安邦咨詢：資本過剩推動國內投資扭曲

本文由安邦咨詢授權和訊智庫發布

    隨着實體經濟逐漸走下坡路以及國家大力推動文化產業發展，對於影視產業的稅收、金融支持力度明顯上升，各地方政府也紛紛出台相應的優惠政策。受此影響，影視娛樂業逐漸成為市場投資的熱點領域，成了資本市場並購高發地帶。

統計數據顯示，2015年以來，在電影與娛樂行業，中國企業共計發生了125起並購，並購總金額高達927億元。特別是按季度來看，2015年第三季度、2015年第四季度、2016年第一季度和2016年第二季度的並購金額分別為29.36億元、73.4億元、220.7億元和388.2億元，明顯呈現出逐季度上升的趨勢。2015年以來，文化傳媒行業還完成了19起定向增發，募集資金達到592.14億元。截至目前仍然有12起定向增發尚未完成，計劃募集資金達到662.71億元。

值得關注的是，一些毫無經驗的實體企業在一夜之間就投身影視文化和創意產業。主營業務為電聲生元器件及電聲組件制造的共達電聲(002655,股吧)此前宣布，擬作價41.2億元收購西安春天融和100%股權及北京樂華文化100%股權，正式進軍影視娛樂行業。這兩家公司標的資產股東全部權益賬面價值僅為6.26億元，共達電聲的出價增值率高達558.36%。更早之前的4月，主營業務為通訊器材銷售的上市公司恆信移動(300081,股吧)宣布，擬作價12.9億元收購東方夢幻100%股權，同時募集配套資金9.9億元。截至去年底，東方夢幻標的公司母公司所有者權益合計2.07億元，增值超過10億元。

在安邦咨詢（ANBOUND）研究團隊看來，影視娛樂產業作為輕資產行業，如果是同業並購，購買的是業務相關性強、有助增強競爭力的企業，找到對路的發展模式，那麼對於並購交易雙方來說就是雙贏的局面。但跨界並購完全不同，對於與影視行業相隔較遠的企業來說，貿然進入陌生的行業，潛藏的風險不言而喻。機構的研究表明，與影視傳媒行業投資並購浪潮相伴的，是商譽占總資產比值的不斷攀升。2010年末全行業商譽占總資產比值僅為1.3%，但到了2015年末這一比值就增長至15.0%，五年間增長近43倍。商譽占總資產比值大幅上升，意味着風險快速積累，一旦業績不及預期，商譽減值損失不可避免。

影視行業本身的風險更是不可忽視。中國每年生產大量影視作品，但真正能公開上映、發行的，比例並不高，即便放映發行，能獲得高收視率和銷售業績的則屬鳳毛麟角。大量作品結束拍攝後就直接進入庫存，自此難見天日。對於外行投資人來說，想在這個領域賺錢，着實不容易。

那為什麼還會有如此多的跨界並購呢？安邦咨詢研究團隊認為，這看似微觀的行業跨界投資，實際上反映出國內的宏觀問題。根本原因，恐怕還在於資本過剩及資產荒的局面下，過剩的資本瘋狂追逐少數被視為「風口」的行業，導致少數行業的投資大增，甚至出現「資本淤積」。同時，這種形勢也會吸引一些希望融資的企業強行向風口行業轉型。隨着中國經濟的驅動力開始轉向消費業，體育、旅游、影視娛樂等文化相關產業，被市場視為「風口」行業。不僅包括BAT在內的互聯網巨頭紛紛進來投資、並購，更有萬達集團這樣的商業地產企業大力打造文化品牌，並將目光投向了國際市場，甚至提出要全面超越迪斯尼。

資本過剩和好的實業企業缺乏，造成了跨界投資的興盛。我們認為，大量跨界並購持續下去，將會形成下面的模式：資本過剩+資本脫實就虛—過多資本追逐少量實業—「風口」行業資本淤積—過多的投資「做爛」熱門行業，投資回報顯著下降。事實上，這樣的事情在國內市場已發生很多。要從根本上改變這種局面，還是要市場化改革，有更多的資本進入實業。只有好的市場機會、投資機會變多了，「風口」行業引發市場過度投機的情況才有好轉的可能。

在影視娛樂業出現的大量跨界並購事件，顯示了國內投資在某種程度上出現扭曲。背後的根本原因，在於資本過剩及資產荒的局面下，過剩的資本瘋狂追逐少數「風口」行業。要根本改變這種局面，還是要市場化改革，有更多的資本進入實業。