南寧糖業：糖價上漲中最純正的受益標的

  報告要點

行業層面：供給收縮超預期，內外糖價齊看漲

全球來看，15/16榨季供給缺口或達600萬噸。15/16榨季受厄爾尼諾現象影響，巴西、印度、泰國三大產糖國產量分別減少3%、9.5%和10%，其產量占全球41%，據此估算，15/16榨季全球食糖產量約1.71億噸（因三大國實際減產幅度超過我們此前預期，在此下調產量預測）。需求方面，上榨季全球食糖消費量1.72萬噸，按年復合增速2.66%計算，預計15/16榨季全球食糖需求量為1.77億噸，供需缺口達600萬噸。在此帶動下，2016年國際原糖均價為18美分/磅，最高可突破20美分/磅。

中國方面，15/16榨季供給短缺將超200萬噸。供給端，四大主產區甘蔗種植面積下滑致供給減少，供給結構為900萬噸國產+300萬噸加工+60萬噸進口+160萬噸走私+150萬噸潛在產量，共1570萬噸。需求端，預計2016年中國食糖消費需求為1797萬噸，供需缺口超過200萬噸。價格上，預計2016年中國平均白砂糖均價為5800元/噸，高點可達6000~6500元/噸。

南寧糖業(000911,股吧)：糖價上漲中最純正的受益標的

縱向比較來看，公司做大做強制糖業務。近年來，公司通過自身業務結構調整與外延並購不斷做大做強制糖業務，向「百萬噸產能，百億元產值」的戰略目標邁進。目前公司已剝離旗下大部分造紙資產（僅剩三家），集中精力發展制糖主業，並於2015年收購遠豐糖廠並競拍永凱糖紙資產，將產能由60萬噸快速擴張至80萬噸左右，此外，公司還通過大力建設「雙高基地」（已基本建成7.32萬畝）並改進銷售模式等方式提升整體經營效率。

橫向比較來看，南糖為A股最純正的蔗糖龍頭。目前A股上市公司中涉及制糖業務的主要有三家，即南寧糖業、中糧屯河(600737,股吧)與貴糖股份(000833,股吧)，綜合比較，我們認為，南寧糖業是A股中最為純正的蔗糖產銷龍頭。具體體現在：（1）南寧糖業的糖業務營收和毛利占比最高，分別達到85%和82%，糖業是公司的絕對主業；（2）現階段南寧糖業的甘蔗糖產能和銷量最大，目前公司甘蔗糖產能約80萬噸，2015年銷量約55萬噸；（3）經過對比分析，我們發現南寧糖業的整體業績和股價對糖價上漲具備的彈性最強，且目前股價對應景氣高點盈利估值距11年仍有較大提升空間。

給予南寧糖業「買入」評級

我們預計，公司2016年食糖總體銷量約60萬噸，市場均價5800元/噸，對應EPS為0.58元。我們看好公司未來制糖產能的擴張及糖價上漲背景下的業績彈性，給予「買入」評級。

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