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觀點與規則：
未來5-9月份在產蛋雞存欄持續偏緊，夏季產蛋率下降加劇緊張局面，13年補欄“前高后低”，5月之后產蛋主力“換帥”更顯緊張，需求上中秋消費旺季預期，豬價反彈提供支撐，高價消費抑制有限。基差上9月合約平水現貨，現貨上漲下未來有升水空間。持倉上資金持續流入，主多輪番上陣，力量偏強，主空變化不大，套保被套成分大。參照歷史9-5價差及周期大年2006年、2010年價差，未來9月價格預計會在（5400,5760）元/500千克。
一、 本輪期現貨行情回顧
從雞蛋現貨走勢來看，本輪上漲開始於2月底3月初，也就是在春節存貨清空下開始上漲，一直持續到5月份。截至2014年5月15日雞蛋主產區均價為4.93元/斤，相比2月底3.4元/斤，漲幅高達45%。同期jd1405合約從3720元/500千克上漲至5000元/500千克，漲幅為34.40%。jd1409合約從4386元/500千克上漲至5236元/500千克，漲幅為19.38%。
圖1：雞蛋現貨走勢 單位：元/斤
數據來源：wind、美爾雅(600107,股吧)期貨
二、 供給總量分析：5-9月在產蛋雞存欄持續偏緊，夏季產蛋率下降加劇緊張局面
據芝華數據統計，2014年1月在產蛋雞存欄量較2013年12月減少4.69%，2014年2月在產蛋雞存欄量較1月大幅減少10.38%，2014年3月全月在產蛋雞存欄量較2014年2月減少2.37%，2014年4月全月在產蛋雞存欄量有所增加，較2014年3月份增加5.21%，但同比2013年4月份在產蛋雞存欄量大幅減少11.55%。 同時據卓創資訊調研，2014年4月份在產蛋雞存欄同比2013年4月份大幅減少20%左右。在產蛋雞存欄的持續減少，隨著需求逐步好轉的情況下，供需的缺口逐步顯現，從而推動現貨出現大幅上漲。
當前在產蛋雞存欄較同期偏低已是既定事實，主要原因是由於2013年禽流感影響下雞蛋行情較差，養殖戶補欄積極性偏低，加上去年冬春流感疫情肆虐，養殖戶被迫淘雞較多。那么未來到9月之前，在產蛋雞存欄會發生什么變化？以現在寬鬆還是更緊張？我們預計未來5-9月份，2014年1-4月份補欄雛雞將逐步開產，為新增供給。而2013年1-4月份補欄的雛雞將逐步淘汰。當前養殖行情較好，蛋價淘雞價“雙高”，部分養殖戶將延遲淘汰蛋雞，但是在中秋節前將會集中淘汰一批。那么未來5-9月份存欄將先小幅增加再減少，總體仍偏緊。同時考慮到進入7、8月份，氣溫升高，蛋雞產蛋效能將受到影響，產蛋率出現一定程度的下降，加劇供給緊張的局面。
三、 供給結構分析：13年補欄“前高后低”，5月之后“換帥”更顯緊張
根據我們此前對於湖北地區蛋雛雞銷售情況的跟蹤調查顯示，2013年蛋雛雞銷量呈現“前高后低”的走勢，即上半年銷量比較好，下半年銷量比較差。從大型種雞企業了解到2013年下半年蛋雛雞銷量同比12年同期減幅在30%左右。雞苗價格在2013年下半年跌破生產成本，只有2塊多元/只。從下圖大小碼雞蛋價格來看，進入2013年11月份，小碼雞蛋價格開始高於大碼雞蛋的價格，該狀態一直持續到4月中旬。相比上半年大碼雞蛋高於小碼雞蛋出現的大逆轉。也在側面驗證了補欄呈現“前高后低”的走勢。進入14年由於1、2月份雞蛋行情仍較為低迷，養殖戶延續13年下半年較低的補欄積極性。
圖2：湖北浠水各種型號雞蛋價格及大小碼價差 單位：元/箱
數據來源：中國蛋雞資訊網、美爾雅期貨
2014年5月份在產蛋雞主要是2013年1月至2013年12月補欄雛雞，那么接下來5-9月份13年上半年補欄雛雞將逐步淘汰，接力棒逐步交接給2013年下半年補欄的那批雞。由於2013年下半年養殖戶補欄積極性低，補欄量較低，因此在結構上來看，供給的局面將更為緊張。
四、 需求分析：中秋消費旺季預期，豬價反彈提供支撐，高價消費抑制有限
今年的中秋節是在2014年9月2日，相對較為提前。那么傳統的中秋備貨行情或在8月份開始啟動，從歷史規律來看，每年中秋節前集中備貨會對雞蛋價格形成拉動作用。
從替代品生豬來看，生豬價格已近到達深度虧損區間，繼續下跌空間有限，未來豬價隨著母豬存欄減少將止跌企穩出現一定幅度的反彈，進入5月豬肉價格已經出現較大反彈，截至5月9日，全國豬肉價格為18.51元/公斤，環比上漲1.2元/公斤，漲幅為6.93 %。豬價的止跌反彈從中遠期來講也利多蛋價。
