《人民幣專題》中概股的東歸英雄傳

今年六月，國務院指出將在上交所推出戰略新興產業板。經過半年的籌備，上交所已經成立了專門的新興產業板注冊中心。近日的吹風會上，證監會高官透露，戰略新興板將在明年推出。與之相對應的，則是深交所表示，正在研究解決特殊股權架構的中概股回歸問題。兩大交易所的這類舉措，都意味著中國在政策層面對中概股東歸持更加包容和歡迎的態度。

曾經，出海融資在中國企業中十分流行。然而自2010年以來，這些海外上市的中概股踏上了回歸之路，尤其是2015年，a股勃興吸引了更多中概股回歸。究其原因，一方面，中國企業的商業模式不為海外投資者所熟悉，股票認可度不高。另一方面，中美股市估值差距巨大，尤其是國內市場對技術創新類產業的追捧，令這類中概股通過回歸進行估值套利的動機更強烈。而國內管理層進行資本市場改革、退出利好政策的做法，更加速了中概股回歸。

目前來看，中概股回歸主要采取三種途徑：借殼、ipo或掛牌新三板。借殼如分眾傳媒、掛牌新三板如百合網等都是成功案例，然而更多企業還是青睞ipo方式登陸主板。

中概股登陸主板最重要的環節就是拆除vie架構。所謂vie，又稱協議控制，是當初中國企業進行海外上市時采取的一種特殊股權架構：境外的上市實體與境內的業務實體相分離，前者通過協議方式控制后者。搭建vie架構曾是企業實現海外融資的關鍵，如今則成了回歸a股市場的關鍵。

拆除vie架構的通用做法是引入第三方資金，回購海外投資者的股權，達成私有化。這其中涉及海量資金、時間成本。例如，回購一般是溢價10%-30%進行的，如果私有化發起方手中股票不多，就要支付較大的私有化對價。此外，還需要支付昂貴的中介費用、企業長期負債的提前償還，一旦遭遇股東訴訟，還要支付額外的應訴成本。若是采用債務融資的方式進行私有化的話，還設涉及股權質押問題、貸款利率、還款匯率及稅務等問題。

目前，中概股約有380家，總市值約兩萬億美元，所需的資金成本巨大。而a股主板排隊等待ipo的企業已有700多家，這類中概股在完成私有化及重組之后，尚需等待一至三年時間，才能完成主板上市,時間成本不容忽略，何況還存在新投資人股權的鎖定期。而隨著眾多中概股的回歸，標的稀缺性不再，是否能夠獲得預期的高溢價尚未可知。這些都是中概股回歸路上的障礙。

如今，國內兩大交易所的改革，正在幫中概股掃清障礙。戰略新興板覆蓋的七個領域包括節能環保、新型資訊產業、生物產業、新能源、新能源汽車、高階裝備制造業和新材料，與中概股產業重合度高。同時，該板會淡化盈利要求，主要關注企業的持續盈利能力。戰略新興板將在主板排隊的公司中優先挑選符合標準的企業，從而縮短企業的等待時間。上交所還表示，會給特殊股權結構的企業掛牌留出空間。深交所也稱，將研究解決vie企業上市的制度障礙，這意味著，未來中概股可以在不拆除vie架構的基礎上登陸a股，這將為其回歸節約巨大的資金和時間成本。