農行王靜文：7月數據為何遠遜預期

王靜文

作者簡介 王靜文，世界經濟博士，中國農業銀行戰略規劃部研究員。關注世界經濟、國際金融、宏觀經濟等研究領域，曾在《財經》(博客,微博)(博客,微博)、《中國金融》、《農村金融研究》、《第一財經日報》等媒體發表署名文章。發表文章摘錄：“保障房博弈的政治經濟學”（《財經》網站）、“歐債危機下的銀行危機”《中國金融》。

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（每周財經觀察，2014年8月18日）

#摘要# 7月數據不佳主要表現在三個方面：一是工業增加值與制造業pmi的背離，二是房地產、制造業與基建投資的全面下滑，三是社會融資規模創出2008年11月份以來的月度新低。經濟仍待企穩，政策走向愈發值得關注。

上半年經濟企穩帶來的樂觀情緒，7月份pmi與出口再創新高帶來的信心提升，似乎在一周之內消失殆盡。由於上周公布的7月份增長與信貸數據遠遜預期，市場對於下半年的經濟形勢開始重生擔憂。

7月份數據不佳主要表現在三個方面：一是工業增加值與制造業pmi的背離，二是房地產、制造業與基建投資的全面下滑，三是社會融資規模創出2008年11月份以來的月度新低。

首先來看工業增加值。7月份規模以上工業增加值同比實際增長9%，比6月份回落0.2個百分點，結束了連續兩個月的回升勢頭；環比增長0.68%，降至今年2月份以來的最低水平。相比於7月份制造業pmi創出27個月以來的新高，工業增加值的表現明顯偏弱。

實際上，如果分產業來看，7月份制造業增加值同比增長10.0%，是今年以來的最高水平，可以同制造業pmi和出口向好可以相互印證，而最主要的拖累因素在於另外兩大產業，即采礦業與電力、熱力、燃氣及水生產和供應業。前者同比增長6.2%，比上月低1.7個百分點；后者同比增長1.9%，增速降至今年以來的最低水平。可以看出，上游產業出現了明顯的放緩跡象。

其次來看投資。1-7月份，全國固定資產投資同比名義增長17%，增速比1-6月份回落0.3個百分點，達到今年以來的最低水平。如果拉長視角來看，這甚至是2002年初以來的最低水平。無論是分產業還是分主體來看，7月份的投資都缺乏亮點。

從產業角度，房地產投資累計同比增速為13.7%，降至2009年以來的最低水平；制造業投資增速為14.6%，比上個月回落0.2個百分點；基建投資增速為22.6%，連續第二個月回落。從主體角度，1-7月，民間投資累計同比增長19.6%，增速比前6個月放緩0.4個百分點，並達到有統計以來的最低水平。可以看出，房地產投資仍未擺脫下行頻道，受制於產能過剩的制造業投資也沒有起色，而被政府寄予厚望的基建投資和民間投資也都出現疲態，導致7月投資明顯回落。

最後來看融資數據。今年7月份，社會融資規模為2731億元，分別比上月和去年同期少1.69萬億元和5460億元，創出近6年來的月度新低。信貸方面，當月人民幣貸款增加3852億元，同比少增3145億元。表外融資方面，委派貸款增加1219億元，同比少增708億元；信托貸款減少158億元，同比少增1309億元；未貼現的銀行承兌匯票減少4160億元，同比多減2383億元。直接融資方面，企業債券凈融資1427億元，同比多951億元；非金融企業境內股票融資332億元，同比多增204億元。

如果表外融資因監管部門加強風險排查出現大幅減少還情有可原，貸款的同比少增則有些出乎意料。人民銀行甚至專門在網站上就此問題做出了說明，認為主要是受特殊基數和季節效應的影響，如果將6、7月的數據合並來看，仍處於合理區間。但7月份信貸的過低增長仍反映出一些值得警惕的苗頭。一是受制於融資利率較高和經濟持續低迷，有效信貸需求仍顯不足。二是由於風險壓力加大，商業銀行一定程度出現惜貸情緒，用票據替代短期貸款即是表現之一。

鑒於7月份經濟亮點不足，下行壓力加劇，貨幣政策的走向又成為市場關注的熱點，不少機構預測央行下一步會不會降息，但從以下三個角度來看，貨幣政策大幅調整的可能性並不大。

一是央行無意改變現有政策基調。從7月底發布的2季度貨幣政策執行報告，到8月初召開的分支行長座談會，央行一直在強調“總量穩定、結構優化”的基調。在7月信貸不及預期之后，央行仍然認為“8月上旬后，貸款基本上每天保持著300-500億元的增量，預計未來貨幣信貸和社會融資規模仍會保持平穩增長態勢”，因此貨幣政策出現大動作的可能性不大。二是上周國務院辦公廳發布了關於降低融資成本的“國十條”。作為對7月底國務院常務會議的細化，其中並沒有呼聲頗高的降息等內容，也從另一個角度說明決策層尚無下調基準利率的打算。三是7月份央行口徑外匯占款雖然繼續接近0增長，但受貿易順差和持匯意愿上升等因素影響，金融機構外匯占款新增378.3億，遠高於上月的117.2億。未來如果人民幣繼續升值預期，則外匯占款將會重新匯入基礎貨幣，從而會使降息降準的可能性進一步下降。

因此，我們預計，未來政策在維持現有基調的前提下，可能會在以下四個方面著力。一是默許地方政府的房地產救市行為。當然中央政府的底線依然是保基本需求和剛需，抑制投資和投機需求。二是繼續實行定向寬鬆政策。除了定向降準和再貸款政策之外，不排除甚至通過低利率的psl方式定向降息的可能性。三是調整風險防控工作的節奏和力度。避免同時在信貸、債券、信托、理財等多個領域強推風險防控。四是繼續培育新的經濟增長點。一方面，通過進一步加快鐵路、棚戶區改造、城市基礎設施等重點領域建設步伐，加大“兩帶一路”、京津冀一體化等重點區域投資力度，為經濟發展注入動力；另一方面，通過簡政放權、財稅政策調整、擴大市場準入、改善營商環境等方式，促進新興產業和服務業發展，進一步激發市場活力。

（王靜文 作者系中國農業銀行戰略規劃部研究員 僅代表個人觀點）