務風險，一方面政府無意走老路，新常態下更注意調結構，財稅改革也約束了地方政府隨肆意舉債發展經濟的行為。另一方面，人口和庫存因素決定了房地產長期下行趨勢已定，貨幣寬鬆也刺激不了很大的房地產投資的增量。