央行發布國債收益率曲線 夯實利率市場化「基准錨」

“利率市場化改革，該放開的在形式上確實已經放開了，但這並不意味着真正的利率市場化，還缺乏一條基於市場的、合理的、均衡的債券市場收益率曲線。”國務院發展研究中心產業經濟研究部部長趙昌文日前在接受本報記者采訪時如是表示。 

自2016年6月15日起，人民銀行網站開始發布中國國債及其他債券收益率曲線。人民銀行表示，這一做法有助於提升市場主體對國債收益率曲線的關注和使用程度，夯實國債收益率曲線的基准性，為進一步深入推進利率市場化改革奠定更為堅實的基礎。 

夯實國債收益率曲線的基准性 

據悉，本次發布的收益率曲線是由中央國債登記結算有限責任公司編制，旨在反映在岸人民幣債券市場各期限結構的到期收益率。1999年，中央結算公司在國內率先推出第一條國債收益率曲線。 

專家指出，完善的國債收益率曲線具有利率基准錨的作用，因為國債收益率相當於無風險利率，市場化的利率價格只需要在無風險利率的基礎上加上風險溢價即可。國債收益率曲線不僅在各國風險管理中被視為公認的基准，也是企業債券、證券化資產等金融資產的定價基准。 

其實，早在2013年11月，黨的十八屆三中全會研究全面深化改革的若干重大問題中，已經提出要“完善人民幣匯率市場化形成機制，加快推進利率市場化，健全反映市場供求關系的國債收益率曲線”。人民銀行研究局首席經濟學家馬駿此前也撰文認為，應提升國債收益率曲線的完整性。 

趙昌文表示，利率市場化改革最本質的是金融資源配置問題，需要有一條基於市場的、合理的、均衡的國債收益率曲線在金融資源配置中發揮作用，利率市場化改革才能更穩步地向前邁進。 

在央行發布的國債及其他債券收益率曲線中，國債收益率曲線樣本包括記賬式附息國債和記賬式貼現國債，反映市場無風險利率水平；商業銀行普通債收益率曲線（AAA）樣本包括AAA級同業存單和商業銀行債券，反映優質商業銀行的負債成本水平；中短期票據收益率曲線（AAA）樣本包括AAA級超短期融資券、短期融資券和中期票據，反映優質企業的市場融資成本。 

國債收益率曲線有助於貨幣政策傳導 

國債收益率曲線不僅對市場交易非常重要，同時，對央行制定和傳導貨幣政策同樣至關重要。馬駿表示，中國國債收益率曲線可以作為預測未來利率、經濟增長率和通脹趨勢的工具，也有助於貨幣政策通過預期渠道實現對實體經濟的傳導。 

自2015年10月存款利率上限取消後，以往通過管制利率影響銀行存貸款業務進而實體經濟活動的做法有所變化，貨幣政策必須更多地依賴利率傳導。 

“央行需用市場化操作引導貨幣市場利率走向，而政策利率傳導至與實體經濟關聯更為緊密的中長端利率，需要有效的基准收益率曲線。”中金宏觀發布的研究報告指出。 

根據馬駿此前發布的研究論文，我國貨幣政策通過債券市場傳導的基本功能已經具備。但是，與美國、英國、韓國、印度等國家在正常宏觀條件下的利率傳導相比，我國短期利率向債券收益率的傳導效率仍然偏弱，不同期限之間的套利機會仍然存在，收益率曲線的有效性還不夠完善。 

為此，馬駿建議，財政部門在制定發債計劃時，應在保證滿足政府財政赤字融資的前提下，同時考慮央行公開市場操作對國債的需求，合理安排國債發行的期限結構、頻率和數量，保證國債市場的流動性，提升國債收益率曲線的完整性和基准作用，進而改善國債收益率曲線在貨幣政策傳導中的作用。 

便利境外機構和投資者投資中國債市 

在上述曲線中，3個月期國債收益率是用於計算國際貨幣基金組織特別提款權（SDR）利率的人民幣代表性利率。在央行網站發布國債收益率曲線是國際通行做法。 

人民銀行表示，這一做法可以為境內外機構和投資者了解、參與中國債券市場提供便利。“在中國人民銀行網站展示債券收益率曲線，進一步提升了中國債券市場的透明度，可進一步發揮國債等市場化利率的定價參考基准作用，助力人民幣國際化進程。”中央結算公司表示。 

2015年，國際貨幣基金組織宣布人民幣加入SDR貨幣籃子，今年10月份，新的貨幣籃子將正式生效。在人民幣越來越多地受到國際社會關注的同時，在岸人民幣債券市場的透明度也日益受到境外投資者的高度關注。 

今年以來，中國債券市場對外開放取得積極進展。央行今年2月底發布公告，允許商業銀行、保險、證券、基金等境外非央行類金融機構通過備案的方式投資銀行間債券市場，自主決定其投資規模。在此之前，僅有包括境外央行、主權財富基金等境外央行類機構被允許在銀行間債券市場和外匯市場不受額度限制進行投資。數據顯示，截至今年3月末，共有300家境外機構投資銀行間債券市場。 

“發達的債券市場是一國貨幣成為國際貨幣，尤其是儲備貨幣的重要決定因素。境外官方機構若持有人民幣作為儲備資產，其主要載體應是高等級人民幣債券。”中金宏觀發布的研究報告指出，一個有深度、交易活躍且價格靈活的債券市場，有利於人民幣更好地行使SDR貨幣職能，在國際化道路上走得更遠。