從價格對消費的反作用來講，產區雞蛋逐步進入“五元時代”，銷區進入“六元時代”，那么高蛋價是否會抑制消費呢？由於消費端缺乏數據參考，難以得到統一的結論。我們認為價格走高的確會抑制部分的消費，但是會抑制多大比例是個謎。同時雞蛋作為缺乏彈性的商品，消費者並不會因為雞蛋價格的上漲而大幅減少雞蛋的消費。我們認為價格更多是通過作用於供給，然后在對價格產生作用，價格對需求端的影響相對較小。
五、 基差結構：9月合約平水現貨，現貨上漲下未來有升水空間
自2月底現貨大幅上漲以來，jd1409基差呈現震盪走強，現貨漲幅明顯強於jd1409合約漲幅。其中3月中下旬基差走弱是現貨上漲過程中的回調導致。截至5月14日收盤，主力jd1409合約基差主要集中在（-494，-194），均值為-300元/500千克。相比2月28收盤，jd1409合約基差主要集中在（-1186,826），均值為-956元/500千克。從基差均值來看，本輪期現貨上漲中，基差走強656元/500千克。從基差絕對水平來看，截至5月14日收盤，主力jd1409合約基差主要集中在（-494，-194），而按照廠庫交割成本為300元/500千克計算，理論上基差保持在-300元/500千克比較合理。那么1409價格相對於河北、山東、湖北交割地現貨價格仍處於貼水狀態。從基差相對水平來看，jd1409合約的從2月底的高度升水到5月初的小幅升水。當前jd1409仍具有做多的價值。
從上述基本面分析來看，9月供求緊張程度並不比5月份減弱，因為7、8月份氣溫升高，蛋雞產蛋效能下降，雞蛋產量會受到一定影響。9月之前新開產的蛋雞數量難以形成有效供給，而中秋之前存在淘雞的現象。需求方面，中秋節前的備貨將繼續推波助瀾。因此jd1409合約有理由給出適當的升水。
圖3：jd1409合約基差走勢
數據來源：wind、美爾雅期貨
從現貨歷史價差來看，9-5價差均值為500元/500千克，考慮到2014年為周期的大年，我們參照歷史上大年價差來看，2006年、2010年是前兩次牛市的啟動年份，我們可以參照為860元/500千克，那么按照當前4900元/500千克的現貨價格，預計9月的現貨價格在5760元/500千克。從均值來看，預計9月的現貨價格在5400元/500千克。因此未來9月價格預計會在（5400,5760）元/500千克。
數據來源：wind、美爾雅期貨
六、 持倉分析：資金持續流入，多頭易主空頭被套
自2月底開始的本輪上漲，也伴隨著持倉成交的放大。截至5月14日收盤，jd1409合約持倉是31.5萬手，較2月28日收盤的6萬手，增加了5倍，按5000元/500千克價格計算，共流入資金12.5億元。成交量亦由之前的4萬余手增加至40萬余手。
從持倉結構來看，我們選擇10萬手、20萬、30萬持倉來分析持倉結構變化，對應期貨交易時間分別是3月26日、4月23日、5月14日。根據凈多單、凈空單持倉來看，從3月26日增倉上行以來，主力多頭髮生較大的變化，目前永安、南華、光大、美爾雅、安糧占據凈多前五，而在此前僅永安排在凈多單前五。最前面持有凈多單的上海中期、中信期貨、南證期貨均已下榜。而主力空頭變化不大，主要集中在北京中期、長江、徽商、弘業、魯證期貨，期間僅中衍、宏源減持，首創增持。
圖4：凈多單持倉：主多輪番上證，力量偏強
數據來源：99期貨網
圖5：凈空單持倉：主空變化不大，套保被套成分大
數據來源：99期貨網:
七、 主要風險點分析：現貨回調、高位了結及政策風險
市場認為當前jd1409合約運行高位的風險點主要有：a、節后需求回落，現貨季節性回調風險。從節日效應來看，2014年6月2日是端午節，下周將進入端午的提前備貨階段。從季節性走勢來看，端午節后現貨會出現一波回調。但是考慮到今年存欄偏緊，高蛋價下各環節以流量為主，存貨偏少，預計回調幅度較小，因此可適當逢回調加倉。b、高位獲利了結及“民生”品種的政策風險，從當前期價表現來看，漲幅遠不如現貨高，仍處於合理范圍。
八、 交易規則：9月多單繼續持有，逢回調加倉
綜合上述分析，未來5-9月份在產蛋雞存欄持續偏緊，夏季產蛋率下降加劇緊張局面，13年補欄“前高后低”，5月之后產蛋主力“換帥”更顯緊張，需求上中秋消費旺季預期，豬價反彈提供支撐，高價消費抑制有限。基差上9月合約平水現貨，現貨上漲下未來有升水空間。持倉上資金持續流入，主多輪番上證，力量偏強，主空變化不大，套保被套成分大。參照歷史9-5價差及周期大年2006年、2010年價差，未來9月價格預計會在（5400,5760）元/500千克。
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